万孚生物：未来3年收入内生复合增速有望超过50%

    POCT行业处于高速增长阶段。2016年世界人均IVD支出约8.5美元,发达国家达到25美元,我国仅约4.6美元,与此同时,我国POCT占IVD的比例仅为13.98%,显著低于全球POCT占IVD27.38%的比例,更低于欧美发达国家。随着分级诊疗推进,我国POCT迎来前所未有机遇,正以每年20%以上增速快速增长,未来发展前景广阔。

    公司研发+销售都具有显著优势,是POCT领域的绝对龙头。POCT行业的特点是细分领域非常多,绝大部分公司都只能在个别领域占有一席之地,公司是行业内唯一布局全品类的公司,上市后通过并购,进一步局部了化学发光、分子诊断、CTC检测技术等最具前景的领域,并通过并购整合经销商,为新产品上市做好充分准备。

    公司迎来新产品集中收获期,未来3年收入内生复合增速有望超过50%。国内市场,我们预计,现有产品继续保持快速增长,明年1季度即将上市血气分析仪、明年中期即将上市凝血分析仪、肾损伤、甲状腺T3/T4、维生素等、化学发光POCT、明年下半年即将上市大型化学发光项目、2019年分子诊断POCT产品,与此同时,公司还有丰富的研发管线持续推进,在分级诊疗大背景和POCT推广愈发成熟条件下,将支持公司未来多年保持快速增长。国际市场,美国毒检市场重新洗牌,为公司带来机遇;Strep-A、便潜血等项目陆续开始在美国上市销售,欧洲和亚洲市场通过投放定量仪器而带动糖化血红蛋白、甲状腺T3\T4、肾损伤、维生素等多种项目,其他地区传染病检测试剂有望通过新中标和部分新产品通过欧盟认证而带来增长。今年公司在没有新产品的背景下内生性增长有望达到50%,主要来自美国毒检市场重新洗牌带来的增长、欧洲妊娠类增长、和国内现有产品继续保持高速增长,从明年1季度开始,随着大量新产品陆续上市,我们预计和测算,公司未来3年收入复合增速(内生)有望超过50%。

    未来几年费用率有望下降,高毛利利率品种占比有望持续提升。公司今年管理费用率和销售费用率都有提升,其中研发投入、定增项目和并购渠道经销商产生的整合费用,显著增加了今年的管理费用。与此同时,公司此前在美国、欧洲和其他海外地区出口的产品主要以定性产品为主,毛利率较低,而后续公司在美国上市定量毒检、Strep-A、便潜血检测,在欧洲和亚洲投放荧光定量仪器,销售糖化血红蛋白、肾损伤、甲状腺T3T4等,作为定量检测产品,毛利率将显著提升。而公司后续在国内上市的产品也基本以定量检测为主,毛利率预计将较高。

    综上,我们认为,公司未来综合毛利率将有提升、费用率将有下降,因此,公司未来几年净利润增速有望超过收入增速,进入业绩加速增长阶段。

    投资建议:我们预计,公司2017年~2019年表观收入增速分别为90%/38%/35%(内生性收入增速51%/55%/49%),净利润分别为2.10/3.55/5.32亿元,分别同比增长45%/69%/50%,对应EPS分别为1.19元/2.02元/3.03元,当前股价对应PE分别为64X/38/25X,考虑到公司成长性突出,新产品即将集中上市驱动公司进入高速增长阶段,首次给予买入-A的投资评级,6个月目标价为98元,相当于2018年49倍动态市盈率。（安信证券）