贵州AA-级县城投成功发债 镇江模式复制到湘潭

　　低评级的城投债不好卖，贵州、天津、湘潭等地区的更不好卖。可就在上周发行的城投债中，有几只就是这几个区域的。

　　比如，天津市西青经济开发总公司成功发行3年期PPN。公司说，该债券是自2018年以来天津市首笔由AA级平台公司发行的PPN。（天津AA城投都发出债了，贵州还远吗？）

　　再比如，湘潭县建设投资有限公司发行了一期PPN，3年期利率为7.8%。这支债是花了心思的，发行人是湘潭县的城投公司，控股股东却是湘潭市湘潭产业投资发展集团有限公司（湘潭市国资委全资持股）。（湘潭“县”都发出债了+上交所放松城投发债：还等啥？）

　　这种操作俗称股权上挂。通过这个操作，主体评级拿到了AA，否则不太可能评级到AA。

　　而现在更大的利好已经出现，湘潭要复制镇江模式了。彭博报道，国开行参与湘潭化债试点，将湘潭市短期债务置换成长期贷款。

　　开行行长在两会期间说，希望中央部委统筹安排国开行提供贷款化解隐性债务问题，已和财政部就具体项目有所沟通，并获财政部支持，包括江苏、陕西还有东北省份。

　　——“郎有情、妾有意，家长也不反对”，似乎好事已成。湘潭将成下一个镇江，发行利率和二级利率一路向下指日可待。

　　再看贵州这只。贵州债务率较高，城投公司融资活跃，贷款、债券、信托、租赁、定向融资几乎各种十八班武艺都在用，背后的原因自然是城投公司巨大的偿债压力。

　　上周低评级的发行人是息烽县（贵阳下属县）城市建设投资有限公司，主体评级为AA-（中诚信），这期企业债发行规模8亿，期限7年，票面利率8%。这也是息烽城投首度在债券市场上融资。

　　发行人其中一个股东是农发基金。2015-2017年几万亿的专项建设基金投出去后，农发基金和国开基金成为很多城投公司的股东，明股实债魅影重重。镇江模式扩散后，开行和地方政府之间的绑定更深了。

　　实际控制人则是息烽县政府。息烽县2018年的财政数据还没有披露，查到的2017年一般公共预算收入仅有7.9亿。这个财政收入水平放到全国而言都很低，不足10亿的规模甚至入不了信托、租赁公司的“法眼”。

　　因此这期企业债能够发出来，很不容易。一是地理位置好，省会贵阳下辖县；二是引入贵阳城市建设投资（集团）有限公司担保（主体评级为AA+）。引入后，本期息烽城投债债项评级达到AA+，才能顺利发出债来。

　　也就是在上周，贵阳下辖县级市清镇市也首度在债券市场融资。发行人是清镇市城市建设投资有限公司公司，主体评级为AA，引入贵阳金阳建设投资（集团）有限公司担保后债项评级达到AA+。“19清镇城投债”发行规模10亿，期限7年，票面利率7.5%。

　　公司实控人是清镇市政府。2017年一般公共预算收入16亿，几乎是息烽县的两倍。所以清镇同期限的城投债利率要低于息烽县50个BP。

　　稍早前的3月7日，安顺下辖西秀区城镇投资发展有限公司发行了一期城投债，期限5年，票面7.5%，主体评级AA，无担保。

　　虽然贵州非贵阳区域的城投债仍不好卖，但是城投信仰渐次充值，一些高债务的区域也能发出债来。

　　这一轮的地方债管控始于2017年的50号文、87号文，至2018年的23号文达到最严。23号文一出，几乎从资金端封住了城投所有的融资路径，城投的资金链到了最为紧张的时刻。不过随后7月国常会表态支持融资平台的合理融资、10月101号文出现，边际趋松的形势已经出现。

　　近期交易所放松城投债发行，可用于借新还旧；镇江模式再度扩围——这些都使得城投信仰再度充值，城投的风险降低。机构宁可要AA城投，也不要AAA的民企。但资金流到城投用于借新还旧，效率是降低的。

　　中财办原副主任杨伟民之前解读去杠杆的时候说，债务太高，每年还债的本息可能都超过新增GDP，新增用于支持GDP的比例会越来越小，这终究不可持续的。借新还旧、借新还息，最后是资产负债表恶化的循环。

　　企业部门中尤其是城投最是如此。所以无论发债借新还旧还是镇江模式，都只是一时的债务重组措施，并非治本之策，毕竟债务余额并没有减少。如果一味借新还旧，资金与空转无异。

　　一句话，一味置换没有未来，艰苦化债才有希望。