券商策略周报：震荡整固 消化不确定性因素

　　上周三大股指齐齐回调，沪指遗憾终结周线七连阳。截至上周五，上证综指收报3243.84点，一周累计下跌0.55%；深成指收报10912.63点，一周累计下跌1.12%；创业板收报2143.45点，一周累计下跌1.11%。

　　行业板块表现方面，上周建筑和家电板块涨幅居前，但其余板块均出现下调，其中采掘、计算机、化工行业跌幅较大。

　　平安证券：

　　当前市场处于估值修复阶段，整体仍然维持震荡上行格局，而短期有所调整实属正常。板块配置方面，看好周期板块和蓝筹国企板块；行业方面首推煤炭、钢铁和有色，关注化工和制造业领域。

　　川财证券：

　　大盘短期将延续调整态势，中期反弹趋势暂时维持，但走弱迹象显现。策略上控制仓位，适当关注智能汽车、电子、新材料、国企改革等热点，以及有色、建筑、机械、计算机、医药等板块。

　　长江证券：

　　市场短期处于调整态势，核心逻辑是流动性短期将偏紧，其核心原因是货币政策的阶段重点是汇率而非利率。未来须重点关注本月15日的美联储议息会议对明年的加息指引是否超预期。

　　中金公司：

　　上周末消息较多，可能会对市场短期产生负面影响，但也无须过于悲观，30分钟级别调整低点有望在近期触及。市场在短线调整之后，中期可能仍将继续反映再通胀情形，但再通胀的实现路径可能较曲折。

　　西南证券：

　　上周市场一度上碰3300点，基本接近我们设定的中级反弹目标。未来市场虽然不排除有震荡冲击3400点的可能性，但总体行情已经进入收官阶段。操作上宜积蓄弹药，防守为上。

　　东方证券：

　　现在依旧是价值投资当道，大小盘股风格切换还未到时候。由于大盘股上涨后出现回调，短期内市场可能迎来调整，但中期蓄势向上趋势不变。

　　东北证券

　　缩量整固有助夯实上涨基础

　　险资举牌不是本轮上涨行情的主旋律，基本面改善和对资金吸引力增加才是核心驱动因素，短期内市场在缩量整固后有望继续延续慢牛格局。

　　缩量整固有助夯实市场基础，板块轮动保持市场韧性。近日市场出现回调，我们监控的博弈资金/存量资金指标有所回落，我们认为市场缩量整固有助于夯实上涨基础。我们的行业趋势模型没有筛选出满足条件的可以推荐的行业，相对而言国防军工板块改善趋势最快，可相对关注行业的进一步变化。此外，从成交占比来看，医药生物板块的成交占比已经回落至低点，显示出更好的性价比；计算机板块则是年底排名博弈和深港通开通的受益板块。

　　上周公布的PMI数据显示全球经济企稳迹象继续增多，环境和时间对市场仍然有利，市场有望在增量资金推动下，同时在缩量整固完成后继续扩张步伐。本周将公布11月份通胀数据，通胀归来仍然是重要的配置方向。建议把非银、有色、机械板块作为进攻性配置标的，而在短期板块轮动机会方面建议关注医药生物、计算机、国防军工等，主题策略方面建议关注东北振兴、国企改革、PPP、“二孩”等。

　　险资举牌不是本轮市场回升的主旋律，基本面改善和对资金吸引力的增加才是A股市场上行的核心驱动因素。我们认为：

　　1)在市场此前的理解中，险资在保费收入增长和(93.35-0.48%)“偿二代”新规下进行股权投资符合险资自身的经营逻辑，除非管理层在监管方面进行新的指导。

　　2)从维护市场健康运行角度来看，险资举牌的确为A股市场带来两方面困扰：一是杠杆运用下的快涨快跌风险；二是“野蛮人”模式对实体企业的冲击。

　　3)监管部门对险资举牌的资金运用要求提高，市场能够看到的举牌案例将减少，险资举牌主题的热度面临降温。在A股市场对大类资产配置吸引力增加背景下，险资对A股市场的配置需求仍将延续，但会避免成为“野蛮人”。因此，险资买入股份可能从集中高持股趋向分散多持股，持股目标也有望从重资产行业转换到中游制造业绩优股。

　　4)A股市场自四季度以来上涨的主要驱动因素并非险资举牌，而是来自经济企稳下企业盈利改善，以及房地产调控下，股市相对债市对增量资金吸引力的增加。本周将公布中国11月份通胀数据，我们认为PPI还将延续回升势头，推动名义增速在四季度继续回升，而名义增速回升意味着企业盈利改善还将持续。此外，上周上海、天津等地继续加码地产调控政策，地产资金继续面临再配置的调整要求。总体来看，目前市场环境仍然有利于股指向上运行，市场短期挑战在于增量资金进场速度滞后于此前的放量上行步伐，需要在缩量整固，或者等待增量资金流入后再延续上升步伐。

　　联储12月加息已无悬念，意大利修宪公投冲击弱于此前的英美“黑天鹅”。上周五公布的美国非农就业数据总体平稳，失业率降至低位。在非农就业数据发布后，12月份联储议息会议前没有重要的经济数据公布。此前美国国债利率期货显示联储12月份加息概率接近100%，联储12月份加息已无悬念，这也意味着这一因素对市场的影响已经不大。未来应关注后续美国经济数据变化对2017年联储加息路径的指引，以及国际资金流入美国的变化情况。

　　周一的意大利修宪公投被全球市场视为英国脱欧公投、美国大选后的下一只“黑天鹅”，但也正是基于市场预期的提前反应以及之前的市场经验，此次意大利公投对市场的影响都弱于前两次。在意大利公投事件冲击后欧元汇率压力有望缓解，进一步削弱美元指数走强势头。

　　兴业证券

　　货币环境边际转紧是制约市场的关键变量

　　一、展望：短期市场或进入调整阶段，货币持续收紧将是制约市场的主要因素

　　近期市场是只赚指数不赚钱，呈现出明显的二八分化特征，若权重板块后续无力，短期内市场可能进入调整阶段。过去两周，虽然指数一度触及3300点，但在近3000只股票中，录得正收益的个股不过700余只，多数个股呈下跌态势。若后续权重股上涨缺乏持续的增量资金推动，则短期市场可能进入调整阶段。此外，上周证监会正式发布了修订后的《基金子公司管理规定》及《基金子公司风控规定》，意在加强对基金子公司的监管，对市场也有一定的影响。

　　近期银行间市场资金价格上行，10年期国债收益率逼近3%，国内货币环境边际转紧将是未来一段时间制约市场的主要因素：

　　1、通胀预期或受成本推动而显著提升，输入型通胀也有隐忧，直接约束货币政策；

　　2、耶伦偏鹰表态+特朗普宽财政预期组合下，美国利率将上行，2017年加息次数预期增加，或间接提升中国无风险利率；

　　3、金融去杠杆的持续影响；

　　4、当前股市流动性也面临集中解禁的减持压力和企业资金集中回账的窗口期。

　　海外不确定因素或持续发酵。周一意大利修宪公投结果公布，修宪被否决，总理伦齐宣布辞职，意大利很可能逐步进入脱欧进程。此次公投结果关涉意大利政局甚至欧元区稳定，并且2017年法国大选、德国大选将接踵而至，选举结果很有可能在贸易层面阻碍全球化趋势，甚至逆全球化，从而对全球贸易及经济产生巨大冲击。

　　年底之前，面对结构分化明显、指数弱化的市场风格，建议以两种操作方式应对：对短期有业绩考核压力的投资者来讲，建议从博弈角度，立足风险收益比，从机构持仓、年底结算前的行为模式以及市场风格、资金流向等因素寻找性价比较高的细分板块；对于考核久期较长的投资者，建议灵活仓位，以中长期视角，忽略短期波动，基于价格比时间重要原则自下而上布局。

　　二、投资策略：银行股具有配置价值，关注三条主线

　　银行股：工业企业利润提升有助其基本面改善，且季节效应明显，目前机构低配，适合避险或打新资金进行防御性配置；

　　“白马”绩优、估值切换主线：绩优成长(家装品牌化和光通信行业)；

　　“黑马”反转、供需改善主线：军工(资产证券化和军费投入加大，前者短期有加速迹象)、油服设备(短期OPEC协议减产、中期特朗普上台)、供需改善的周期细分行业(原奶、农药、MDI、粘胶短纤)等；

　　政策引领主线：大金融(债转股驱动、12月份季节效应)、大基建(“一带一路”和PPP双因素共振)。

　　三、主题投资：把握政策+事件两大核心驱动因素

　　政策驱动型主题：教育(民办教育法修法+补涨预期)、二孩(上轮婴儿潮人口进入生育年龄+全面二孩将催生新一轮婴儿潮)、核电(核电重启+市场预期较差)；

　　事件驱动型主题：大飞机(国产大飞机C919预计年前首飞)。

　　海通证券

　　震荡阶段的休整期

　　短期市场：震荡阶段的休整期。10月以来市场上涨有三个逻辑：一是国企改革深化，二是经济基本面预期好转，三是险资举牌激发价值股热潮，近期后两个逻辑面临考验。①经济短期下行压力增大。三季度经济数据改善得益于地产销售量价齐升和制造业景气回升，但是近期高频数据显示，经济短期回落压力变大。“十一”期间地产调控政策出台，限购和限贷政策使得地产销售量价回落；特朗普胜选后提出5500亿美元的基建投资计划，市场对基建投资带动需求预期较为乐观，但特朗普正式上台后能否兑现诺言有待检验。②保险资金加大股权配置活跃，但短期举牌概念有望冷却。最近的两到三周保险资金举牌概念活跃，这与保险公司举牌行为趋向频繁有关，2015年、2014年年底均出现过此类现象。预计短期举牌概念将有所降温。

　　应对策略：休整期养精蓄锐。①震荡市走向牛市是个过程，目前仍在震荡阶段，未来质变为牛市需要确认企业盈利右侧、国企改革不断推进。短期而言，三个上涨逻辑目前有两个遇到挑战，短期市场可能步入休整期。②着眼中期，以价值股为底仓，精选国企改革和真成长。短期而言，有举牌概念的价值股上涨过急后有调整压力，但展望2017年，价值股仍是很好的选择，而举牌概念股冷却有助市场焦点转向成长股。此外，国企改革仍是中期投资主线，建议关注央企与地方国企改革，地方国企中最看好上海国企改革。

　　中信证券

　　蓄势整固结构性行情为主

　　年底市场将进入整固期。虽然“泡沫大迁移”的正面影响是A股市场中期运行的主要逻辑，但是在通胀预期抬升、利率上行、市场流动性平衡变化等因素影响下，短期市场将以结构性行情为主。在市场中枢抬升后，A股市场在12月开始将进入蓄势整固阶段。

　　通胀预期上行，压制风险偏好。从CPI到PPI，虽然通胀的中期趋势仍待观察，但短期来看，特别是未来几个月，通胀预期将抬升并处于高位，这将影响政策预期并抑制投资者的风险偏好。一方面，PMI购进价格指数显示11月的通胀数据或难以低于预期，即使主要周期品价格不再进一步上涨，前期大涨后的基数效应也会带来很大的物价同比上行压力。另一方面，特朗普当选后全球“再通胀”预期抬升，再叠加国际油价在限产协议达成后迈上一个台阶，都将带来不容小视的输入性通胀压力。

　　利率和货币政策预期是影响12月市场的核心因素。近期无风险利率明显上行，10年国债收益率突破3.0%，其背后反映的除了通胀预期回升外，更多是投资者对货币政策的担忧。我们认为，正是对货币政策趋紧的担忧，短期股债市场同时受到压制。

　　短期股市流动性预期趋紧。一方面，随着IPO提速，市场对流动性实际需求预期提升。另一方面，12月限售股解禁规模达3711亿元，是年内最高值，而明年1月份更高。解禁规模提升和潜在的减持压力，也将抑制市场风险偏好。

　　招商证券

　　短期将进入震荡模式

　　市场在上周达到3300点高点之后，预计12月份将进入震荡模式，各种短期事件可能加剧本周市场的波动幅度。

　　市场在上周冲击3300点后，预计在12月份将进入震荡模式，市场风险收益比下降。基本面上，通胀预期、经济增长和流动性环境的相互制约越来越大。同时美国加息预期、意大利公投、欧央行利率决议等事件又增加了困扰市场的因素，由此产生的心理冲击将影响短期市场偏好，从而加剧本周市场的波动幅度。

　　近期招商A股流动性指数环比微降，预示整个资金的供给端呈现出收缩态势；需求方面，限售解禁市值较上期有所减少(从月度数据来看，今年12月和明年1月将有较大规模的限售股解禁，我们认为大规模限售股解禁将以影响预期的方式影响市场，而真正大规模减持短期内可能并不会发生)，IPO融资规模和减持规模较上期大幅增加，场外资金供需指标掉头向下；存量资金活跃度与上期持平，场内交易活跃度指标近期持续处于高位区间；货币市场利率方面，7天SHIBOR较前一周上涨1.4个基点，达到2.45%，显示宏观流动性继续趋紧；上周基金持仓结构迅速调整，股票型基金与混合型基金整体仓位小幅上升。

　　市场风格和配置。市场目前只靠抓主题轮动进行操作比较难，更多的是靠对市场和宏观规律的理解。中期配置方面继续看好中证100，建议关注家电、白酒、建筑、证券、绩优成长(部分TMT、部分医药、部分涨价品种)。短期主题可关注银行、海工装备、天然气、高速公路、电改、黄金等。

　　国泰君安

　　整固期不悲观

　　一、如何看本轮利率上行与股市背离

　　10月下旬开始，10年期国债代表的长债收益率在实体经济预期修复、特朗普当选刺激、金融去杠杆的接连冲击下不断走强，目前已反弹至2.99%，几乎回到了6月中旬前后的年内高点。但同期股票市场一路走强，上证综指在上周一度摸高至3300点位置。该如何看待这一轮利率上行与股市的背离？我们认为核心逻辑有两个：一是改革提速带来的风险偏好趋稳；二是经济预期修复，PPI反弹驱动的盈利预期修复，这两个逻辑是对冲利率上行并驱动股市走强的最核心原因。此外，长债利率上行是不是意味着无风险利率同样走高？我们认为两者同样很难直接对应，至少从银行理财产品反映的收益率水平来看，1年期银行理财产品收益率10月以来几乎一直维持在3.9%左右，并未像长债利率那样大幅反弹。

　　二、资金扰动仍在，趋势尚待观察

　　近期资金面扰动同样成为影响市场情绪的重要变量，上周隔夜回购利率曾接近10%，国债期货跌幅达1.5%，少数投资者甚至担心类似2013年6月的“钱荒”再现。我们认为，短期资金面偏紧与监管层抑制资产泡沫和金融去杠杆，以及银行为了应对月末、年末的MPA考核要求，提前回笼资金等因素有关。同时近期资金外流较大等因素也放大了资金偏紧压力。中长期来看，虽然在“抑制资产泡沫”背景下，货币政策难有进一步宽松空间，但预计大幅收紧的概率同样不大。从资产配置角度来看，金融去杠杆持续加码，资管机构从“固收”向“固收+”转变将是大势所趋，权益类资产吸引力将进一步提升。

　　三、延续震荡上行

　　短期受资金面、海外事件等因素扰动，市场风险偏好企稳回升或受到一定影响，但“非牛非熊”的震荡格局下也无须过于悲观，市场在整固后震荡上行趋势仍有望延续。往后仍需关注局部因素扰动：第一、年底人民币汇率是否会超预期波动，进而引发潜在的大规模资本流出风险；第二、大宗商品火爆后通胀预期是否会加速，并引发对货币政策进一步收紧的担忧。

　　当前宜选择涨幅相对落后、估值合理的价值股，布局成长股的最佳时机仍需等待。具体配置方面：一、涨幅落后、估值合理的医药、银行、食品饮料等；二、财政发力和基建补短板双轮驱动的城市轨交、PPP+、“一带一路”等；三、创新驱动的新经济、新服务，如硬件创新的5G、苹果链，消费升级下的现代物流、传媒等。主题投资方面，可关注配电网(北京科锐)、国企混改(中国船舶)、人工智能(千方科技)等投资机会。

　　光大证券

　　保持有限度的乐观

　　从2006年到2015年这10年，虽然上证综指12月份60%的上涨概率并不出众，2.6%的涨幅中值也只是位居中游，但6.2%的平均涨幅却高居月份榜首。具体来看，在这10年的统计数据中，拉高12月指数涨幅均值的是，股指在2006年12月上涨27.4%、在2012年12月上涨14.5%和在2014年12月上涨20.6%，同时12月也是这三年上证综指年内表现最好的月份。

　　分析过往三次12月份市场大涨的原因，一个是经济基本面出现重大变化，如2006年是企业盈利增速进一步加快，2012年第四季度是企业盈利短周期拐点，2014年12月是新一轮货币放松的开始；二是每年12月召开的重要会议对市场情绪面的提振；三是资金博弈，严格意义上讲，这是前两个因素的结果。首先，从行业涨幅看，这三次12月份大涨都是金融股发动的指数行情，符合增量资金行情特征。其次，这三次12月份大涨都出现了“风格切换”。

　　当然我们不能简单根据日历效应推断今年12月份的市场走势，但根据上述分析，我们能够找到影响12月市场运行的两个重要观测变量：一是重要会议的定调，二是险资运作。从过去几年经验看，重要会议对市场行情具有很强的指导意义；年末是险资举牌的重要时点，近期随着监管预期的增强，险资“非理性”举牌行为可能会得到一定抑制。但是作为最重要的机构投资者，保险资金的配置需求仍然是今后一段时间影响市场资金面的重要变量。

　　对于整体市场我们保持有限度的乐观，估值合理区间下的业绩回升是主要逻辑，建议增配大消费、大金融蓝筹。