新牛市新思维 入市大潮开启

　　编者按：这轮牛市与2005年那轮牛市不同，主要区别在于：1，经济背景不同，这次牛市启动的经济背景是低增长、低通胀，上次则是高增长、高通胀。2，机构态度不同，这轮是机构比散户行动迟缓，上轮则是机构引领牛市，进而引发全民炒股。上述两个不同，造成了这轮牛市截止到目前炒作逻辑主要以题材、小盘为主，而非围绕业绩、价值展开。
这轮牛市为什么会出现机构比散户迟钝的现象？后市机构资金是否会大力反扑？这种情况会对接下来的行情有什么影响？

机构反扑或助推绩优股行情

■本刊记者 马曼然

　　每一轮牛市的启动都源自两个因素：价格与资金。

　　价格：2007~2013年，A股的价格经过了充分的下跌，期间两市大盘跌幅超过70%，PE与PB降到历史最低水平。

　　资金：2013年下半年开始，全社会无风险利率迎来向下拐点，这一拐点直接反映在债市的走牛，进而引发了股市的扭转，而近几年社会财富的大转移更让这轮牛市逐步从慢牛走向疯牛。

　　与上轮牛市的主要区别

　　截至4月10日，沪深总市值57.85万亿，中国GDP63.6万亿，市值/GDP90.91%，美国目前是126%，从这个角度看空间依然较大。A股当前的估值问题主要反映的是结构性问题，创业板近98倍估值的同时，主板估值依旧低于历史平均水平，不到20倍PE，市场重心依旧处于低位。而按照内在现金流折现法测算，当前A股平均股价14.87元，平均PE22.1倍，按照5%折现（约为五年定存率），未来十年利润增速8%测算，十年到三十年5%测算（大致比与美国80年代以来相当），得出A股整体内在合理价值平均股价25.38元，依然处于整体低估状态。

　　与2005年那轮牛市不同，2005年时中国经济持续高增长，而社会资金主要流向的是房地产而非股市，经济的高增长带来的是蓝筹股就是成长股，机构资金早在2003年就开始介入，五朵金花持续慢牛，机构资金是当时牛市的始作俑者，并在上证指数拉升到2000点后带动了社会资金的觉醒和新股民入市潮，并在2007年引发全民炒股热。

　　这次不同，实际经济不佳+无风险利率下滑，引发大量民间闲置资金全面流向股市，社会资金的主要由散户组成，散户炒股的方式与社保、保险、基金（机构资金对标的选择有着较为严格的限制）不同，主要喜欢概念、低价和小盘，而绩优股在实体经济疲软的背景下短期数据不佳，更进一步加剧了资金流向低价小盘概念股，炒股不看业绩，只看概念成为了浪潮。

　　两轮牛市启动的背景也不同，引领资金的主体不同，自然造成了不同的盘面景象。

　　这次，机构在不佳的经济数据面前，严重误判了中国经济的前景，裹足不前，比如一些私募价值派的代表，至今谨慎并持续低仓位，迄今还没有意识到牛市的到来，经济的反转，这点也可以从机构对上证50只给出10倍不到的PE可见一斑。我们以保险资金为例，去年四季度仅安邦一家公司先知先觉大肆扫货，其他保险公司还傻傻地看热闹，一直到最近一两个月，平安、太保等一些大型保险公司开始意识到资本市场的牛市，才修订股权投资比例的上限。

　　机构反扑或带来绩优股行情

　　尽管机构资金在这轮牛市之初落后于社会资本（社会资本并非高明，而是实体经济与房地产资金的溢出效应造成的），但随着行情的不断深化与经济前景的明朗，我们注意到许多保险公司目前已开始纷纷修改投资上限，机构预计，险资2015年加仓权益是“大概率事件”，预计至少主动加仓3个百分点。据悉，甚至有业内高管预计今年的股票投资平均额是去年的两倍；而公募基金的募资浪潮已有苗头。从二季度开始，机构资金流入股市的速度会开始加快。

　　而价格方面，随着过去一年对概念、低价、小盘的轮番炒作，绩差股由于业绩较差，估值起点高，涨个一两倍就会估值非常高企，目前无论在绝对价格、估值以及成长性方面的优势逐步消失。市场短期是投票机、长期是称重机。只有低估的绩优股，才具备业绩成长与估值提升双重优势，这也是牛市接下来持续深化的动力源泉。

　　资金方面，伴随着行情进入牛市中期，社会资本入市的整体专业素质将不如牛市初期先知先觉的资金，社会资本在牛市中期往往会选择大量认购基金，带来一波波基金发行热潮；而国家队起跑慢并不意味着力度低，未来注册制、养老金、国际资本放开将引导资金进行价值投资，中国股市这一洼地，接下来将引发一轮各路机构的抢筹盛宴，也只有进行价值投资牛市才具备持续深化的可能，只有机构接棒，中国金融大国的政治梦想才可能实现。接下来，市场将逐步呈现绩优股与绩差股的同步表现，并最终演化为一轮绩优股的炒作浪潮。