今日最具爆发力的六大黑马（6.2）(2)

    扬农化工(600486)：全产业链发展的综合性农药巨头 受益两化整合开启新征程

    类别：公司 机构：德邦证券股份有限公司 研究员：李骥/任杰 日期：2021-06-01

    综合性农药巨头，“研-产-销”一体化发展。公司是国内唯一一家从基础化工原料开始，合成中间体并生产菊酯的生产企业，其生产规模、技术水平均居行业前列，现已成为菊酯行业的领军者，产能达14225 吨/年，其中卫生菊酯在国内的市占率约70%。公司以菊酯为核心，持续延伸产品树，麦草畏产能达2.5 万吨，全球第一，规模化和一体化优势显著；草甘膦产能达3 万吨，成本优势突出。2019 年，公司收购农研公司和中化作物，创制药和仿制药研发水平得到进一步提升，制剂销售渠道得到进一步拓展，打造“研-产-销”一体化平台，市场竞争力不断增强。

    优嘉项目稳步扩张，内生增长动力强劲。优嘉项目是公司全资子公司优嘉植保在江苏如东的重要布局，已经稳定投产优嘉一期、二期。2020 年，优嘉植保营收达23.86 亿元，净利润达4.10 亿元，近五年营收和净利润复合增速分别达26.9%、22.5%。优嘉三期于2020 年三季度试生产，将为2021 年贡献主要业绩增量。公司于2020 年投资23.3 亿元启动优嘉四期项目，仍然以菊酯类杀虫剂为核心，布局除草剂，延伸杀菌剂和增效剂，致力于农药全品类发展。优嘉四期已经完成备案、安评、环评等行政报批，目前正处于建设阶段，预计2021 年底投产。此外，公司已经开始规划优嘉五期，部分热门品种已完成技术布局。优嘉项目的稳步推进，将打开公司未来成长空间。

    两化重组完成，内部协同助力公司迈向新征程。5 月8 日，中化集团和中国化工联合重组完成，中国中化正式揭牌成立。中国中化业务范围覆盖生命科学、材料科学、基础化工、环境科学、橡胶轮胎、机械装备、城市运营、产业金融等八大领域，是全球规模最大的综合性化工企业。先正达集团主要承接其生命科学板块下的农化业务，是中国中化重要的优势业务之一。公司是先正达集团的重要组成部分，将依托于全球最大的植保平台，与先正达、安道麦等国际农化巨头协同发展，优势互补，有望打造高效的全球化产业链，充分受益于两化重组，迈向新的发展阶段。

    投资建议：预计公司2021-2023 年每股收益分别为4.85、5.90 和7.08 元，对应PE 分别为22、19 和15 倍。参考SW 农药板块当前平均26 倍PE 水平，结合行业可比公司平均估值，考虑到优嘉三期项目新增产能持续释放，优嘉四期项目正稳步推进，都将为公司提供更多的成长机会，为公司发展注入强劲动力，首次覆盖，给予“买入”评级。

    风险提示：新建项目审批及建设不及预期；产品价格波动风险；汇率波动风险。

    居然之家(000785)：引领家居零售变革 新渠道新业态新成长

    类别：公司 机构：德邦证券股份有限公司 研究员：花小伟/毕先磊 日期：2021-06-01

    投资要点

    居然之家：泛家居卖场龙头扬帆起航。居然之家为国内连锁家居卖场龙头，2019年反向购买武汉中商登录资本市场，业务涵盖大家居、自营以及武汉中商旗下的商超百货三大业态，持续推进大家居、大消费融合。秉持直营+加盟双轮驱动的轻资产扩张战略，截至2020 年末共拥有门店382 家，其中直营90 家，加盟292家。疫情影响下，公司2020 年实现营收89.93 亿元，同比下滑-1.01%，归母净利润13.63 亿元，同比下滑56.81%。21Q1 公司营收实现超预期增长，营收33.42亿元，同比增长39.05%，利润快速回升，实现归母净利润6.15 亿元，同比增长144.58%，业绩拐点明显。

    行业：疫情催化，家居卖场整合在即，新模式、新渠道涌现。行业变革：伴随连锁卖场龙头加速向四、五线城市扩张，收编地方卖场，叠加疫情对市场出清的加速机制，市场份额向龙头集中的逻辑确定性凸显。需求渠道变革：1)消费升级、理念迭代下，一站式线下多品+服务的家居体验成主流；2)需求重构，精装渗透率加速提升，整装渠道兴起，跨界合作为主流，两者共同分流平台卖场零售需求；3)疫情形成倒逼机制，线下客流减少、消费者习惯重塑，家居卖场加速数字化转型。

    破局：渠道门店下沉，轻资产运营，携手阿里布局新零售，居然之家抢占先机。

    1)顺应消费理念和升级趋势，持续挖掘、扩充新品类，实现低频家居和高频消费业态融合，打造一站式线下家居购物体验。2)一方面加盟模式加速四、五线城市渠道下沉挖掘增量客流，另一方面跨界合作家居品牌商，以躺 平设计家为前端流量入口涉足整装。3)线下获得阿里54.53 亿元战略投资，把握“流量、运营、技术”三大新零售核心，助力卖场数字化转型，线上六大赛道齐开跑：躺 平设计家前端引流，居然装饰提供标准化家装服务，丽屋建材超市对标家得宝打造国内高端建材零售商，尚屋智慧家布局智能家居，智慧物流园打造自营物流配送体系，居然管家提供后家装服务维持客户粘性。六大赛道共同打造家居全链条数字化服务平台，开拓家居卖场新未来。

    他山之石：强供应链，广门店覆盖，全球家居卖场连锁龙头Home Depot 提供成功模式。家得宝(Home Depot)为全球家居卖场连锁龙头，公司的成功为我们提供诸多可借鉴之处：1)强化供应链成本优势明显；2)门店广覆盖；3)紧跟电商消费趋势，持续完善线上线下一体化布局；4)加强企业信息化建设，打造仓储IT系统平台。对标家得宝，居然之家：1)通过“智慧物流园”直接带来10%物流成本下降；2)轻资产模式高效拓展三四线空白市场，门店数、店效稳步提升；3)坚持新零售赋能数字卖场战略，携手阿里线上六大赛道并进，GMV 增长显著。居然之家经营策略与家得宝的崛起之路有诸多相似，且处于高速成长阶段，未来可期。

    盈利预测及投资建议：我们预计公司2021~2023 年营业总收入分别为121.19、138.99、158.50 亿元，同比增长34.76%、14.69%、14.04%，2021~2023 年归母净利润分别为24.28、27.52、31.77 亿元，同比增长78.18%、13.33%、15.46%，2021~2023 年EPS 分别为0.37、0.42、0.49 元，对应2021~2023 年PE 分为19.90X、17.56X、15.21X。我们选取国内业务品类相似的家居公司富森美、美凯龙、顾家家居、欧派家居作为可比公司，2021-2023 年可比公司PE 均值为41.26X、34.31X、29.18X。我们考虑到公司线下持续挖掘新品类、新品牌，推动低频家居和高频消费的多业态融合，以加盟模式实现四、五线渠道下沉挖掘增量客流，跨界合作涉足整装；六大赛道打造全链条数字化服务平台，加速数字化转型，开拓家居卖场新未来，首次覆盖，给予“买入”评级。

    风险提示： 新冠疫情反复；门店拓展不及预期。