双汇发展：行业洗牌加剧 多年的故事有望成现实

    前言:双汇不会缺席食品饮料牛市,当前可能是预期差最大的品种,板块驱动下估值修复空间巨大。今年是食品饮料的大年已无需置疑,当伊利站上20x、茅台奔向25x、海天接近30x,目前板块中估值最低的14x双汇是明显的价值洼地,且当前预期差非常明显,市场忽视了抢市场策略下屠宰可能带来的业绩弹性,同时肉制品量利稳增、新品突破可期,板块整体驱动下,公司估值修复空间巨大。在业绩确定和高分红(股息率5%+)的有力支撑下,我们认为下半年估值催化因素将会密集出现,坚定看到20倍,千亿市值可期,50%空间,大资金的弹性选择。

    业绩确定来自哪?——十年一遇的屠宰行情巨变。(1)行业整体下滑严重,双汇却逆势增量:高猪价下屠宰行业全面深度亏损,大中型企业屠宰量下滑明显,我们草根调研显示16年至今已有十几家大中型屠宰厂关门歇业,金锣1-5月份屠宰量下滑40%,国家统计局数据显示1-5月份定点企业屠宰量下滑5.9%、全国鲜冻肉销量下滑3.8%。但双汇的屠宰量却逆势上升,生鲜冻品销量更是保持大两位数的增长(很多中小屠宰场直接转变成了双汇的经销商,再比如重庆梅林停产当天,双汇就派销售人员过去接收了其之前全部的经销商和网点)。公司从去年底开始的抢市场策略执行到位,市场份额迅速提升,行业洗牌加剧,讲了很多年的屠宰集中度提升的故事有望逐渐成为现实。

    (2)抢市场策略行之有效,实际收益正在开花结果:抢市场策略带来的实际收益效果开始显现,1-5月份公司完成了阶段性的抢市场目标,6月份猪价稍微回落,立于前期抢占市场的基础,公司屠宰头均盈利大幅回升,上半年主要稳利增量,下半年将实现量利双收。且就目前进度来看,全年进口猪肉量也会较大幅度超过30万吨,对整体生鲜冻肉的销售及盈利带来的贡献也将不小。

    (3)屠宰带来的业绩弹性可能超出市场预期:屠宰带来的业绩弹性有望超预期,之前的预期比较低,因为一季度公司屠宰利润占比已不到5%,但14年据我们测算曾高达20%,15年也有12%,因为十年一遇的猪周期和从来没采用过的市场策略(解决价格短板,迅速抢占市场),所以导致屠宰能够带来的业绩弹性可能是市场没有充分认识到的。而屠宰集中度提升对今后的作用更大,公司本轮增长主要是来源于网点数量增加,不是单点销售增长(甚至有些是下滑的),所以一旦行业恢复,双汇向上的弹性肯定是最大的。

    (4)肉制品量利稳增,全年业绩无忧:肉制品方面,由于二季度为消费淡季,整体销量可能表现一般,预计基本持平(整个上半年依然实现增长),但吨利同比还是继续提升的(进口猪肉平滑、劳效提高、结构提升等)。目前市场唯一担忧的在于下半年鸡肉价格的影响,二季度公司采购价已接近10000元/吨(实际的同比提升幅度不是很大),公司对于三季度鸡价继续上涨会有相应的应对措施,不必过分担忧。另外,下半年为销售旺季,适当减少促销返利,有能力保持吨利水平,所以全年看肉制品既能量增,又能吨利提升。总之,量利双升下的肉制品大盘稳增(10%-15%)+屠宰的超预期弹性贡献(20%以上),带来全年业绩的确定性增长。

    目标价30.0元,重申“买入”评级。预计公司2016-2018年实现收入559、621、689亿元,同比增长25.08%、11.14%、11.03%,实现EPS为1.48、1.68、1.87元,同比增长15.09%、13.44%、11.21%,目前14倍基本无向下风险,但估值提升仍有相当空间,给予目标价30.0元,对应2016年20倍PE,重申“买入”评级。（中泰证券）