市场再度以“肥”为美 高股息率投资策略渐热

　　近期A股市场有风格转换的迹象，在一些题材股走弱的同时，部分高股息率个股受到资金追捧，市场再度以肥为美。事实上，高股息率个股一直以来都有精彩的表演，比如建设银行6月30日除息后，快速走出填权行情。纵观A股市场，其实高股息率策略也能博取超额收益，相比之下，高送转游戏则可能已形同鸡肋。

　　高股息率蓝筹受追捧

　　近期，大盘走弱，不过一些每股股利较高的蓝筹股受到资金追捧，表现较为活跃。比如上汽集团7月11日至7月28日累计大涨近两成；宇通客车同期涨幅也超过14%；另外，一些股息率较高的个股也受到追捧，比如华电国际、国投电力、宁沪高速等近期均较为活跃。而相对于沪深300成长指数，沪深300价值指数上周成交金额环比增幅明显放大，这在一定程度上也可以看出高股息率蓝筹受追捧。

　　高分红的蓝筹绩优股受到追捧，无风险利率下降是重要原因之一。华泰证券日前发布的一份研报指出，无风险利率的下降将导致权益投资的机会成本降低，市场情绪由风险偏好转向确定性投资，高分红的蓝筹绩优股获得了市场的追捧。也就是说，在无风险利率下降的大背景下，分红率能维持在较高水平的优质蓝筹，其估值水平有望提升。类比美国，年初美国20年期国债利率下降后，标普500的估值水平也有所提升，盈利和股息率相对比较稳定的电信服务和公用事业板块领涨。

　　另外，近期A股监管升级可能也是资金追捧高股息率蓝筹股的原因之一，比如深交所近期表示，针对“虚拟现实”、“石墨烯”、“人工智能”、“PE+上市公司”、资本系或合伙企业入主上市公司等热点题材，保持高度敏感，督促公司准确、完整地披露具体情况和对公司的影响，并对存在的风险进行充分揭示，同时细化停牌冷却、内幕交易核查制度，果断遏制市场炒作。

　　除了监管升级，其实近期市场层面的变化也在一定程度上引导资金的投资偏好向高股息率蓝筹股转变，甚至有可能促成价值投资理念的回归。最明显的是贵州茅台股价屡创历史新高，贵州茅台一直以来深受A股价值投资者青睐，同时其现金分红金额也较为可观。而与贵州茅台形成鲜明对比的是近期*欣泰的暴跌，这也在一定程度上抑制了市场对题材股的炒作。

　　此外，近期A股市场整体走弱，市场风险偏好下行，这也使得投资者对高股息率标的的配置意愿明显增强。

　　建行屡现填权行情

　　其实此前高股息率的上市公司也曾频频受到资金追捧，比如建设银行。与其他有现金分红的个股相比，建设银行最明显的特点是，近几年在每年派息除权后，其股价均会快速拉升，走出填权行情，另外有的年份虽然没有实现填权，但短期涨幅也较为可观。

　　具体来看，今年6月30日，建设银行除息，其分配方案为每10股派现金2.74元(含税)；当日除息后，建设银行股价一路震荡上行，6月30日至7月18日累计涨幅超过9%，成功填权。

　　2015年7月1日，建设银行除息，每10股派现金3.01元(含税)；除息当日，建设银行大跌近6%，但随后震荡走高，7月1日至7月7日累计涨幅接近10%，成功填权。需要说明的是，去年7月初，正处于大盘从5178点以来的暴跌阶段，大盘波动较多，由于护盘的因素影响，工商银行、建设银行、中国银行等银行股当时普遍逆市走强，但持续性并没能持续太久。

　　2014年7月10日，建设银行除息，分配方案为每10股派现金3元(含税)；除息当日，建设银行小幅下跌0.90%，随后也是一路上涨，7月10日至7月28日累计涨幅接近8%。2013年6月21日，建设银行除息，每10股派现金2.68元(含税)；除息当日及下一个交易日，建设银行连续大跌，不过随后迅速走强，6月21日至7月11日累计涨幅超过8%，也成功填权。

　　针对建设银行的填权行情，有市场人士认为，若在这几年中，在建设银行除权前后买入，待其走出填权行情后卖出，也能稳定获利。不过，结合建设银行股价走势分析，在上述四年中，其股价走出填权行情后，短期内均会重新步入调整。

　　当然，建设银行也并非在每个年度的除息后均能快速填权，比如2012年6月除息后，其股价先跌后涨，直到当年12月份才填权。另外，在建设银行上市的早几年，其填权行情也并不是很明显。

　　其他银行股中，有的个股在除息后有时也会走出填权行情，如中国银行、民生银行、招商银行等，不过相对来说，这些银行股的填权行情没有建设银行明显。对此，有市场观点认为，各银行股的流通市值、派息金额等多种因素均会对其填权行情造成影响，而建设银行目前的A股流通市值是银行股中较小的。

　　高股息率策略可行

　　与纯粹玩数字游戏的高送转相比，上市公司拿出真金白银来分配的现金分红其实更值得投资者关注。而此前也有先例，说明关注高股息个股的策略是可以成功的。比如约翰·聂夫，其执掌温莎基金期间业绩出色。投资理念方面，约翰·聂夫较为重视分红率，认为分红率是投资总收益中很重要的一部分。

　　另外，信达证券首席策略分析师陈嘉禾、策略分析师谷永涛等近日发布的研报也称，历史证明高股息率带来显著超额收益。研报称，在大概率上来说，拿出很多现金进行分红的企业，通常不会坏到哪里去。而即使一家公司拿出大量现金进行分红，但是同时股价很高，就会导致股息率公式的分母变大，也无法构成高股息率。由此可见，高股息率在某种程度上，与价值投资“又好又便宜的要素”类似。

　　为了验证这个思路，信达证券进行了量化回测，结果显示，持续买入高股息率的股票，会取得惊人的超额回报。

　　信达证券的高股息率模型的设计细节很简单，即在每段时间开头，即T日，以前溯12个月的累计股息，相对当前股价的股息率，选择最高的30只股票，然后持有一个周期(比如一年、一个季度等)，在期末再重新选择30只股票，重新获取下一个周期的回报。

　　结果显示，当每年的12月31日进行持股更新、每次持有期为1年的情况下，从1994年12月31日到2016年7月14日的大约22年间，模型增长到初始值的72.3倍，而同期上证综指仅为原值的4.7倍。

　　仔细观察这22年中的年度超额回报，可以发现，相对于上证综指和深证成指的当年平均回报，该模型有19年取得了超额回报，只有3年跑输，超额回报的年度平均值达到14.3%。可以说，这是一个十分让人吃惊的回报率，而14.3%的年度超额回报也足以让巴菲特满意。

　　需要说明的是，为了简便起见，该高股息率模型没有计算入手续费的因素，同时也没有考虑停牌的因素。

　　高股息率策略投资逻辑

　　长期以来，A股市场一直热衷于炒作高送转；不过，一些市场人士指出，这种数字游戏的玩法或许已经走到尽头，因为高送转的炒作标准已经越来越高了。在以往，每10股送转10股的分配方案已经很高了，也能引起市场注意；但目前每10股送转20股的分配方案都已不受资金关注，每10股送转30股才会受到注意。若按这样推测，未来市场的炒作标准会越来越高，但总是会有尽头的。

　　与高送转炒作不同，高股息标的在未来可能越来越有市场。例如有的券商研报认为，随着中国经济发展速度的放缓，投资机会减少，高股息率将重回投资者视野。也有的券商研报认为，从长期投资的角度来看，股息回报在总回报中占据重要地位；长线资金更偏好高股息率投资策略，随着险资加大二级市场投资，高股息率公司的投资价值不断凸显。

　　不过，高股息率策略也并非任何时间都能取得超额收益，该策略的运用也要注意择时。比如，申万宏源证券近期发布的研报认为，风险偏好是影响A股高股息公司超额收益的最重要因素。中短期看，高股息股票存在阶段性超额收益，震荡市中尤为明显。其中2002年下半年至2005年上半年市场震荡下行，高股息组合相对全市场超额收益高达59%。相反，海内外实践也表明在牛市阶段，高股息率组合表现不尽如人意。

　　长江证券分析师陈果也称，从择时的角度来看，在分红实施公告当月，高股息率投资策略容易获得超额收益。此外，历史上10月份高股息组合也容易获取超额收益，原因在于，风险偏好较低期间，具备确定性分红的高股息策略关注度上升。

　　微观层面上，对高股息率策略的运用则要注意选择稳定行业、步入成熟期的企业。另外，连续分红的公司更值得关注。陈果称，他们选取了格力电器、大秦铁路、上汽集团和福耀玻璃等四家典型的高股息率公司进行分析，发现这些公司有以下特征：第一，行业具备成长空间，公司是行业龙头；第二，从企业生命周期来看，均迈入成熟期；第三，现金流情况是企业分红的必要非充分条件。

　　陈果还称，从上市公司分红情况来看，分红次数高的公司具有一定的集中性，即之前连续进行分红的公司，接下来进行分红的概率更高。因此，应当从此前分红次数多的公司中筛选具备较强分红意愿的公司。

　　另外，高股息率的股票也有股价波动率低的特点，比如国金证券认为，由于经营情况稳定，同时股息发放给予投资者安全边际，高股息率股票的价格趋于稳定，股价波动率相对低股息率股票较低；主要原因是高股息率表示公司缺乏较好的投资机会，更倾向于将留存收益转换成股利与股东分享。

　　国家队偏爱高股息个股

　　从市场参与主体的角度来看，以上市公司2016年一季报的数据分析，其实国家队也是较为重视高股息的个股。

　　为简单起见，本文中所指国家队仅包括中国证券金融股份有限公司、中央汇金资产管理有限责任公司、中央汇金投资有限责任公司。一季度，国家队现身超过1200只个股的前十大流通股东；这些个股中，接近八成个股去年年报有现金分红。

　　从股息率来看，国家队现身的上述个股中，以去年年报的每股股利计算，截至今年6月30日，格力电器、宇通客车的股息率最高，均超过7%；大秦铁路、上汽集团、华能国际、华电国际等个股的股息率均超过6%。

　　从行业来看，国家队一季度现身的有现金分红的个股中，医药生物、机械设备、化工等行业的个股相对较多。

　　招商证券此前发布的研报认为，对证金公司而言，频繁高抛低吸的波段操作不仅可靠性低、操作难度大、政治上也难言正确，相信波段操作高抛低吸并不是证金公司仰仗的主要盈利手段，通过持仓股息率覆盖资金成本的策略已经被贯彻实施。预计证金公司对接银行理财的资金成本约2.5%左右，测算显示，通过一系列调仓操作，证金公司组合的整体股息率呈现稳步上升的趋势，PB估值水平整体下移，2015年第三季度、2015年第四季度、2016年第一季度证金公司持仓的整体股息率分别为2.36%、2.47%、2.62%，符合“高股息+低估值”标准的股票不仅没有被减持的可能，反而有被进一步增持的空间，以提升组合的整体股息率水平。