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    新宝股份(002705)：出口订单超预期 C2M和品牌孵化平台现雏形

    类别：公司 机构：光大证券股份有限公司 研究员：金星/甘骏/王奇琪/王彦玮 日期：2020-08-27

    事件：

    新宝股份发布2020 年中报，2020 年上半年实现收入50.5 亿元，同比增长25%左右，2020 年上半年实现归母净利润4.3 亿元，同比+79.2%，其中20Q2 营业收入30.9 亿元，同比增长42.8%，20Q2 归母净利润3.1 亿元，同比+116%。公司前期已发布业绩预告，中报业绩符合预期。

    点评：

    收入分析：代工收入加速回暖，摩飞品牌同比增长约240%Q1 部分订单延迟交付，Q2 订单保持增长，代工收入加速回暖。2020Q1公司收到的出口订单并未因疫情受到明显影响，但因为产能恢复受限，一季度出口订单交付(收入确认)同比下降8%左右，部分订单延迟到Q2 交付，并且Q2 收到的出口订单继续保持增长，Q2 出口收入同比增速反弹到25%左右，好于市场预期。除此之外，20Q2 国内代工订单随着产能恢复也快速恢复增长。

    20H1 摩飞收入同比增长约240%，东菱收入同比增长约70%。新消费背景下小家电需求、渠道结构、营销手段都发生巨大变化，新宝抓住变革机遇孵化出摩飞这一明星品牌，从淘数据零售跟踪来看，20Q2 摩飞品牌零售额同比+111%，增速较20Q1 有所回落，但从内销收入增速来看，除了淘宝系外，其他渠道快速增长，估计摩飞的渠道和经销商扩张速度较快，20H1 摩飞实现收入7.2 亿元，同比增长约240%，东菱收入1.7 亿元，同比增长约70%，其中20Q2 收入增长加速。

    盈利分析：内销品牌快速发展拉动盈利能力提升2020H1 公司毛利率同比+4.6pct，内外销均显著提升。其中外销毛利率因人民币兑美元汇率贬值和原材料价格下降，同比增长3.2pct 至22.0%，内销毛利率同比提升3.4pct 至35.7%，主要系高毛利率的摩飞等自有品牌收入占比快速上升。综合来看，由于毛利率更高的内销收入占比提升至24.2%，公司整体毛利率提升4.6pct 至26.0%。

    2020H1 期间费用率同比下降0.21pct。2020H1 公司销售/管理/研发/财务费用率同比+0.81/-0.06/-0.56/-0.40pct，销售费用率提升主要是由于内销占比提升，管理、研发费用率随着规模快速增长都有所下降，20H1 财务费用中汇兑收益为785 万元，19H1 同期损失1363 万元，综合来看，公司20H1期间费用率同比-0.21pct，但所得税费用率提升3.2pct，最终公司2020H1净利率同比+2.6pct 至8.5%。

    从业务结构来看，内销品牌业务利润率(摩飞品牌利润率15~20%)远高于代工业务(5~6%)，且内销品牌收入保持快速增长，带动整体盈利能力提升。由于19H1 摩飞品牌收入约2 亿元，而20H1 超过7 亿元，我们估计摩飞品牌5 亿多元收入增量对应接近1 亿元利润贡献，即40%以上的利润增量贡献。

    20H2 展望：出口订单超预期，品牌业务值得更多期待年初市场对公司出口订单的担忧较多，根据跟踪研究，疫情发生以来海外对厨房小家电需求不降反升，4 月后出口订单平稳回升，公司加快交付带来20Q2 出口收入的超预期。三季度为传统出口旺季，从目前展望，三季度出口订单依然饱满，不存在较大风险，全年出口风险基本消除，反而能够实现可观增长，好于市场预期。

    作为公司当前最成功的品牌，摩飞品牌已迈过从0 到1 的阶段，进入品类扩展、渠道开拓、品牌沉淀的阶段，发展势头持续超出市场预期，考虑到下半年为销售旺季，摩飞品牌全年收入有望超过18 亿元。除了摩飞之外，东菱已经率先通过战略焕新重回增长，而Coficoli、歌岚、莱卡等品牌已经初步完成产品储备，20H2 有望实现从0 到1，值得期待。

    盈利预测、估值与评级

    20Q2 公司出口订单加速恢复，内销品牌继续高速增长，盈利能力显著提升，符合预期。展望下半年，三季度出口订单依然饱满，有望延续可观增长，摩飞品牌发展已进入产品、渠道、品牌的正向循环，其他品牌实现从0到1 值得期待。维持20-22 年EPS 预测为1.27/1.56/1.83 元，对应PE 为34/28/24 倍，依托全球顶级的小家电ODM 平台多年沉淀的研发和制造能力，并借助新渠道和新营销的杠杆，新宝有望成为小家电C2M 和新品牌孵化平台，维持“买入”评级。

    风险提示：

    内销品牌收入增速短期波动，人民币汇率大幅升值影响盈利能力。