86家IPO撤单公司对赌协议全曝光：PE正追杀(2)

　　被撤单之后，这86家公司除了面临清算，恐怕也难在短时期内理清与125家PE的纠缠。

　　“对赌协议”协议属于舶来品，其专业说法是“估值调整机制”，主要由股权对赌和现金对赌，其实质为期权的一种形式，而在境外上市公司当中，对赌协议是常见的操作。

　　但在我国，证监会已经明确了包括上市时间对赌、股权对赌协议、业绩对赌协议、董事会一票否决权安排、企业清算优先受偿协议等五类PE对赌协议，为IPO审核的禁区。

　　“撤单后，如果连并购退出都没有希望，我们第一件事要做的，就是跟公司老板追对赌协议，损失能挽回一点是一点。我们也有压力，项目血本无归，LP也会给我们压力。”一家知名PE公司中层告诉理财周报记者。

　　据前述业内人士介绍，这些对赌协议，从证监会正式受理公司IPO材料开始，将自动失效。桌面上的协议失效后，PE与公司一般会签订一则有条件回复对赌的补充协议，即一旦被撤材料，先前的对赌协议重新生效。

　　“很多PE都这么做，这是证监会明令禁止的，但大家接着都有一份桌底下的协议，这是行业潜规则。”前述PE负责人透露。

　　这样说来，这些终止上市公司将可能面临对赌协议重新生效的风险。据了解，一般PE与公司对赌协议主要为业绩对赌和上市对赌，而这些终止上市公司，或多或少都面临行业不景气、业绩下滑的风险，其对赌失败的几率也大幅增加。

　　面对凶猛的对赌协议和背后的PE博弈，一场心照不宣但又掩人耳目的厮杀不可避免。

　　桌底下的对赌协议

　　“对赌事件在行业内比较普遍，很多时候签署投资协议时都会有这个，同时签一个对赌的补充协议。”华南一家创投机构合伙人对理财周报记者表示。

　　据了解，公司与投资机构签订对赌协议已经成为心照不宣的“圈内事”。而证监会的明令禁止，使得企业与投资方的对赌变得讳莫如深。

　　也正是这样的私下作为，为对赌增加了一些神秘色彩，也使得对赌背后的风险更大。

　　时值IPO重新开闸，一年前甘肃世恒PE对赌第一案对业内产生的震撼，远超想象。

　　对没能成功上市的公司来说，那些已签的对赌协议，犹如一座活火山，一旦终止上市，随时可能爆发。

　　“终止上市之后，签订的对赌协议一般都是自动生效，不过也有会调整的情况，比如丰林木业的对赌。”一位PE人士表示，“2007年，本来丰林木业是和投资方对赌了上市时间，后来没赶上，投资方又调整上市时间期限。最后，丰林木业第一次IPO失败了，对赌协议就在2010年12月3日取消。”

　　“不过，这种情况在业内情况很少，一般都是按照协议来。对赌就跟赌博一样，在没有开大、小之前，都不知道会怎么样，但是开了之后就得愿赌服输。”上述业内人士表示。

　　“他们当初投的时候，只是告诉我，对赌协议只是一个形式，一般不会动真格，我没有警觉，就签了。向会里(证监会)递交材料后，我们又签了一个解除对赌的协议，但当天他们又拿了一份补充协议的补充协议给我本人签，还是原来的对赌条件。”一个去年终止IPO的制造业的老板愤愤不平，“结果，材料还在会里，他们就拿着那份桌底下签的补充协议，要求我兑现对赌承诺，赔几百万。”

　　对赌协议中，主流内容为股权的转让和现金，一旦企业方没有达到协议规定条款，即需要通过转让股权和现金交易来兑现协议内容。对终止上市企业来说，IPO的失败加上对赌立即生效产生的股权、现金压力，这是一个很大的挑战。

　　同样有压力的还有看似强势有力的投资方。

　　“市场观念都觉得企业看上去比较弱势，其实谈不上，有些方面可以说正是因为企业比较强势导致了对赌协议条款的存在。”上述华南创投机构合伙人表示。“对赌是企业对投资方有个承诺，为什么出现承诺，是为了在某种程度上达到一个平衡。”

　　“在老板和PE的博弈中，老板当然更有优势。因为他最清楚公司的运营情况，他自己最能清楚地判断企业的现金流和营收状况。”上述华南一家PE负责人也表示。

　　“出现对赌实际上是，企业方比较乐观，觉得可以做得更大，成长得更好，特别是融到资之后。在投资时，企业方提出对未来利润的乐观预期，那我们必须要有一个对等要求，如果企业做不到，要补偿投资方的估值。”上述合伙人补充表示。

　　“选择对赌跟很多方面有关系，如市场、行情、投资方式等。另一方面，我们也要对LP交代，投资没有回报我们压力也很大。”一位业内PE坦言。