申银万国：维持长航油运“增持”评级

　　2012 年公司将占到中国海上原油进口市场份额的20%。公司在未来2 年中将重点打造VLCC 船队。2011 年将是公司VLCC 订单交付的集中期：共有5 艘VLCC 交付，占VLCC 市场整体订单交付量的5%。2012 年公司将有另外两艘VLCC 船舶交付。我们预计届时将形成16 艘VLCC 规模的船队；根据我们预测，这将占到中国海上原油进口市场份额的20%运力。

　　中国未来5 年强劲石油进口需求增长将推动VLCC 需求，但运价强劲复苏仍有待时日。根据我们预测，2015 年中国石油需求量将达到5 亿吨左右，供给的缺口约在3 亿吨左右。中国从海外进口石油的需求在不断加大。在“国油国运”的大政策背景下，我们预计中国VLCC 市场运力从中长期来看存在一定的缺口。从供给端看，我们预计2011 年VLCC 运力供给的增长为17%左右；供需仍处在不平衡的时点，全球VLCC 市场运价的强劲复苏仍需时日。

　　MR 船队及沿海油品运输将成为今年利润的主要贡献者。经过两年的打造，截止2010 年底，公司将形成33 艘规模的MR 船队，为远东及太平洋地区的第一大灵便型油轮船队。我们预计今年公司MR 船队将实现10%左右的毛利率，成为今年公司利润的主要贡献者。沿海油品运输市场今年复苏强劲，3 季报显示毛利率达到27%。

　　维持“增持”评级。考虑到公司2011 年、2012 年VLCC 产能的释放，我们预计公司2010-2012 年EPS 为0.10元、0.16 元和0.20 元。对应当前股价的PB 为1.7 倍、1.6 倍和1.5 倍；公司历史最低PB 为1.1 倍，历史平均PB 为2.5 倍。2011 年每股净资产为3 元，考虑当前较低的估值以及航运市场复苏的底部，股价仍有一定的上涨空间，维持“增持”评级。