资产证券化：信托不只是通道

　　从市场供需角度来看，资产证券化正在成为各信托公司的又一业务“蓝海”和转型目标。在参与信贷资产证券化过程中，信托公司承担的是SPV，即特殊目的载体角色。但已经有一些信托公司开始思考，能否利用功能优势及长期积累的经验，在资产证券化过程中提供升级版服务。

　　“资产支持专项计划+信托”模式

　　渐成主流

　　4月30日，由昆仑信托发起、中信建投证券管理的“畅行资产支持专项计划”成立，并于5月10日在深交所成功发行，总规模为10亿元，发行利率为5.6％.这是第一单在交易所发行的以信托受益权为基础资产的专项计划。

　　简单而言，此单专项计划有3个特点：其一，基础资产是信托受益权；其二，发行地点是交易所；其三，昆仑信托是发起人。从这几点看，该专项计划既丰富了资产证券化基础资产的产品种类，又使得信贷资产证券化产品在证券交易所市场发行和交易取得进一步突破。同时，昆仑信托在专项计划中充当了发起人的角色，占据了主导地位。

　　记者从昆仑信托了解到，与信托公司仅充当SPV通道角色不同，在上述专项计划中昆仑信托处于主导地位，主要表现在：一是基础资产的选择上，昆仑信托选择了既符合资产证券化相关规定，又适合被证券化的广东交通集团信托贷款。二是在现金流的归集和划转上，与一般资产支持证券不同，专项计划不再另设资金监管账户，由昆仑信托在交通银行广东分行设立的信托资金保管账户行使归集、监管、划付的职能。该账户为信托专项账户，可有效避免混同风险。同时，信托资金保管账户在收到广东交通集团贷款本息偿付现金流当日，即将该笔款项划付至专项计划托管账户，有效避免了资金挪用风险。

　　业内人士分析认为，昆仑信托开启了资产支持专项计划基础资产扩大到信托受益权的先例，为更多信托公司进入交易所市场打下良好基础。随着“资产支持专项计划+信托”的业务模式渐成主流，信托公司有望逐渐摆脱资产证券化业务中通道角色的定位。另外，如果利用信托受益权资产支持专项计划来循环操作，仅需要小部分启动资金就可以撬动更大规模的业务。

　　拓宽自身角色

　　提供升级版服务

　　“鼓励开展信贷资产证券化等业务，提高资产证券化业务的附加值”，这是监管层多次强调的内容。但在实践中，诸如结构分层、现金流模型等专业技术含量较高的工作主要掌握在证券公司手中，信托公司缺乏话语权，专业能力无法提升。对此，外贸信托副总裁李银熙分析认为，境外资产证券化大多采取注册信托壳公司的SPV方式，受让发起机构证券化基础资产，实现发起方主体资产与证券化资产的独立和风险隔离。证券化结构设计、证券发行、基础资产过程管理、证券本息兑付清算等分散在各个机构，通过合理分工完成。我国境内信贷资产证券化在2005年首期试点，将信托资产独立和风险隔离法律功效引入进来，延续了信托为特殊目的载体SPV的功能。这一历史原因决定了目前信托公司在信贷资产证券化业务中的角色。

　　那么，在信托公司升级版的服务中，信托公司如何体现区别于其他机构的禀赋优势和专业能力？

　　李银熙表示，通过对境内外证券化业务结构流程进行研究可以发现，在证券化特殊目的载体的具体服务权利义务方面，作为金融机构的境内实体信托公司，与境外SPV单体信托在证券化业务职责方面存在明显的不同。境内信托公司的跨市场、跨行业的资产管理功能，可以为信贷资产证券化提供职责更清晰、内容更具体、流程更连贯的增值服务，而不应当仅仅充当资产独立和风险隔离的单体法律载体通道。在资产证券化业务方面，境内信托公司可以向交易参与者提供更多的职能，形成功能一体化全流程服务体系。

　　具体来说，第一，在受托职责履行方面，能够尽职参与证券化实施前期、中期、运行管理期和结束期的全程服务，如信托公司可以在资产购入、证券发行、信托财产管理和信托利益支付过程中，以受托人身份积极参与入池资产标准确定、基础资产尽调、交易结构设计、信息披露、证券本息兑付清算等各项工作，成为投资者利益的全程守护者。而基于权利与义务相匹配的原则，信托公司在信贷资产证券化业务中的收益也应该与其职责相对应。一旦服务职责和收费定价关系理顺，信托公司的收费就会更加理性化和市场化。

　　第二，在业务能力建设方面，信托公司应积极涉足包括对公贷款、中小企业贷款、专项基础设施贷款、汽车消费贷款、个体工商户贷款等各种公募证券化基础资产，研究总结各类资产的共性和个性特征，在交易结构设计中提出相关建议，丰富证券化业务实践经验。只有服务内容的价值得到认可，信托公司信贷资产证券化业务的可持续盈利模式才能形成。

　　第三，在市场机构合作方面，信托公司可以发行人和受托人的身份，协助发起机构和承销机构参与部分证券化产品销售，促使投资者在证券化投资决策过程中建立起双重判断基础，即对证券化发起机构的主体信用决策判断以及对证券化存续权益保障的法定资产持有人的资产信用决策判断。信托公司如果与其他合作机构一同为证券化发起机构和投资者提供增值服务，则机构之间就能够形成合作共赢的盈利模式。

　　第四，在风险管理方面，信托公司应根据监管政策要求及时调整此前制定的业务流程、风控体系和规章制度，确保证券化业务操作在合法合规的要求下不断改造升级。

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　　2013年4月1日，昆仑信托广东交通集团信托贷款单一资金信托成立，借款人为广东省交通集团有限公司，贷款本金10亿元人民币，贷款期限为6年，贷款利率为贷款期限相对应的中国人民银行同期限档次人民币贷款利率，贷款到期日为2019年3月31日。广东交通集团以全资子公司广东省路桥建设发展有限公司广韶分公司合法所有的京珠高速粤境韶关甘塘至广州太和段公路收费权的25％为信托贷款提供质押担保。

　　专项计划标的资产正是基于该信托贷款产生的信托受益权，非特定原始权益人为中油资产管理有限公司（以下简称“中油资管”）。计划管理人中信建投证券设立专项计划，并用专项计划资金向中油资管购买其持有的昆仑资金信托的信托受益权。专项计划存续期间，广东交通集团按信托贷款合同的约定偿付信托贷款本息。昆仑信托在收到广东交通集团偿还的信托贷款本息扣除当期必要的费用后的信托收益全部分配给专项计划。专项计划信用评级为AAA，全部是优先级，利率类型是浮动利率。计划管理人根据约定每季定期支付资产支持证券利息，于专项计划到期时一次性偿还本金10亿元。