龙头韧性凸显 哪些行业在改善？

　　前言：关于财报分析基准的讨论

　　传统的财报分析是基于上市板块，如全部A股、主板、中小板和创业板，如此进行分析的原因，一方面是由于各个板块业绩披露的规则不太一样，特别是业绩预告披露的时间以及强制披露的条件存在较大差异，按照板块分析较为方便；另一方面，早期中小板和创业板的股票以小盘股和成长股为主，主板和中小创基于上市公司的结构的差异直接形成了两种典型的风格，按照板块分析便于我们进一步去判断市场的风格。但最近几年，A股市场板块内部公司业绩已经出现了大幅的分化，直接进行分析容易带来偏差，我们需要对此重新进行界定。

　　我们认为按照中证指数的分类来作为我们的目标分析对象是比较合理的。中证系列指数中，沪深300代表了大型股票；中证500代表了中型股票；中证800为沪深300与中证500的加总，代表了大中型股票；中证1000代表了大部分小型股票；那么对于没有纳入以上中证指数剩下的将近1800只票就属于流动性差市值极小的长尾部分。

　　沪深300指数总市值和净利润占比分别在56%左右和80%左右，与经济的相关性较高；中证500指数总市值和净利润占比分别在14%左右和8%左右，占比较低；那么由沪深300和中证500组成的中证800指数总市值和净利润的占比分别在69%左右和88%左右，代表性非常高。中证1000作为流动性较好的小盘股的代表，其实市值和净利润占比分别只有14%左右和6%左右；A股其他1800余只小盘股的市值和净利润占比分别只有17%左右和6%左右，整体占比非常低。

　　考虑到公布规则有所差异(主要是业绩预告)，后续的定期报告分析，我们会保留全A、中心板和创业板的收入及业绩分析，但其他财务指标的拆分以及行业的分析，我们都将基于中证800(主要是行业龙头)来进行讨论，同时所有的分析我们会做剔除新股处理。

　　收入全面下行，龙头业绩韧性凸显

　　全部A股整体2019Q2的营业收入同比增速为10.36%，较2019Q1的11.87%下降1.51%；全部A股非金融的2019Q2的营业收入同比增速为9.57%，较2019Q1的10.55%下降0.97%。

　　全部A股整体2019Q2的净利润同比增速为6.85%，较2019Q1的10.00%下降了3.15%；扣非净利润同比增速为6.28%，较2019Q1的7.68%下降了1.40%。全部A股非金融2019Q2净利润同比增速为-1.79%，较2019Q1的2.61%下降了4.40%；扣非净利润同比增速为-2.05%，较2019Q1的-3.53%回升1.48%。

　　中小板2019Q2的营业收入同比增速为7.18%，较2019Q1的9.21%下降2.03%；净利润同比增速为-1.94%，较2019Q1的-3.63%回升了1.68%；扣非净利润同比增速为-4.71%，较2019Q1的-12.21%回升了7.50%。

　　创业板整体2019Q2的营业收入同比增速为7.58%，较2019Q1的10.43%下降2.85%；创业板剔除温氏乐视宁德坚瑞光线的营收同比增速为10.37%，较2019Q1的11.88%下降1.52%。

　　创业板整体2019Q2的净利润同比增速为-24.62%，较2019Q1的-16.74%下降了7.88%；扣非净利润同比增速为-4.30%，较2019Q1的-17.26%回升了12.96%。创业板剔除温氏乐视宁德坚瑞光线2019Q2净利润同比增速为7.40%，较2019Q1的10.46%下降了3.06%；扣非净利润同比增速为6.25%，较2019Q1的7.93%下滑1.69%。

　　从指数的角度来看，大盘股的代表沪深300的营业收入同比增速为12.59%，较2019Q1的13.30%下降0.72%；中盘股的代表中证500的营业收入同比增速为8.89%，较2019Q1的9.48%下降0.59%；大中盘股整体的代表中证800的营业收入同比增速为11.91%，较2019Q1的12.64%下降0.73%，除中证800以外的长尾小盘股的营业收入同比增速为4.24%，较2019Q1的8.66%大幅下降4.42%。

　　沪深300的净利润同比增速为11.04%，较2019Q1的10.89%上升了0.15%，龙头个股业绩韧性仍强；中证500的净利润同比增速为-3.81%，较2019Q1的2.36%下滑6.17%；中证800的净利润同比增速为9.35%，较2019Q1的10.04%下滑0.69%；除中证800以外的长尾小盘股的净利润同比增速为-12.03%，较2019Q1的9.74%大幅回落21.76%。从业绩增速的表现来看，龙头股和小盘股分化明显。

　　毛利率下行，经营性现金流继续恶化

　　沪深300指数、中证500指数以及中证800指数2019Q2的毛利率(TTM)分别为19.2%、19.7%和19.3%，较2019Q1的19.5%、20.0%和19.6%均小幅回落。2019Q2期间，PPI持续下滑并跌落至0.00%，而CPI在猪肉价格大幅上升等因素的带动下持续上行，CPI与PPI的剪刀差走扩。

　　沪深300指数2019Q2的ROE(TTM)为10.47%，较2019Q1的10.14%提升0.33%；中证500指数2019Q2的ROE(TTM)为6.41%，较2019Q1的5.90%提升0.51%；

　　中证800指数2019Q2的ROE(TTM)为9.87%，较2019Q1的9.54%提升0.33%；

　　其他个股2019Q2的ROE(TTM)为1.87%，较2019Q1的3.07%大幅下滑1.21%。 ROE的分化同样显示了龙头股业绩的韧性。

　　从现金流状况来看，中证800指数的2019Q2的经营性现金流占营收比为15.42%，较2019Q1的16.03%下降0.62%；投资性现金流占营收比为-14.78%，较2019Q1的-13.76%下降1.02%；筹资性现金流占营业收入比为2.39%，较2019Q1的2.48%下降0.08%，较上期的下滑幅度有所放缓。

　　从费用率的情况来看，中证800指数2019Q2的销售费用率为3.02%，管理费用率为6.54%，财务费用率为1.08%，分别从2019Q1的3.06%、6.72%和1.14%下滑了0.05%、0.18%和0.06%；2019Q2研发费用率为1.06%，较2019Q1回升了0.15%。

　　行业配置：电子、传媒、医药及交运等连续两期改善

　　我们分析基于中证800的中信行业情况，可以理解为中信行业龙头的业绩。中信一级行业2019Q2大部分实现了业绩正增长，其中电子元器件、传媒、医药、煤炭、银行、建筑以及交通运输行业实现了连续两期的改善。中信二级行业中，2019Q2业绩为正增长，且业绩连续两期改善的行业有贵金属、其他元器件、通用设备、化学制药、中药生产、传媒、工业金属、贸易、环保及公用事业、煤炭开采、股份制及城商行、航空机场以及建筑施工。

　　风险提示

　　宏观经济政策超预期波动，指数成分股大幅变化，商誉大规模减值。