深圳燃气：异地客户开发规模力度超深圳 并购步伐加快

    发布2017年年度业绩快报,归母净利8.82亿、同比增14.28%,超市场一致预期。2017年“煤改气”在工业、居民领域的推进和改造规模超预期,同时因气荒直线上扬的LNG 售价,一举打破了市场对于未来下游消费高增长可持续性的疑虑。未来各地方发布的天然气用气规划仍要推进、“煤改气”不会因为气荒而停滞,但步伐会更有序,预计“十三五”内每年新增300-350亿的消费增量。

    冬季上游气源涨价,下游电厂顺价、不利因素削减。全国多数地区城燃公司冬季工商业销气得到完全顺价,深圳地区向电厂顺价防止公司售气毛价差因气源上涨而大幅缩减,盈利不利因素消减。预计2017-2019年下游分销环节价格政策在需求快速扩张时将维持稳定,回溯深圳区域天然气价格管控,求稳促消费贯穿始终。另一层面2017年公司各业务价差不变,电厂用气增幅较多使综合价差接近发改委0.9元的窗口指导价差,较难触及税后7%的投资收益率(深圳地区因两广气价改革、接驳费取消价差较大,配气收益率限制是否适用仍然值得商榷)。

    深圳区域电厂建设、居民、商业改造全面提速。电厂方面,规划年用气3.8亿m3的华电项目今年正式投运。宝昌二期项目已启动、建设用地已批复,预计2020年建成投产。居民、商业用户拓展方面,《深圳能源发展十三五规划》计划2020年前改造多个城中村,涉及居民100万户,商业用户6000-7000户。2018年居民、商业改造将全面加快,保守预计每年新增至少25万户居民用户,商业用气增速超10%。

    异地客户开发规模力度超深圳,并购步伐加快。目前深燃异地有30个区块,总营收占比约为25%。受益于各地用气规划执行,预计每年新增居民用户25-30万户,非居用气(工业用气居多)增速在20-30%。区块收购方面,新成立的鲲鹏基金与致远富基金一道推动深燃异地并购,未来落地的项目数量可能超过2016年。

    LNG 接收站收益前景良好,贡献额外弹性。本轮气荒凸显LNG 接收站稀缺重要性,拥有自有气源可灵活供给。未来消费增长确定、管道气供给(国产+进口)增量有限,余下需求缺口主要依靠沿海LNG接收站补足。各接收站的周转率可能会由当前平均50%大幅提升,深燃的接收站(年周转10亿m3)规模较小、周转更灵活,负荷率应高于行业均值。国际气源供给仍然宽松、用气高峰过后,LNG 价格会回落。预计2018年下半年公司接收站投产后,进口的便宜现货气不仅可销给新客户,在深圳区域需求看涨情况下,这部分气也可进管道作为备用气源。另外今年三桶油将大量的气放在上海天然气交易中心交易,未来公司进口的气也可挂牌竞价出售,只要气价有吸引力,消化不是问题。

    上调盈利预测,给予买入评级。预计公司2017-2019年归母净利为8.81/11.12/13.32亿元, 对应PE 为19.42/15.40/12.85,上调盈利预测,给予买入评级。

    风险提示:“煤改气”推进趋缓;政府定价政策改变策;深圳电厂建设、城中村改造不及预期;异地居民客户拓展及工商业用气增速不及预期;接收站投产进度滞后,周转率不及预期。（国海证券）