今日最具爆发力的六大牛股(9.15)(3)

　　伊利股份：乳制品龙头筑高壁垒，强者恒强

　　核心观点： 乳制品行业需求复苏， 且供给收缩趋势明显， 竞争格局有望改善， 龙头企业将明显受益。 伊利渠道优势突出，渗透率和渠道执行力领先，未来三四线城市需求回暖，将进一步受益于渠道下沉， 新品推出亦值得期待。行业竞争格局改善叠加产品结构持续优化， 公司盈利能力有望创新高。给予 12 个月目标价 29.86 元，维持“买入”评级。

　　乳制品行业需求向好叠加供给收缩， 竞争格局有望改善。 渠道下沉和消费升级共同作用下， 乳制品需求增长提速， 17 年 H1 液态乳制品销售同比增长 7.3%。 受国内外原奶价格的影响， 国内产能收缩且液态奶和大包粉进口数量下降。 供给端收缩叠加需求端改善， 叠加成本压力下中小企业受冲击明显， 乳制品恶性价格战难延续， 行业竞争格局有望改善。

　　渠道和产品优势持续强化， 增长持续性可期。 公司先于市场十年进行渠道下沉和扁平化， 现统计拥有销售网点约 250 万个， 渗透率全行业领先。 并通过自建通道缩短中间环节有效提升战略执行力，具备极快的新品铺货速度和对竞品的反馈速度。 未来三四线城市消费升级，伊利将进一步受益于渠道下沉和快速反映能力。 同时，公司研发能力突出， 与渠道优势相互强化，大单品成功率高，新品推出亦值得期待

　　未来竞争格局改善叠加高端产品占比提升，盈利能力有望持续提升。 迎合消费升级的大趋势， 公司整合资源战略发展高端产品， 预计 17 年金典和安慕希增速超过 10%和 30%， 高端产品占比提升可推升毛利率，且为中低端产品创造提价空间， 增加利润弹性。 叠加竞争格局改善可缓解促销力度，销售费用率有望回落，公司盈利能力有望持续提升。

　　全球供应链整合，品类和地域扩张预期强。 战略定位全球健康食品集团，品类和区域扩张是全球化食品集团的必经之路， 品类和地域扩张预期强，下半年公司推出豆奶产品， 豆奶与乳制品协同作用强， 看好其发展潜力。

　　估值探讨： 海内外龙头企业享受溢价，看好伊利估值提升。 公司净资本回报率稳定在 25%， 内生增长稳定， 股息率 3%左右， 防御性能强， 是优质的价值投资标的，有望受益于全球行业龙头估值水平整体提升。

　　盈利预测和投资建议：我们预计公司 17-19 年分别实现收入 672.4、 738.4、805.6 亿，净利润 62.1、 72.4、 85.6 亿元， 对应 EPS 分别是 1.02、 1.19和 1.41 元。给予公司 18 年 25 倍 PE， 调高目标价至 29.86 元（原目标价27.45），维持“买入”评级。

　　风险提示： 食品安全风险；高端产品增速或不达预期。

　　美年健康：收购7家参股公司股权，新建门店成熟周期再次缩短

　　事件

　　美年健康上市公司拟收购 7 家参股公司（西昌美年、安徽慈济、旅顺美年、杭州美年滨河、武汉高信、南昌美康、重庆美天）的股权。

　　事件点评

　　1. 7 家门店中的 2016 年后新建的门店，一年时间实现盈利：

　　此次收购的 7 家参股门店，旅顺美年、南昌美年、重庆美天，均是 2016 年下半年以后成立的体检公司，从发展趋势来看，由于健康体检行业下半年为旺季，我们预计这三个门店今年都将实现盈利。

　　侧面验证了：美年健康2015 年以后新开的门店，所需要的成熟周期已经越来越短。

　　2. 采用参股方式，实现杠杆发展：

　　公司参股的 7 家门店，期初全部是 20%左右的参股权。充分调度社会资源，共同参与健康体检连锁行业发展，实现了初期使用较少的投入，实现后期杠杆发展的目标。

　　我们发布的 86 页公司深度报告：《美年健康：生态圈平台价值重估，大健康事业扬帆远航》，第三章节《充分利用资本和社会资源，美年健康实现跃进式布点》中阐述了美年健康自 2015 年上市以来的布局主要以自建+参股为主。

　　上市以来，美年健康鲜有同业并购（慈铭除外），主要采用自建+参股的方式，这是因为：

　　（ 1）中国的专业健康体检行业时下已经发展成为寡头市场的格局

　　（ 2）目前的市场竞争格局，针对小连锁的并购意义并不大

　　（ 3）美年健康当前新开店的成熟期迅速缩短

　　（ 4）国内健康体检市场空间巨大，各地有实力的合作方众多。

　　此次收购 7 家参股门店，验证了以上逻辑。

　　3. 参股公司发展迅速，是上市公司未来持续高速增长的又一保障：

　　截止今年上半年，公司有 109 家参股门店，和去年同期相比，一年之内新增了 60 个参股公司。并有 90 多家门店在建设中.

　　按照我们对健康体检行业以 2015 年为成熟周期缩短的拐点来看，过去两年内公司培育了大量的参股公司，成为公司未来持续高速增长的又一保障。

　　4. 收购估值合理，增厚上市公司 EPS，业绩承诺补偿方式是现金补偿：

　　上市公司此次收购的 7 家参股公司股权，按照本轮估值对应 2018 年的业绩承诺来看，收购 P/E 估值在 7x~15x 之间不等。由于成立前 3~5 年是体检公司发展最快的阶段，后年有参股公司已经是翻倍的业绩承诺。此次收购估值合理，增厚上市公司业绩和 EPS。

　　承诺未实现时的后续安排方式：现金补偿，扣除非经常性损益的税后归属于母公司的净利润(以下简称“实际净利润数” )若未能达到承诺净利润，每年应补偿的现金金额=（截止当年年末累计承诺净利润数-截止当年年末累计实际净利润数） *目标公司估值/补偿期限内各年的承诺净利润数总和*本次收购目标公司的股权比例-累积已补偿的现金金额5. 行业发展至今形成了良好的市场竞争格局，寡头市场格局稳定：从 2015 年前后开始，国内龙头连锁体检公司之间出现了横向并购，美年健康收购慈铭体检，爱康国宾收购国药阳光。此后，国内连锁体检行业竞争格局清晰，寡头市场形成。6. 美年健康具备生态圈平台价值重估，健康事业扬帆远航：（ 6.1）产业链延伸逻辑开始兑现，大数据美年健康构建变现途径。数据本身存在价值；依靠优健康的大数据分析挖掘内在需求；依托大数据打造健康管理与支付体系为一身的闭环商业模式。（ 6.2）孵化平台开始有所收获，美年健康验证大健康入口的导流能力：与安翰光电合作，推出“ 3650”套餐，是基于美年健康平台孵化的高端医疗设备典型案例，结果是投资方、供应商、上市公司的三方共赢。携手上游供应商，开启全方位合作。成立美因基因，缔造国人基因检测大平台，渠道价值为王。（ 6.3）打造多品牌战略，从大众体检到高端体检市场全面布局：公司收购慈铭、美兆品牌后，全面布局从大众体检、到中端市场、到高端市场，满足不同层次人群的健康消费需求。（ 6.4）试水商业健康保险，力图打造医疗服务闭环模式：作为健康体检业务的附加业务，打包销售给团体客户或个人客户；打造大健康产业的“闭环”。（ 6.5）布局下游医疗服务，国民健康产业的价值卡位：健康入口，向健康管理中心纵深发展；专科领域以口腔科为例，谋求合作可能。（ 6.6）探索服务集约化，参与检验与影像模式创新：检验集约化业务、与读片集约化业务。

　　7. 美年健康产业链拓展成开始贡献，公司内资价值需要重新评估：

　　从现金流和营收角度看美年健康未来高速成长的可能性。现金流滚存良好，公司发展进入良性循环期；新建门店的盈利周期大为提前，微观层面支持公司高增长判断 ； 2018 年公司营收增长。

　　盈利预测

　　我们预计公司 2017~2019 年将实现净利润 4.86 亿、 7 亿、 10.4 亿。（不含慈铭）

　　若考虑慈铭并表因素，我们预计公司 2017~2019 年将实现净利润 6.5 亿、 9亿、 12.8 亿。

　　投资建议

　　目标价为 24 元，维持“买入”评级。