润欣科技：IC行业空间大 分销作用举足轻重

    润欣科技是国内领先的半导体芯片和方案商,在产业链中处于分销环节,属于技术型分销。公司分销的产品包括无线连接芯片、WiFi及网络处理器芯片、传感器芯片、微处理器芯片等,主要应用领域包括:移动通讯领域、宽带接入领域、消费电子领域和工业控制领域。2014年移动通讯和宽带接入领域是核心,营收占比达将近75%,未来公司在稳定核心业务的同时,积极加大消费电子和工业控制的布局,未来物联网和车联网的预期将继续驱动公司业绩加速成长。公司具备一定的供应商资源优势、客户资源优势和技术优势。合作的供应商包括高通创行、锐讯、AVX/京瓷、普思、新思、思佳讯、恩智浦等,客户资源有中兴康讯、共进电子等。这些优势使得公司在产品竞争力、盈利能力方面较其他中小型分销商具有较大的优势。

    IC行业空间大,IC分销作用举足轻重。IC设计执掌IC产业增速最快环节,CAGR=29%,从2004年全球IC产业保持5%的增速,但是基数大,而中国的IC产业虽然基础低,却发展迅速。2014年中国IC产业销售额达到3015亿元,除去2008年,2009年受全球经济危机的影响,年均平均增长率达20%,具有较高的增长水平。预计2015年IC设计销售额为1630亿元,增速为30%。同时,IC设计销售额占整个行业的比重逐渐增加,最近两年的比重已经突破30%,预计未来五年仍是IC设计高速发展的黄金时期。

    IC分销服务于上下游,1)IC产业链上下游的不对称性产生了大量的IC应用技术缺口;2)IC应用领域迅速拓展及客户产品多样化产生了大量的IC应用技术缺口;3)IC授权分销商已经成为产业链中IC应用技术的重要提供方。中国的技术型分销商占比达77%,未来中国IC分销商将继续沿着这个模式发展。

    宽带接入、消费电子和工业控制将成为增速较快的领域。2015年互联网宽带端口将增加一倍,产生2亿台EPOM/GPON设备光网络单元(ONU),2亿片的IC芯片需求;在EOC宽带接入方面的市场规模也将超过2亿多片;物联网的工业控制应用、智能家居应用和安防监控及2015年基本实现WLAN在公共区域数据覆盖,规模超过80万个,AP规模超过400万个,我们预计在宽带接入方面未来3年增速平均在25%以上。预计2016年国内智能电视领域多媒体芯片和WiFi模组市场规模将达到3900万套,未来车载多媒体将是消费电子类的重要终端设备,再加上公司在物联网和智能家居方面的储备,我们预计公司在消费电子和工业控制方面的营收增速平均在40%以上。

    我们预计2015-2017年润欣科技实现营业收入1185、1555和1995百万元,同比增长17.3%、31.2%和28.3%。实现归属于母公司净利润48、62和78百万元,同比增长24.82%、29.85%和25.18%,对应2015-2017年EPS分别为0.53、0.69和0.86元。如果按照新增发股数3000万股,发行价6.87元,市场估值为25-30倍。参考行业平均估值,公司上市后资金实力增强、受益于整个IC产业以及新技术扩张带来的成长性,合理相对估值为70-80X2015PE,目标价37.10-42.40元。

    风险提示:公司募投项目建设不及预期、宏观经济低迷风险、市场结构风险、产业政策不达预期风险。（中泰国际）