亿帆鑫富：收购完善产品线 积极布局医疗服务

    事件:由于环保因素,新发药业的泛酸钙停产整改导致货源紧张,2015年底泛酸钙价格由56元/kg 迅速上涨至目前的230元/kg,目前鑫富和新发已暂停报价,国内成交价在250-300元/kg。

    点评:

    1、全球市占率40%,竞争格局良好。公司是全球泛酸钙龙头企业,市占率高达38%。鑫富与新发两家企业市占率合计超过70%。公司泛酸钙产能8000吨左右,近年几乎是满产销售,其中约80%用于出口;泛酸系列总产能12000吨,在市场好的情况下公司可做部分产能调整。帝斯曼和巴斯夫为全球维生素龙头企业,泛酸钙在其收入中占比较小。

    2、知识产权纷争解决,提价或将持续。主要理由如下: 1)与新发药业长达9年的知识产权纷争于2015年7月获得最终判决,亿帆鑫富获得936万赔偿。之前价格较低主要是新发药业采取低价策略抢占市场,本次提价由新发牵头,在寡头垄断的竞争格局下,提价有望持续。2)在国家供给侧改革和环保压力下,维生素作为产能过剩、高污染行业,新增产能难以实现。3)泛酸钙主要用于饲料添加剂,在饲料中成本占比约为0.2%,提价并不会影响下游采购。

    3、原材料价格持续下降,成本下降带来毛利率上升。泛酸钙的主要原材料为丙烯腈,占到原料成本的60%左右。原油价格自2014年9月起持续下跌,由100美元/桶下跌至目前的28美元/桶,随后化工原料丙烯腈价格由2015年的14900元/吨下降至目前的9000元/吨,下降幅度达40%,丙烯腈价格下降提升毛利率约8个百分点。

    4、收购完善产品线,积极布局医疗服务。公司借壳上市后加速了并购步伐,在皮肤病、白血病等专科领域建立了完善的产品线,借助强大的销售网络业绩有望保持快速增长。此外公司积极布局医疗服务,先以托管的形式积累经验,再自建高端、专科连锁医院,全面布局医疗服务。

    5、盈利预测。目前泛酸钙供应紧张,价格有进一步提升空间,按300元/kg、成本40元/kg 计算,8000吨销量对应净利润约为13亿元,业绩弹性巨大。我们预计公司2015-2017年EPS 分别为1.19、3.85和3.98元,对应估值46.9倍、10.7倍、10.4倍,维持“买入”评级。

    6、风险提示。提价不达预期;药品降价风险;并购不达预期。（国海证券）