深化LPR改革 完善配套机制

　　本报记者 马梅若

　　近期，长达20多年的利率市场化改革迎来了一个标志性的突破。

　　8月17日，为深化利率市场化改革，促进贷款利率“两轨合一轨”，提高利率传导效率，推动降低实体经济融资成本，人民银行决定改革完善贷款市场报价利率（LPR）形成机制。

　　LPR创立于2013年10月。当年在全面放开金融机构贷款利率管制后，人民银行创设了LPR，最开始叫做贷款基础利率。截至本次改革之前，由10家大中型银行每天报价，经全国银行间同业拆借中心发布，为市场提供一个最优贷款利率供行业定价参考。

　　受限于参与范围、报价模式等多重限制，此前LPR更多被视为最优利率的展现工具，而非贷款定价的基准水平。实际上，除了少数银行，大部分商业银行仍然采取以人民银行公布的贷款基准利率作为基准，再根据融资人实际情况、贷款结构等进行上下浮动。2016年央行“贷款基础利率应用联合研究”课题组的北京调研结果显示，北京的75家银行中，只有5家大型银行、5家股份行、1家城商行和1家农商行参考了LPR。

　　8月17日发布的新机制在一定程度上回应了上述质疑。新机制在四个层面进行了调整：一是报价方式变化，新机制下贷款定价在LPR基础上加点，而LPR又主要以中期借贷便利（MLF）利率加点形成； 二是品种增多，在原有的1年期一个期限品种基础上，增加5年期以上的期限品种；三是报价行范围代表性增强，在原有10家全国性银行基础上增加城市商业银行、农村商业银行、外资银行和民营银行各两家，扩大到18家；四是频率调整，报价频率由原来的每日报价改为每月报价1次。

　　上海市人民政府参事、中欧国际工商学院教授、中国人民银行调查统计司原司长盛松成认为，新机制下，LPR采用“公开市场操作利率加点”形成方式后，由LPR引导贷款利率，传导路径由原先的“贷款基准利率—贷款利率”转变为“货币政策利率—LPR—贷款利率”，增加了货币政策利率直接影响贷款利率的渠道，有助于进一步疏通货币政策的传导路径。

　　经历首日考验

　　这一新机制在8月20日迎来了首次大考。当天，根据央行公布的改革完善贷款市场报价利率（LPR）形成机制要求，全国银行间同业拆借中心公布了新机制下的首个LPR，其中1年期品种LPR为4.25%，此前为4.31%；5年期以上品种LPR为4.85%。

　　与原先1年期和5年以上贷款基准利率分别为4.35%、4.9%相比，LPR相同期限的定价基准分别低10个和5个基点。

　　这一结果基本符合市场预期。兴业银行首席经济学家鲁政委对《金融时报》记者表示，LPR报价结果总体平稳，保证了过渡的平滑顺畅，避免了过多波动，同时又体现了市场化改革后弹性得到了进一步增强的特征。

　　但是，多位专家强调，这一结果不能简单和降息划等号。交通银行首席经济学家连平向《金融时报》记者表示，“需要注意的是，LPR只是金融机构给大型优质客户贷款的报价，其定价降幅并不代表实际人民币贷款加权利率的降幅。毋庸置疑，通过LPR机制调整，推动市场贷款实际利率水平下降是重要的政策目标。但这种新机制并不能简单地与降息划上等号，前者为机制改革，后者则是货币政策。尽管机制改革会有某些货币政策想要达到的效果，但不应预期有贷款基准利率下降的同等效应。”

　　实际上，在首日报价的市场调研中，不少银行机构人士表示，基于LPR定价是一个趋势，但难以一步到位。一方面需要和客户加强沟通，业务系统需要升级；另一方面还会参考实际的资金成本、具体客户的风险溢价来综合定价。

　　除了首次报价的直接影响，连平更加关注LPR改革的中长期效应。他表示，新机制对未来利率水平的长期变化会产生重要影响。在当前引导贷款利率下降的同时，应该注意避免一次性降幅过大，对存量信贷市场造成不必要的冲击。应给市场留有合理过渡时间，以适应新机制。

　　争议锚定基准

　　对于以MLF利率作为锚定基准，市场各方还有争议。有观点认为，MLF利率可能是过渡指标，此后将进一步完善利率走廊机制。

　　连平认为，之所以选择锚定1年期MLF操作利率，主要也是由于其可以与同期限贷款直接匹配，直接反映银行负债端从央行获取流动性的资金成本。1年期MLF操作利率可同时在货币市场向短端和长端两个方向传导其影响。当然短期的流动性工具OMO、SLF等的操作利率有必要配合MLF操作利率进行相应调整，这将有助于进一步完善利率走廊机制。“因此，贷款定价锚定MLF利率不仅影响信贷市场，而且也直接向货币市场进行传导。”连平表示，“随着实施推进，当MLF操作利率信号意义更强之后，为营造稳定的金融环境，央行在调整公开市场操作利率的频次上可能会更为谨慎。”

　　对于将MLF利率作为锚定基准，业内人士有不同的看法。盛松成提到，MLF的交易对手方主要是国有大行和股份制银行，不在名单上的中小银行很难参考MLF利率，为定价带来难度。同时他提及，MLF本身存在机制扭曲，我国法定存款准备金利率为1.62%，而银行获取MLF利率为3.3%，间接提高了银行经营成本，未来可能要通过降准置换MLF，降低银行融资成本，进而降低实体企业融资成本。

　　基于同样的考虑，连平也表示，国内货币政策由数量型为主调控快速、完全过渡到数量型和价格型并重调控需要一定调整周期，MLF利率被动跟随货币市场利率中枢移动的局面难以发生本质性变化。而要在新的LPR报价机制下实现融资成本下降，MLF操作利率下调则是必须的。因此，预计央行可能将进一步释放流动性，压低货币市场利率，为MLF操作利率下调打开空间。

　　相较于1年期LPR，定价难题在中长期贷款品类更加凸显。当前MLF最长期限只有1年，即使TMLF也仅3年，与5年期LPR存在一定期限错配。

　　鲁政委提到，对于5年期贷款报价，一个关键的指标是重定价周期。中长期贷款如果选择固定利率，对金融机构和市场主体都意味着巨大风险。随着宏观经济、金融形势的变化，市场利率可能与最初定价发生较大偏离，因此除了目前如何定价，同样重要的是考虑重定价周期，避免倒挂等一系列风险。

　　此外，基差错配风险也值得关注。“贷款利率市场化后需要考虑银行负债端的情况。当前形势下，如果贷款采用市场化定价，而存款仍根据存款基准利率进行定价，就有可能形成基差错配，这对商业银行而言是较大的风险。”鲁政委提示。

　　完善配套机制

　　新LPR机制出炉后，除了政策本身的有效性外，市场的焦点落在了“中小银行怎么办”上。

　　原本中小银行的定价能力相较大行而言就比较薄弱，难以获取优质客户，资产端定价受到约束后，基于其原本较高的负债成本，其净息差受到的影响可能会超过大行。

　　“中小银行的压力是客观存在的。”连平对《金融时报》记者表示，尽管目前银行体系整体流动性较为充裕，然而新机制叠加尚未完全消除的信用分层现状，可能对中小银行带来不同程度的压力。这种压力还有可能传导到中小企业和民营小微企业，使得新机制的效应打折扣。因此，在配合LPR新机制的组合政策中，可适当采取差异化和针对性的手段，给予中小银行定价相对灵活但适度的空间，相应提供优惠的支持政策，以确保其逐步适应新规则。

　　而对于银行而言，新的LPR机制也可能带来内部资金转移定价（FTP）机制的调整。

　　有专家曾撰文表示，如果银行不改良自己的FTP体系，而LPR报价的结果实际上依据FTP形成，本质上仍是基于官方基准利率定价，达不到市场化目标。他认为，相较于LPR机制调整，疏通利率传导机制的关键在于FTP体系改革。

　　对此，连平表示，这种说法有待商榷。连平认为，当前，银行内部普遍存在两条FTP曲线，一条是金融市场业务FTP曲线，另一条是存贷款业务FTP曲线。前者市场化程度高，与银行间市场利率联动紧密，因而调整变动比较频繁；后者以旧的央行存贷款基准利率为基础，由于存贷款基准利率变动频率较低，因而该FTP曲线变动也不频繁。

　　对于“银行内部FTP影响货币政策传导”的说法，连平认为并不准确。此次LPR机制改革后，新的LPR参考MLF利率，并要求银行新增贷款定价参考这一基准。他判断，受此推动，预计银行内部的贷款FTP会很快转为以新的LPR为基准，这样LPR变动会更直接、快速地传导到最终贷款定价上来，进而打通利率传导渠道。

　　事实上，受利率市场化持续推进的影响，部分银行已经开始实施内部统一的FTP曲线。连平提醒，在LPR新机制运行的条件下，要避免把FTP作为考核工具，也避免人为设置偏离市场变化的FTP。因为这会造成FTP与市场利率偏离过大，既不利于货币政策传导，也容易导致内部FTP失真，不能反映真实的业务成本和收益。