通裕重工IPO：应收账款风险极大(2)

　　根据公司募投资金报告，下一轮新增风电主轴产能在建设期的第三年可以达到50%产能释放。公司此前的投资在2008年就已经超过2亿元，因此如果假设其建设周期相同的话，2010年中期达产应该问题不大。公司延缓计提大额折旧，应该是有意保存当期利润不受侵蚀。

　　公司目前主要的生产设备为两台油压机，年产能3.8万吨。根据公司的信息披露，这两台油压机折旧剩余年限均为一年，实际尚可使用年限分别为10年、15年。因此我们分析第二个可能原因是：在旧产能不再大额计提折旧后，新产能开始计提，会对报表冲击较小。

　　力保盈利暴增便利小非出逃

　　2008年、2009年两轮私募后，公司员工持股比例分别下降至69.57%、51.9%，由此通裕重工形成了一个特殊而分散的股权结构。第一大股东司兴奎仅持股22.2%，联合一位一致行动人后也仅持股34.06%，第二大股东山东高新投持股20%，其他公司员工持股17.84%，外部自然人持股28.1%。

　　这部分外部自然人股东人数众多，持股相对分散，都是由当时进入的私募演化而来，在金融危机中给予公司大力的财务支持，拥有相当大的话语权。

　　我们分析了公司报告期内期间费用，销售费用占比极小，这与公司的产品结构相关。重工产品主要是大型企业定制，因此毋须大量的营销成本。公司新增产能已于2010年6月投入试运行，管理费用亦不会增加太大。近年来公司改善了财务结构，而且2011年非流动资产也将相对稳定，因此财务费用也不会增加太多。

　　所以我们认为公司2011年将实现跨越式增长，利润将随产能扩张而同步成长，2011年业绩有望实现翻番。公司未将新增产能转为固定资产的第三个原因：公司力保业绩在2011年集中释放，营造爆发性增长的迹象，以利于大量个人股东进行减持套现。

　　通裕重工计划发行9000万股，发行后总股本3.6亿股。我们对股东持股情况进行了统计：发行后股本结构为第一大股东司兴奎及其一致行动人持股25.55%，第二大股东山东高新投15%，流通股股东25%，其余自然人股东34.45%。

　　其中前两者三年解禁，后者一年即可解禁。在这部分一年解禁股份中，公司员工持股13.37%，外部自然人持股21.08%，外部自然人持股数量与流通股相当。 ，

　　根据现有的情况来看，2011年公司盈利呈现爆发性增长已经非常明确。公司如果按照流程在2011年3至4月完成资金募集，不需要新增资金投入，即可以保证2011年高增长。公司2012年3至4月份财务数据报喜，则可以将股价维持在高位，以掩护外部股东们平安撤退。