今日最具爆发力的六大牛股(12.27)(3)

　　我乐家居(603326)全屋定制快速发展，产能扩张破除瓶颈

　　核心观点

　　我乐家居以橱柜业务起家，长期以来秉承"设计+科技"理念为消费者提供高品质定制产品。 2015 年开始公司进军全屋定制领域，凭借优秀的设计能力及大规模定制化等优良生产能力，公司全屋定制业务实现快速发展，我们预计在此驱动下，公司营收有望实现稳步增长。 我们预计公司 EPS 分别为 0.50、 0.65、 0.79 元，给予公司 2019 年 18-19 倍 PE 估值，对应合理价格区间 11.70~12.35 元，首次覆盖给予"增持"评级。

　　设计+技术能力突出，全屋定制业务快速发展

　　我乐家居成立于 2005 年，秉承"设计让家更美，科技让美实现"的理念提供高品质家居产品， 2012-2017 年公司营收、归母净利润复合增速分别为 26.8%、 28.7%。公司以橱柜业务起家， 2015 年开始逐渐拓展全屋定制业务，受益于全屋定制天然的高客单价优势，公司全屋定制业务收入快速增长，截至 2018 年上半年全屋定制业务同比增长 92.4%，占营收比重由2015 年的 4.6%迅速攀升至 40.2%，成为公司营收的重要驱动力。

　　经销渠道提质扩张，直营大宗贡献收入增量

　　为更好的拓展全屋定制业务、提高专业度和竞争力， 2018 年初公司将橱柜和全屋业务拆分为两个独立运营的事业部，截至 2018 年上半年公司经销门店数量达到 1211 家，其中橱柜门店 762 家，全屋定制门店 449 家，经销业务收入占营收比重为 83%。与此同时，公司在重点城市开设综合性旗舰直营店，更好的进行全屋定制产品的展示； 大宗业务方面，公司自 2017年下半年开始重启大宗业务， 18H1 大宗业务收入占比提升至 6%，成为重要收入增量。

　　产能释放破除发展瓶颈，股权激励激发员工积极性

　　近年来公司产能逐渐达到饱和状态， 2016 年整体橱柜与定制衣柜的产能利用率达 90%以上，而全屋定制的产能利用率在 2016 年已经高达 104.9%。受制于产能限制，新业务开展产能趋于紧张，大宗业务发展受限。 随着公司募投产能逐渐建成投产，前期制约公司发展的产品瓶颈有望破除，支撑企业营收维持稳步发展。

　　全屋定制业务快速发展，首次覆盖给予"增持"评级

　　公司在整体橱柜业务基础上积极拓展全屋定制业务， 2018 年以来全屋定制业务收入快速增长，驱动公司整体收入稳步增长。我们预计公司 2018-2020年归母净利润分别为 1.14、 1.46、 1.79 亿元， EPS 分别为 0.50、 0.65、0.79 元。参照可比公司 2019 年 14 倍 PE，考虑到公司全屋定制有望快速发展进而推动公司整体收入较快增长，给予公司 2019 年 18-19 倍 PE 估值，对应合理价格区间 11.70~12.35 元，首次覆盖给予"增持"评级。

　　风险提示：地产销售面积超预期下滑，全屋定制渠道拓展不及预期。(华泰证券 陈羽锋,倪娇娇,张前)

　　金牌厨柜(603180)品类渠道齐发力，铸造橱柜金牌

　　品类渠道齐发力、铸造橱柜金牌

　　作为橱柜行业知名品牌，金牌厨柜在橱柜行业优势显著，未来公司衣柜业务快速扩张、渠道继续向三四线城市下沉、门店结构不断优化以及新建产能解除产能瓶颈有望驱动公司收入规模快速扩张。我们预计公司2018~2020年归母净利润分别为2.0、2.5、3.1亿元，EPS为3.03、3.73、4.63元，首次覆盖给予"增持"评级。

　　整体橱柜领航者，规模效应逐渐显现

　　金牌厨柜成立于1999年，是我国集整体橱柜研发设计、生产销售、安装售后于一体的专业服务商，专注橱柜行业近二十年经验奠定了公司在高端橱柜领域的领先地位。2017年公司实现营业收入14.4亿元，2015-2017年复合增长率达到28%，"橱柜+厨电"作为公司核心业务合计收入占比达到90%以上，随着公司业务规模不断扩大，规模效应逐渐显现，销售费用率持续改善，净利率稳步提升。

　　二十年专注橱柜，"金牌"品质品牌构筑护城河

　　金牌厨柜经过二十年发展，公司在橱柜研发设计等各方面积累了充分经验，其橱柜产品生产技术领先、产品品质优良、风格多样化，能够满足消费者对产品质量高要求与个性化需求。在营销方面，公司通过持续式、矩阵式广告投放与一系列品牌营销活动吸引消费者，迅速提升品牌知名度与认知度。渠道端，公司全国线下销售网络逐渐成型，线上积极与天猫开展合作，借助线上渠道快速解决线下网点覆盖程度不足的问题，进一步巩固在整体橱柜零售市场龙头地位。此外，通过加强与地产商合作、建立特性化业务模式，公司大宗业务、海外业务也迎来快速发展，实现收入高增长。

　　品类渠道齐发力，股权激励彰显发展信心

　　借助在橱柜领域发展经验，公司切入衣柜品类，推出与金牌厨柜"同款、同质、同价、同服务"的衣柜定制品牌"桔家衣柜"，开启品类扩张之路，双品类协同发展下业务放量可期。同时，公司将资源逐渐向渠道建设倾斜，未来几年公司将快速加密一二线网点布局、下沉三四线城市，在渠道拓展上实现突破，实现经营规模的进一步扩张。产能方面，公司新增产能项目逐渐投产，将为业绩持续增长奠定坚实的产能基础。此外，公司实施股权激励，绑定员工利益，也彰显出对未来发展的信心。

　　整体橱柜龙头，首次覆盖予以"增持"评级

　　作为中高端橱柜龙头，金牌厨柜在品牌、设计生产、管理能力等各方面行业领先，我们预计公司2018~2020年收入分别为17.1、20.5、25.1亿元，归母净利润分别为2.0、2.5、3.1亿元，EPS为3.03、3.73、4.63元。2019年可比公司PE平均值为14倍，考虑到公司ROE高于可比公司、渠道拓展加速及衣柜新品发展，给予公司2019年17-18倍PE估值，对应合理价格区间63.41~67.14元，首次覆盖给予"增持"评级。

　　风险提示：地产销售面积增速超预期下滑，品类拓展效果不及预期。(华泰证券 陈羽锋,倪娇娇,张前)