新股发行改革坚持市场化方向

　　10月12日，证监会发布《关于深化新股发行体制改革的指导意见》，并表示将于11月1日起实施新股发行体制的第二阶段改革。作为第一次新股发行改革的延伸和继续，此次改革在继续市场化改革方向不动摇的基础上，进一步促进新股定价的市场化，提高新股定价的科学性。

　　具体而言，此次改革在前期改革的基础上，继续遵循了向市场化迈进的思路，将改革的突破点放在了新股的合理定价方面上，并从四个方面强调要进一步完善报价申购和配售约束机制，促进新股定价进一步市场化；增强定价信息透明度，强化对询价机构的约束，合理引导市场；进一步增加承销与配售的灵活性，理顺承销机制，完善回拨机制和中止发行机制，强化发行人、投资人、承销商等市场主体的职责等；进一步约束询价机构报价的随意性，避免询价过程中出现价格虚高的情况，提高询价者参与新股询价的谨慎程度，逐步改善目前市场所诟病的高发行市盈率、高发行价问题，使新股询价更加趋向合理，新股发行价格更加公道。

　　始于2009年6月20日的新股发行体制改革，为新股发行机制注入了市场化气息。改革的方向是力图通过完善制度进一步强化市场约束，推动发行人、投资者、承销商等市场主体归位尽责，重视中小投资者的参与意愿，使新股价格更能反映市场选择，市场主体的行为更加慎重自律，促进长期理性投资。然而，在新股发行制度改革下，一些令人困扰的问题并未得到有效解决，如询价对象报价紊乱、上市公司超募资金、保荐机构失信、新股发行市盈率过高以及新股破发频繁等问题。新股高价发行、发行机制中透明度不高仍是新股发行体制中有待进一步完善的关键问题。这其中，如何在发行定价环节促进新股发行价格日趋合理、如何使参与的投资机构责任感更加强化，让市场主体真正担负起责任，形成市场主体之间的博弈，自然成为新股发行体制改革第二阶段的重中之重。

　　在今年年初举行的新股发行体制改革研讨会上，证监会主席助理朱从玖就曾表示，承销商的履职尽责是新股发行的重要保障，新股发行市场化需要市场参与各方——发行人、承销商与投资者都担负起自己的职责。而承销商在其中的作用既要考虑发行人，也要考虑投资者，这就意味着既要维护买卖双方的长期和根本利益，更要维护自己在市场当中的信用。另外，新股价格确定过程中存在的不透明、时间过短等问题，都大大影响了新股价格的合理性。

　　有业内人士对本报记者表示，新股发行和定价市场化反映的是发行市场参与各方的行为，真正的市场化发行，需要参与各方都要表达真实想法，形成博弈的力量，使双方形成合理的价格。但是由于新股发行的稀缺性，使得发行人居于强势地位，承销商为了追逐利益，倾向于发行人的可能性很大，不能站在比较公正的立场评估发行人的投资价值。

　　我们看到，在新一阶段改革中，继续完善询价过程中报价和配售约束机制，提高中小型公司新股发行中单个机构获配股份的数量，加大定价者的责任，促进报价更加审慎和真实，成为首当其冲的重要措施。而在具体操作上，指导意见特别强调，发行人及其主承销商应当根据发行规模和市场情况，合理设定每笔网下配售的配售量，以促进询价对象认真定价。在采取措施提高询价机构责任感的同时，扩大询价机构范围并增强发行环节信息透明度成为新阶段改革的又一亮点。一是主承销商披露投资价值研究报告的关键结论和主要参考信息。二是披露网下机构报价情况。业内人士表示，此举可以促进券商、机构的询价定价不断审慎自律，社会公众也进一步了解询价定价的全过程，不断强化价值投资理念。

　　接受本报记者采访的业内专家表示，促使市场机制在新股发行体制中真正发挥作用，监管部门应加强对询价、定价过程的监督，真正形成既有利于保护投资者，特别是中小投资者合法权益，又有利于提高融资效率，支持企业发展的体制机制。在进一步提高市场效率的基础上，继续扩大市场约束机制发挥作用的空间。在一定条件下实施存量发行、放松网下配售锁定等措施，提高市场效率；而健全退市机制，进一步淡化发行资源属于稀缺资源的认识，则有助于依靠市场约束发行冲动和盲目投资的冲动。