股债较量下半场：携手上涨概率大

　　据统计，2019年上半年，股指期货主力连续合约上涨27.42%；国债期货主力连续合约下跌0.71%。

　　上半年A股技压群雄，引领亚太股市，中国债市却在海外上涨大潮中特立独行，国内股债表现高下立判。然而，4月下旬以来，股市陷入调整，债市重新走强，股债之间的这场较量很难说已完全分出胜负。

　　综合机构研报来看，A股能否持续上涨取决于企业盈利拐点的确认，债市收益率能否再创新低也取决于基本面后续变化；在经济上有压力下有托底、宏观政策较为友好的环境中，下半年股债市场均有表现空间，特别是外资持续流入可期，人民币资产将整体受益。

　　A股：引领亚太股市

　　6月28日，A股三大股指以集体下跌结束了上半年收官之战。不过，整体来看，上半年A股依然交出了一份靓丽成绩单。从年初最低2440.91点起步，上证综指最高涨至3288.45点，6月28日收盘报2978.88点，半年累计上涨19.45%。另外，深证成指收报9178.31点，上半年涨26.78%；创业板指收报1511.51点，涨20.87%。

　　这样的涨幅放在全球市场上也足以跻身前列。据统计，上半年，全球主要股市均实现上涨。其中，俄罗斯RTS指数累计上涨29.88%，中国深证成指累计上涨26.78%，美国纳斯达克指数累计上涨20.66%，为全球主要股指涨幅榜前三。上证指数则以19.45%的涨幅位列第四。紧随其后的均为欧美主要股指，如德国DAX指数上涨17.42%、标普500指数上涨17.35%、法国CAC40指数上涨17.09%。

　　在上半年亚洲股市整体落后的背景下，深证成指、上证综指双双现身全球主要股指龙虎榜，成为一支与欧美成熟股市并驾齐驱的亚洲力量。

　　债市：热闹是他们的

　　6月28日，债券期现货市场、现货一二级市场均表现强势。然而，上半年债券市场兜兜转转，最后基本回到原点。

　　10年期国债期货开年延续涨势，很快涨至最高98.465元，成为至今仍未突破的高点；6月28日主力合约收报97.540元，上半年累计下跌0.17%。6月28日，10年期国债中债到期收益率报3.2254%，2018年末则为3.2265%，基本没有变化。

　　这一表现放在全球市场上只能排名垫后。2019年上半年，海外市场股债双牛，债市收益率纷纷回到2016年年中的历史低位附近，甚至创出历史新低。作为全球债市的风向标，美国国债收益率从2018年11月开始就转为下行，2019年上半年持续走低，6月28日刚好收在2%的整数位置，上半年累计下行约70个基点，并创了2016年11月中旬以来新低。6月下旬，日本10年期国债收益率一度跌至-0.16%，创出自2016年8月以来新低。欧元区10年期国债收益率跌至-0.27%，改写历史低位纪录，其中德国10年期国债收益率跌至-0.32%，亦跌破2016年7月低点创出历史新低。

　　当前，中国债市收益率距离一季度的低点仍有一段距离，上半年在全球债市普涨的格局中，表现靠后。

　　下半场拼的是经济

　　一个引领亚太，跻身上半年全球主要股指龙虎榜前列；一个特立独行，在上半年海外债市上涨大潮中原地打转；上半年股债表现高下立判。然而，股债之间的这场较量恐怕还很难说已经分出了胜负。

　　在不少市场人士看来，上半年A股的上涨属于超跌反弹，以估值修复为主要特征。股票估值修复到一定阶段，进一步扩张将更加依赖于企业盈利的支撑。宏信证券资产管理总部研究负责人臧旻表示，目前股市问题在于企业盈利仍维持寻底的态势，上涨动力仅能来自于估值修复，这也是造成4月中旬以来股市回归震荡的核心原因。

　　一个有力证据是，6月份货币市场流动性总体十分充裕，银行间市场隔夜债券回购利率一度跌破1%，处于近十年最低水平，但股票估值并没有展现出继续大幅扩张的势头。

　　相对而言，近期不光货币市场利率出现明显下行，基本面和市场情绪的变化也相对有利债券市场，然而，面对内外诸多利好，债券市场表现也相当麻木。

　　除了流动性分层造成的冲击之外，不少市场人士认为，主要的问题可能也是出在基本面上。中信建投证券宏观固收首席分析师黄文涛表示，尽管基本面边际变化对债市较为友好，但逆周期政策引导市场预期。

　　分析人士指出，当前经济下行风险犹存，但逆周期调控也在发力，且看点集中在财政政策上，随着地方债发行加快以及专项债新规落地，后续基建投资增速回升基本没有悬念，有望对经济运行形成有力托底。与此同时，市场猜测地方债发行可能进一步扩容，这意味着利率债供给可能超预期，而随着财政政策发力，货币政策的宽松可能很难超预期，抑制债市利率下行空间。

　　总之，股债下半场的较量，拼的是中国经济。

　　从你强我弱到握手言和

　　近期全球经济放缓迹象增多。不少研究人士认为，全球经济面临的增长压力上升，但出现大幅衰退的可能性仍较低。相比之下，本轮中国经济调整得更早也更充分，虽然下半年仍存在一些风险和挑战，但经济增长滑出目标区间的可能性并不大。

　　政府工作报告提出，今年国内生产总值增长目标为6%-6.5%。光大证券宏观团队认为，下半年外部风险将有所缓和，货币政策维持偏松态势，宽财政仍是重头戏，消费弱中趋稳，投资小幅回落，全年经济增速或在6.3%左右。兴业研究鲁政委等认为，专项债等广义财政赤字的扩大会对下半年总需求形成支撑，预计下半年GDP实际增速在6.4%左右。

　　对于股票而言，这意味着基本面不会成为显著负面因素，在市场已提前反映外部环境变化和经济增长压力的情况下，继续调整空间应有限，而“预期差”的出现反倒可能成为股市上涨的催化剂。

　　同时，随着美国经济增长放缓，特别美联储可能转向降息，将动摇美元上涨基础，资金回流新兴市场的可能性在加大。既有全球主要经济体中增长最快的基本面支撑，又具备估值的国际比较优势的A股市场仍有望成为海外资金流入的对象。数据显示，北向资金6月累计净流入426亿元，结束连续两个月净流出。

　　机构普遍对下半年A股行情持谨慎乐观态度。海通证券报告指出，当前市场焦点重回基本面，A股第二波上涨仍需蓄势，市场反复震荡是战略布局窗口，着眼中期均衡配置核心资产与科技券商。兴业证券全球首席策略分析师张忆东认为，下半年贸易问题有望趋于明朗，秋季A股和港股将迎来中级行情。前海开源基金首席经济学家杨德龙认为，下半年资本市场依然有比较大的投资机会，特别是一些利空因素一旦改善或者消除，A股市场可能会大幅上涨，甚至可能再创今年新高。

　　在经济增长缺乏弹性，海内外政策宽松预期较强的情况下，债市也不存在大幅下跌风险。中金公司认为，未来中央政府可能取代实体经济成为加杠杆的主体，从而对经济形成支撑，但从国内外经验看，财政政策持续发力必然要有宽松货币政策的配合，利率中枢也将下行。中山证券固定收益事业部副总经理陈文虎认为，下半年债券市场在基本面正式筑底反弹前没有大幅走熊的风险。值得一提的是，上半年的“掉队”，令中国债券相对海外债券性价比大幅提升，近期外资加仓中国债券的态势非常明显。

　　或许正如一些业内人士所指，经过上半年调整，股债相对性价比更加中性，下半年股债之间的表现可能不是你强我弱，在外资持续流入背景下，出现股债齐涨的可能性在上升。