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　　柳药股份2019年中报点评:19H1业绩符合预期,高毛利业务快速增长

　　类别：公司研究 机构：光大证券股份有限公司 研究员：林小伟,梁东旭 日期：2019-08-13

　　事件:

　　公司发布 2019年中报, 19H1实现营收 72.0亿元( +30.5%) ,扣非净利润达 3.50亿元( +37.2%) ,经营性净现金流为-3.64亿元。 中报业绩符合我们和市场预期( 已快报) 。

　　点评:

　　营收加速增长, 医院+零售+工业合力驱动。 19H1营收+30.5%,提速明显,主要是物流延伸服务加快推进。截至期末,公司合作医院达 68家 ( +9家) , 同时原协议医院合作范围扩大, 加入器械耗材 SPD、中药智能化、处方外购合作等。 19H1医院销售营收+28.0%,是增长最核心驱动力。 19H1零售营收+52.6%, DTP 药店 82家( +33家) , DTP 快速落地布局是主因。

　　19H1工业营收+270.5%,主要是万通并表及仙茱销售快速放量。

　　19Q2毛利率继续提升,费用率控制良好。公司 19Q2毛利率为 12.2%,+1.4pp,提升明显,主要是: 1) 医院销售中医疗器械等创新业务快速增长;
　　2) 高毛利率的零售和工业业务快速增长占比提升所致。 公司 19Q2销售/管理/财务费用率分别同比+0.16pp/+0.00pp/+0.45pp, 除财务费用增加加快,总体费用率控制良好, 总体 19Q2销售净利率达 5.81%, 同比+0.41pp,盈利能力进一步提升。

　　19Q2经营现金流出改善, 营运能力保持良好。 公司 19Q2经营现金流出为 0.59亿元,相比 19Q1的 3.05亿元已大幅缩减。 从营运指标上看,公司 19Q2存货周转天数同比-2.0天, 应收账款周转天数同比+3.6天,基本保持稳定,而应付账款周转天数同比-20.0天, 但同时应付票据出现大幅增长,整体现金流仍呈现一定的改善。

　　19H1业绩符合预期,高毛利业务快速增长,维持" 买入" 评级

　　维持公司 19~21年 EPS 预测为 2.66/3.19/3.72元,现价对应 19~21年 PE 为 13x/11x/9x。 公司中报业绩符合预期,高毛利业务继续快速增长,估值较低,维持" 买入" 评级。

　　风险提示:

　　1)带量采购降价风险; 2)万通药业、友和古城整合不达预期风险。

　　江山欧派:业绩高增长符合预期,工程业务构筑核心增长极

　　类别：公司研究 机构：光大证券股份有限公司 研究员：黎泉宏,袁雯婷 日期：2019-08-13

　　公司发布 19年中报: 报告期内公司实现收入 7.30亿元,同比增长52.01%,归母净利润 0.81亿元,同比增长 41.18%,扣非后增长 45.17%;

　　其中单 Q2实现收入 4.88亿元,同比增长 73.61%,归母净利润 0.71亿元,同比增长 47.39%,扣非后增长 52.59%;业绩符合我们预期。

　　工程渠道为公司业绩高增长核心驱动力: 报告期内公司收入、净利润分别增长 52.01%、 41.18%, 其中单 Q2收入、净利润分别增长 73.61%、47.39%; 我们判断公司业绩高增长主要受工程渠道客户持续拓展及核心客户订单放量驱动。 分产品来看, 19年上半年公司模压门实现收入 3.92亿元,同比增长 47.49%;实木复合门实现收入 2.72亿元,同比增长43.67%。 公司深耕木门行业十多年,目前已成长为行业领军企业,尤其是在工程渠道,公司在工程业务口碑、产品品质、供应链稳定性、规模化生产等各方面均已形成了明显优势, 我们认为公司未来工程渠道有望保持较高增长, 成为公司发展的核心驱动力之一。

　　报告期内毛利率同比小幅下降, 经营性现金流为负主要与下游地产客户对账期延后有关: 报告期内公司综合毛利率 31.06%, 同比下降 2.91pct,主要因毛利率水平相对较低的工程业务收入占比逐渐提升;我们认为随着公司产能利用率的持续提升及产品结构的不断升级, 毛利率水平有望保持相对稳定。 现金流方面,报告期内公司经营活动现金流量净额为-1.07亿元,我们初步判断经营性现金流为负主要与下游地产客户对账期延后有关,预计三季度回款情况有望明显改善。 应收账款方面,报告期内公司应收账款周转天数为 81.04天,同比增加 5.90天,环比 Q1下降 18.72天。

　　盈利预测与投资评级: 随着公司下游客户的持续开拓及核心客户订单的放量,我们认为公司工程业务将保持较快增长,从而驱动公司整体业绩实现较高增长, 因此我们上调公司 19-21年净利润分别至 2.10/2.62/3.25亿元(原预测值为 2.01/2.51/3.01亿元),对应 EPS 分别为 2.60、 3.25、 4.02元,当前股价对应 PE 分别为 14X、 11X、 9X,维持"买入"评级。

　　风险提示: 产能投产不及预期风险;原材料价格波动风险;应收账款增长及发生坏账风险。