紫金矿业：竞拍火烧云铅锌矿探矿权，对公司估值影响几何？

   一、事件描述：

   紫金矿业拟参与竞拍新疆自然资源厅出让的新疆和田县火烧云铅锌矿（简称“火烧云铅锌矿”）探矿权。竞拍底价223亿元，首次缴纳比例为出让收益总额的30%（不低于66.9亿元），剩余部分在转采后10年内分年度平均缴纳。

   二、事件点评

   1、火烧云铅锌矿特征：规模大、品位高、建设难

   矿区设一区、二区、三区3个探矿权，总面积为292.19km，23个探矿权范围内总矿石量超8,000万吨，估算铅锌金属资源量1,922.71万吨，为亚洲第一大高品位超大型锌（铅）矿，其中，二区为主矿区，估算铅锌资源量1,880.89万吨，平均品位锌+铅27.97%（锌23.37%、铅4.60%），已发现矿体13个，大部分可露天开采。

   矿山平均海拔约 5600米；矿区属典型高原寒带荒漠气候，空气氧含量只及沿海地区45～55%，矿区年平均气温-8℃以下，最高14.8℃，最低-42.6℃；年降水量100～150毫米，年蒸发量约2000毫米，风力4～6级不等，最高达8～9级以上。矿区所在区域地震活动频繁，属不稳定区，交通、物流以及供水、供电等条件极差。

   2、火烧云铅锌矿中标人要求：实力足够、经验老到

   中标人须在取得探矿权后1年内依法转采；2年内完成全部区域的勘探工作；3年内按照绿色矿山建成达产达效，开采规模不低于200万吨/年、冶炼规模60万吨/年以上；5年内在和田地区建成下游铅蓄电池、锌合金、铅合金、铅材、PVC稳定剂、锌粉、氧化锌等深加工产业链，年产值不低于150亿元；吸纳当地群众就业不低于企业全员的50%。

   内资营利法人，注册资本100亿元（含）以上；独立法人，非联合体投标；具有大型矿产资源勘查开发能力和履约能力。

   3、火烧云铅锌矿收购价值评估：

   （1）、投入：探矿权223亿元（参考竞拍底价），投建金额预估201亿，合计约424亿元总投资，形成56万吨矿产锌（铅）金属产能（200*27.79%）、60万吨锌（铅）冶炼产能，其中，投建标准为锌（铅）矿2万元/吨、锌（铅）冶炼1.5万元/吨。

   （2）、盈利：按照当前锌2.4万元/吨计，假设锌（铅）金属完全成本1.2万元/吨（参考品位接近的会泽铅锌矿），项目年化盈利约50亿，投资回收期约8.5年。

   （3）、说明：上述测算成本等不确定性大，仅供参考，

•     机遇：项目品位高，于投资及开采过程中，或许成本更低；同时，紫金具备大型矿山投资经验，或许具备更高投资效率；

•     挑战：项目地理区域环境恶劣。

   4、对紫金矿业影响：

   铅锌矿为公司主营矿种之一，公司现拥有锌（铅）资源量1,088万吨（位居全球第9），2021年度产锌（铅）43.4万吨（位居全球第4）。若公司成功中标、开发，将极大提升公司锌（铅）资源储量和产量，公司有望成为全球第二大锌（铅）企业，仅次于嘉能可（21年产量112万吨）。

   5、紫金矿业投资观点

   自9月低点以来，紫金矿业累计涨幅50+%，当前继续强调配置性价比。

   （1）β：金铜共振——2023年，美国步入衰退，中国走向复苏，中美继续分化有望促成金铜共振行情，紫金业绩3成金、5成铜，同时受益；

   （2）α：成长与成本确定性高——未来3年金、铜量增依然突出，锂、钼后续亦逐步放量；成本控制始终如一，业绩兑现度高；

   （3）估值：低估值消化悲观预期，股票性价比最高——过去交易衰退预期，股票<商品<基本面，未来交易复苏预期，股票>商品>基本面。

   谨慎预计公司2022-2024年业绩分别约为216/265/335亿元，对应估值分别为14/11.5/9倍。