世纪华通：互联网游戏业务的持续高速增长

    　　事件：公司于2020 年5 月29 日公布2019 年报，业绩符合预期。

    　　受盛跃网络并表带动，世纪华通2019 年实现营收146.90 亿元，同比增长17.30%，分季度来看，2019Q4 实现营收37.55 亿元，同比增长98.07%（全年营收为盛跃100%股权的口径，单季度均无法追溯盛跃100%股权的口径）。归母净利润22.85 亿元，同比增长69.77%，扣非归母净利润20.13亿元，同比增长155.39%。分季度来看，2019Q4 实现归母净利润7.01 亿元，同比增长749.11%，扣非归母净利润5.77 亿元，同比增长444.26%（上述19 年归母净利不包含盛跃网络在并入公司合并报表前，除最终控制人王苗通通过曜瞿如网络科技合伙企业持有的剩余股权比例15.87%以外的其他部分，即不包含盛跃网络并表前的84.23%利润比例）。如果按盛跃100%股权追溯口径，上市公司2019 年归母净利为人民币27.1 亿元。

    　　互联网游戏业务的持续高速增长系主要驱动力，子公司盛跃及点点业绩符合预期。2019 年公司互联网游戏业务实现营业收入121.46 亿元，同比增长23.91%，占比82.7%，同比增长4.5pct。同时盛跃网络19 年6 月5 日并表带来了一定的业绩弹性，子公司盛跃网络19 年实现营业收入62.53 亿元，同比增长41%，净利25.02 亿元，同比增长12%，子公司点点互动19 年实现营业收入55.61 亿元，同比增长24%，净利6.13 亿元，同比下降29%。

    　　公司2019 年四项费用为45.96 亿元，同比上升29.91%，四项费用率为31.29%，同比上升3.04pct。公司19 年销售费用22.02 亿，同比上升11.81%，销售费用率14.99%，同比下降0.74pct，广告推广费用带动销售费用整体上升；管理费用8.52 亿，同比上升36.19%，管理费用率5.8%，同比上升0.80pct，主要是19 年6 月并购盛跃网络产生中介机构服务费所致；公司19 年研发费用13.30 亿，同比上升28.68%，研发费用率9.06%，同比下降0.80pct，主要是研发人员及薪酬上涨所致。

    　　现金流情况总体健康，19Q4 经营性现金流有明显改善。19 年经营性活动现金流净额21.78 亿元，同比下降1.98%，占归母净利润比重为95%。经拆分，19Q4 经营性现金流净额12.99 亿元，同比增长143.49%，环比增长351.71%，占归母净利润比重为185%，现金流情况有明显改善。

    　　投资观点：综上，公司19 年经审计年报业绩符合预期，略高于《2019 年经营业绩》披露数据，18-19 年相继整合游戏出海龙头点点互动及国内游戏龙头之一的盛跃网络后，游戏业务快速发展，当前营收占比达82.7%。

    　　一季度8 亿净利高增长落地，我们预计腾讯代理端改手大作《龙之谷2》6月底有望上线，前期公告与股东腾讯有望加深合作，近期大宗、定增落地持续优化股东结构。虽然年初至今部分游戏受疫情影响上线时间延后，但我们对游戏表现以及公司与腾讯长期合作仍有信心，暂维持前期盈利预测，预计公司20-21 年净利为40/50 亿元，对应估值21x/17x，维持“买入”评级。

    　　风险提示：版号等行业监管、市场竞争加剧、海外不达预期等风险。（天风证券）