迈瑞医疗：优势在于稳定增长的持续性 而非业绩的爆发性

    前言：这是一篇非典型的年报点评。对于迈瑞，笔者觉得分析具体产品有点太片面或者说把握维度不够。对于已经集团化发展的迈瑞医疗，更多还是看整体发展节奏和企业生命周期阶段。

    一般来说，笔者不是特别在意企业长篇阔论宏大背景叙事，很多时候都是在“国家老龄化趋势下……”，然后说自己家产品是一个几十家竞争并且还被集采的的糖尿病药。

    但在迈瑞的年报当中，笔者没有对具体数据有更多分析，而是对年报中的行业趋势以及企业竞争力的描述进行宏观把握，毕竟迈瑞现在已经不是单一新产品就可以带来很大业绩增量的阶段了。

    我们不做特别多的具体分析了，挑一些笔者觉得有意义的切面展现给大家。

    稳稳业绩背后的结构性增长

    迈瑞现在增长阶段有点类似恒瑞前几年的状态，基本不用问业绩，要问就是每年恒定20%增速。但是这样稳定增长背后，我们发行旗下不同品类还是处于不同的增长状态。譬如生命信息板块，21年表观增速只有11%，但这是由于20年呼吸机等产品高基数背景下，如果扣除疫情产品，非疫情产品增速则高达55%。而IVD领域也是扣除疫情产品，非疫情产品的收入增速则从27%提升到40%。同样道理，看似21年国外业务没增长，但是非疫情产品的增长其实有35%。

    说了很多疫情产品拆分之后的结构化增长的数据，一方面想说，20/21两年有疫情产品扰动，带来的表观增速差别，另一方面也可以看到迈瑞某条产品线，即使在20疫情之年受到影响，也可以在21年疫情恢复之后快速反弹增长。或者换个角度来说，某个产品线受益于20年疫情有高基数，但是21年仍可以做到不大幅退坡，从而熨平了自身的疫情周期波动。要知道企业想达到这样水平，需要有更多产品线，更强的销售韧性。

    所以，经历过20年到21年的外部疫情考验后，笔者更相信迈瑞对单一政策（某个产品集采）或者单一区域（俄罗斯打仗）都有更强的抵御能力。

    超强的ROE

    我们对比不同的生意模式，不是简单的看毛利率或者净利率，毕竟不同生意模式，有的高盈利低周转率，有的是低盈利高周转率，而统一按照ROE这个体现生意优秀程度的指标来看，迈瑞有30%级别的ROE水平，简单来说就是迈瑞用250亿净资产，赚了80亿利润。但同时我们也注意到迈瑞账上常年有150亿规模的净现金。如果扣除这笔不参与企业经营的现金，大家可以算算真实ROE水平是多少？

    研发的降维打击

    迈瑞21年的研发投入是27亿，要知道迈瑞所在领域基本没有原发创新，更多的是对现有产品的迭代升级，单一产品研发支出不高，这是与创新药领域的最大差别。迈瑞所在的领域，无论是信息监护、IVD还是超声，业内企业有个一两亿研发就算不错了。但迈瑞研发投入可能是所在细分领域单品种企业的十倍研发支出，积累出了研发壁垒。按照年报所说“我们拥有近3500名研发工程师，正围绕着迈瑞30年征程中所积累的7400多项专利储备，以终为始，继续探索前沿医疗科技的无人区；以5308项发明专利，积微成著，不断拓展医疗器械的创新边界”

    国内医疗支出是迈瑞国内业务的天花板

    我们看到过去几年8批优秀国产医疗设备遴选工作，迈瑞各类产品线都是榜上有名，说明迈瑞已经成为自己领域内国产品的主要供应商。迈瑞也不断扩展自己的产品边界，从产品到软件，成为医院医疗设施全面解决方案的一站式供应商。

    展望未来，甚至可以按照医疗新基建支出×市场份额来测算迈瑞的国产市场空间，也就是说能够阻挡迈瑞发展的已经不是竞争企业，而是行业增量空间。

    宏观景气度与微观业绩的匹配验证

    迈瑞在开头的董事长致辞之中，阐述行业三个变化，展现了医疗资源需求不算增长的行业趋势，也说了迈瑞以研发、创新、开放进取的姿态迎接着这种变化。在21年报当中，也用大量客户突破、产品中标，新品上市、研发管线等细节来验证自身的发展。所以，未来对于迈瑞的跟踪判断也在于宏观景气度和微观业绩验证度的匹配。

    总结

    归根结底，迈瑞的优势在于稳定增长的持续性，而不是业绩的爆发性。

    当你希望迈瑞是个高弹性票，他可能让你失望，当你希望迈瑞是一个长期持有的选择，他可能给你惊喜。

    所以，现在估值在22PE=40X的迈瑞，可以不适合短期博高收益的投资者，而适合希望较长时间获得稳定回报的长期投资者。