让垃圾股有尊严地退市

　　“现行主板退市制度存在巨大漏洞早已是公开的秘密，垃圾股死不退市也成了市场的潜规则。正是因为如此，新股扩容不断地加速，但是垃圾股退市的事情却鲜有耳闻。开市至今，退市公司不及挂牌公司的1.8%”

　　自2001年初“第一版”退市标准实施以来，直至今天A股退市公司总计仅有40余家，占目前A股挂牌家数(2200多家)的1.8%，差不多可以算作一种“零淘汰”的退市制度，或者说，A股退市制度形同虚设。

　　退市制度是个“花瓶”

　　现行主板退市制度形同虚设，症结何在？笔者认为，其致命弱点在于退市标准单一，而且易于人为操纵。主板退市制度惟一可以量化的标准，就是“连续三年亏损”的退市法则，这一退市标准很容易借助“报表重组”来规避，即人们熟知的“二一二”报表重组法：连续两年亏损后，接着整出一个年度的微利，然后再连续两年亏损，再整出一个年度的微利，如此循环往复，可以做到“死不退市”。由于“连续三年亏损”退市法则所采用的净利润指标只是一个短期流量指标，很容易人为操纵，上市公司经常通过“报表重组”来玩弄“扭亏为盈”的小把戏。目前这类长期亏损公司至少有40~50家，因为难以达到“连续三年亏损”的退市条件，因此它们能够“死不退市”。

　　与此同时，主板单一的“净利润退市标准”还面临着另一种讽刺性挑战。这有一个经典而极端的案例，*ST星美作为主板的一家上市公司，总资产仅剩5万元，却无法有尊严地退市。因为长期亏损或微利，无法维持正常经营，公司仅靠卖地、卖厂、卖机器过日子，结果企业职工仅剩4人，总资产仅剩5万元，公司严重资不抵债，但只因报表重组可以规避“连续三年亏损”的退市标准，所以这样一家规模不如“个体户”的空壳公司，照样能够毫无障碍地挂牌交易。这一活生生的案例已然成为了A股的一大笑料。

　　现行主板退市制度存在的巨大“漏洞”，早已成为投资者、上市公司及监管层之间“公开的秘密”，垃圾股“死不退市”也成为了市场潜规则，正因如此，近年来尽管新股扩容不断加速，但垃圾股退市的案例却是越来越少。相反，暴炒垃圾股，以及炒壳重组游戏越来越猖獗，甚至成为了一种时尚，市场定价功能及价格信号被严重扭曲，于是在投资者眼中股市变成了赌场。

　　制度设计三大原则

　　借鉴美国股市退市制度的成功经验，笔者认为A股退市制度改革与再设计，必须遵循以下基本原则：

　　(1)对称性原则。上市标准设计的首要目标是确保“优者准入”；退市标准设计的首要目标则是实现“劣者必汰”。因此在设计理念上，退市标准与上市标准应该相辅相承、相互呼应，只有这样才能做到互联共通、相互匹配，真正发挥股市的资源配置功能。

　　(2)多元性原则。目前中国股市的“市场化”程度还很不够，上市公司的诚信意识与法制意识仍不强，投资者或股民仍不善于“用脚投票”，高溢价与股价扭曲现象仍十分严重。为此，退市制度设计必须建立“多元化”退市标准体系，以财务类标准为主，以市场化标准及行政性标准为辅，并将净利润、净资产、总资产等指标纳入财务类退市标准之中，以此构建真正有效的淘汰机制。

　　(3)定量性原则。量化的退市标准更清晰、更透明，易于操作、便于理解，可以减少主观因素干扰。

　　框定退市标准

　　根据上述基本原则，A股退市制度可以作如下架构性设计：这是一个“多元化”的退市标准体系，上市公司只要满足其中一个标准，直接退市(不设宽限期)，并转至新三板继续挂牌。

　　(1)净利润退市标准。凡是连续3年亏损的公司，直接退市到新三板，不设宽限期。虽然“净利润”只是一个短期性流量指标，容易人为操纵，但在退市标准和上市标准中，它仍是最有说服力、最为重要的标杆性指标之一。

　　(2)净资产退市标准。凡是连续3年净资产为负数的公司，直接退市到新三板，不设宽限期。净资产是一个长期性累积的存量指标，很难通过一次性“报表重组”由负转正。因此，净资产是退市标准量化的最佳指标之一。

　　(3)总资产退市标准。凡是总资产不达标(比如5000万元)的公司，直接退市到新三板，不设宽限期。总资产作为公司“壳”的载体，不论其质量干净与否，必须具备一定的“块头”和规模，这是对上市公司的最低要求。如果创设了总资产退市标准，那么像*ST星美这样的垃圾公司才能有尊严地自觉退市。

　　(4)股价退市标准。鉴于目前A股最低股价均在2元以上，而且老三板的退市公司股价几乎全在2元以下，因此可以设定“2元退市标准”，即公司股价在连续30个交易日内的平均收盘价低于2元的，直接退市、转入新三板，不设宽限期。这样设定的股价退市标准，既能尊重投资者“用脚投票”的结果，又能让退市公司与三板定价区间“对接”，这是比较符合中国国情的股价退市标准。

　　退市制度的改革与完善是一个循序渐进的过程。财务类退市标准的完善，必将还原股价信号的真实性。当股价信号能够正常发挥作用时，市场化的退市标准就会自然走向前台，成为主角。在法制不健全，尤其是企业法制意识不强的情况下，行政性退市标准仍然是行之有效的惩罚性手段。

　　必须强调指出的是，股市是一个优胜劣汰、大浪淘沙的竞争市场。为了保证股市资源配置功能的正常发挥，坚决不能允许超级垃圾股卖壳重组，以免浪费社会公共资源，无数事实反复证明：超级垃圾股重组后仍是垃圾。一个垃圾股之所以能被第N次重组，因为它每一次被重组后，仍是垃圾！

　　快速扩容的中国股市，尤其需要高效率的退市制度，让垃圾股有尊严地退市，一方面有利于震慑垃圾股的疯狂炒作投机与炒壳重组游戏，另一方面更有利于恢复中国股市的资源配置功能，还原股价信号的真实性和本来面目。