A股市场结构分化 成长风格相对占优

　　后续关注政策落实对经济基本面，尤其是需求端的改善力度

　　基本面所面临的内外部挑战和地缘政治引发的避险情绪将加大A股市场波动，后续预计继续振荡运行。结构方面，在总量增速缓慢回升、国内流动性维持宽松的大背景下，顺周期板块盈利修复不确定性大于2020年，而成长板块盈利及增速占优的概率大于2020年，相对景气的集中和美债收益率的回落将继续支撑成长风格相对收益表现。

　　图为国内制造业与非制造业PMI走势

　　7月以来，A股市场波动加大，市场结构分化明显。以沪深300、中证50为代表的大盘指数跑输了市场，而以中证1000为代表的中小盘成长股相对强势，并在上周四创出4月末以来的反弹新高。行业方面，核心成长赛道汽车、新能源车、光伏、风电等板块相对收益逐渐向中小盘扩散，使得相关景气板块中小盘股票释放赚钱效应，由此引发股指期货市场IM/IH、IC/IH市值价差持续走扩，二者均于8月1日创出新高。而8月2日，由于市场避险情绪升温，上证综指跌破3200点的整数关口。同时，前期领涨的中小盘成长指数跌幅相对较大，IM/IH、IC/IH市值价差也随之波动。

　　7月议息会议落幕，加息可能逐步放缓

　　7月28日凌晨，美联储在7月议息会议上再度宣布加息75bp，联邦基金利率攀升为2.25%—2.5%。本次会议前市场对加息幅度的预期已经非常充分，加上本次会议并未更新经济数据和点阵图，增量信息相对有限，市场焦点在于鲍威尔在会后的新闻发布会上暗示，接下来加息速度有可能逐步放缓。具体而言，本次会议声明开始强调消费和生产趋弱，但由于就业市场依然强劲，鲍威尔在会后的新闻发布会上表示，并不认为美国经济将要衰退。通胀方面，本次会议声明突出了食品价格的影响，同时去掉了疫情防控导致的供应链影响。货币政策方面，鲍威尔强调不会给未来提供清晰锚定的路径指引，同时表示需要一段时间低于潜在增速的增长来抑制通胀。

　　7月28日晚间，美国商务部公布的数据显示，全美2022年第二季度GDP年化增速为-0.9%，连续两个季度出现负增长。尽管美联储与白宫表示，根据其他的宏观指标，美国尚未陷入经济衰退，但投资者对于美国经济增长的信心有所下降，全球资产定价逻辑开始从加息预期转向美国经济衰退预期。

　　7月议息会议结果和第二季度GDP数据公布后，10年期美债收益率继续回落，而2年期与10年期收益率倒挂，表明当前投资者对于美国经济增长存在担忧，成长风格因而相对占优。笔者认为，在通胀路径不发生意外变化、通胀数据9月开始回落的背景下，美国经济增长压力将逐步显现，并对加息步伐形成制约。届时，美联储的紧缩力度将趋缓。目前虽然出现上述迹象，但仍需等待9月数据的进一步确认。如果后续紧缩步伐确定放缓、通胀见顶回落，那么美股市场交易逻辑就可以更为确定地转向成长风格。

　　A股短期延续振荡，中小盘优势仍存

　　7月28日中共中央政治局召开会议，分析研究当前经济形势。从形势判断和基调上看，本次会议整体保持了与前期政策的连贯性，强调“要保持战略定力”，意味着政策不会受到外部压力、短期因素的干扰，而是沿着既定的战略方向，“坚定做好自己的事”。政策目标方面“保持经济运行在合理区间，力争实现最好结果”的表述，意味着5.5%的增长目标并非刚性，但下半年应努力争取。地产方面，继续强调“房住不炒”，但同时提出“因城施策用足用好政策工具箱”“压实地方政府责任，保交楼、稳民生”，显示政策面仍有空间。经济政策方面，随着国内经济逐渐企稳复苏，经济政策也从4月底的“应出尽出”转变为“保持战略定力”。

　　7月31日国家统计局公布的数据显示，7月制造业采购经理指数（PMI）为49.0%，较6月下降1.2个百分点；非制造业PMI环比回落0.9个百分点，至53.8%，依然处于高景气区间。7月制造业PMI回落的主要原因，一是7月属于传统生产淡季，二是市场需求改善不足。鉴于7月制造业PMI呈现“供强需弱”特征，故提振需求仍是政策发力点。对此，中央政治局会议首次提到要用“财政货币政策弥补社会需求不足”，表明未来政策层面要针对企业和个人的融资需求进一步加码发力。

　　7月以来，A股市场波动加大，主要原因有三：其一，经过5—6月的反弹，市场对国内经济企稳复苏和政策稳增长产生一定预期，进一步上涨需要基本面、政策面更加明确的信号指引。目前，国内疫情得到有效控制、经济企稳复苏，流动性进一步宽松的概率下降。其二，近期国内局部地区疫情反弹影响市场风险偏好，部分资金获利了结。其三，海外市场对美国经济衰退的担忧有增无减，叠加地缘政治风险，北上资金双向波动频繁，A股市场也受到一定影响。从趋势角度来看，由于中美经济政策周期错位，美股波动对A股的影响相对有限。在国内经济逐渐复苏的背景下，后续需要关注政策落实对经济基本面，尤其是需求端的改善力度。

　　短期而言，随着国内经济的复苏，流动性边际改善的空间有限，基本面所面临的内外部挑战和地缘政治引发的避险情绪将加大市场波动，后续预计继续振荡运行。结构方面，在总量增速缓慢回升、国内流动性维持宽松的大背景下，顺周期板块盈利修复不确定性大于2020年，而成长板块盈利及增速占优的概率大于2020年，相对景气的集中和美债收益率的回落将继续支撑成长风格相对收益表现。策略上，短期避险情绪的升温使得前期领涨的中小盘成长指数跌幅较大，8月2日，IM/IH、IC/IH市值价差随之出现波动，建议投资者对前期套利仓位止盈，待避险情绪降温再入场做多价差，同时注意风控。（作者单位：一德期货）