金融股迎来投资机遇_金融股哪个最值得买？(4)

　　银行：所受影响有限；融资成本的潜在下降或许有利于银行业。

　　我们估算银行受到的A股市场间接影响的资产规模约为人民币1.6-2.1万元，相关渠道包括理财产品/自营资金投资于两融受益权、结构化产品（如伞形信托）、股票质押贷款等。除非股市持续大幅下跌，否则银行面临的下行风险有限，因为银行是这些产品的固定收益/优先级投资者，且对手方为金融机构（券商和基金）。另一方面，去杠杆调整对银行基本面或构成利好，因为潜在的理财产品收益率下降和存款外流放缓可压低银行的融资成本。

　　对国内银行股持建设性看法；青睐大型券商。

　　鉴于政策持续放松、贷存比限制取消以及更加有利的消费者信贷政策，我们维持对国内银行股的建设性看法。我们更看好资本运作良好、收入多元化的大型券商。强力买入招商银行A、中信银行H、中国信达和广发证券H。风险：放松政策/改革推迟、盈利不及预期。

　　国泰君安：两融业务风险和空间的深度解析——“融”尚可控，“融”仍可增

　　融资融券规模提升对券商业务模式和估值有显著影响。（1）2014年7月以来，两融规模飙涨至2万亿元。两融工具使用有利于投资者兑现利好预期，但也大幅增加了市场波动，这引起了监管层对杠杆工具的关注。（2）对券商而言，本轮牛市券商的业务模式已经发生了较大变化，受“一人多户”放开影响，传统高弹性的经纪佣金收入占比降低，而以两融规模驱动的利息收入和信用交易佣金收入占比提升。

　　基于业务需求和资金供给两个角度，测算了阶段两融业务规模上限3.1万亿。（1）资金需求角度：基于中国台湾可比阶段两融规模顶点，中国台湾1990年代两融占总市值比最高接近8%（其中融资规模最高突破5%），按照现有A 股市值水平，估计资金需求上限约3.65万亿元；（2）资金供给角度：券商两融规模扩充受净资本/负债和流动性约束（LCR/NSFR）条件限制。其中券商负债/LCR/NSFR 限制构成了两融规模阶段性的强约束，规模在3.1万亿。我们认为相关测算方法属于偏保守的静态测算，若券商净资本补充规划和约束条件放宽，行业两融上限有望进一步提升。

　　基本面坚挺、估值具有安全边际，风险评价下降将带来估值提升行情。（1）目前两融业务的维持担保比例约在250%左右，相对年初有所提升，两融业务系统性“爆仓”概率较低，行业业绩的高速增长确定性高。（2）目前券商市值对应2015动态PE 不到20倍，龙头券商均在15倍附近。估值无论从横向还是纵向对比来看均具有吸引力，未来经济企稳将带来DDM 模型中风险评价的下降，从而基本面增长确定、估值较低的券商板块届时将迎来估值的显著提升，板块将具有极强的投资价值。

　　维持行业“增持”评级。（国泰君安 分析师：刘欣琦）

　　申万宏源：证券行业7月1日事件点评

　　沪深交易所和中国证券登记结算公司下调交易经手费和过户费，并于8月1日起正式实施。此次下调经手费和过户费的幅度分别为30%和33%，从下降的绝对数来看，经手费由万分之0.696下降到万分之0.487，下降约万分之0.21，经过我们测算过户费大约下降万分之0.1，二者共下降约万分之0.3，证券公司前5个月的平均佣金率约为万分之6，加上交易费用，证券公司向客户收取平均佣金率约为万分之7，因此经手费和过户费下降幅度约为佣金率的4%。

　　扩充证券公司负债渠道，证券公司资金供给能力大幅提升。1）将短期公司债试点范围扩大到所有证券公司。根据证券业协会5月份数据，证券行业净资本为9765亿元，可以发行的短期公司债规模为5859亿元。由于2014年10月证监会已经批准20家证券公司试点短期公司债，这些证券公司大多数是上市券商且规模处于行业前列，估计目前这20家证券公司净资本占比为60%，因此行业新增供给约为2300亿；2）允许证券公司开展融资融券收益权资产证券化业务。早在2013年招商证券和广发证券便想要设立融出资金债权资产证券化产品，但最后未被证监会通过，现在证监会允许证券公司开展两融收益权资产证券化产品，能有效盘活两融资产，且可以多次循环进行资产证券化融资，仅受净资本/净资产不低于40%的限制，5月底证券行业净资本/净资产为84.4%，业务空间巨大。

　　两融管理办法修订提前出台，不动产可作为补充担保物。昨晚出台的《管理办法》与征求意见稿最大的不同就是当客户需要补充保证金时，可以提交除可充抵保证金证券以外的其他证券、不动产、股权等资产，扩大补充担保物范围至不动产可以大大提高客户及时补充保证金的能力，有效降低平仓风险，有利于维持市场的稳定。

　　国金证券：三项利好政策密集发布，继续强烈推荐券商

　　1、三项利好政策的密集发布是组合拳，两融管理办法放开了券商的业务端，融资途径放宽拓展了券商融资渠道，交易成本的降低有利于提升交易量，向市场释放积极信号。

　　2、两融管理办法的紧急提前公布（由11号提前到1号发布，并即日实施）、办法中对于交易所调节保证金比例、标的范围，券商两融规模、展期、担保物违约处置标准方式（强制平仓将不是惟一控制风险的标准）等的放宽，对于两融业务发展是极大利好，券商在发展两融业务中将有更多主动权和灵活性，同时，两融风险的控制也由硬性指标监管变的更加市场化。目前两融规模2.1万亿，预计2015年发展空间最少还有1倍。

　　3、发行短期公司债由试点扩展至所有券商，同时，允许券商开展两融收益权资产证券化业务，这两条措施可以说对于券商发展有雪中送炭的作用。资金紧缺是制约券商发展的瓶颈，这两条措施有效拓展了券商融资渠道，可以快速补充业务发展所需资金，增强公司营运资金的灵活性，提升公司财务杠杆和盈利能力。

　　4、经手费和过户费虽在交易成本中占比较低，但此举重要意义为继续释放积极信号，同时交易成本降低也有利于交易量提升，利好券商行业。券商在交易中收取的费用含佣金、过户费和印花税，佣金中的规费即经手费和证管费，过户费降低将降低客户交易成本，经手费的降低对于佣金率的影响，假设佣金率为0.55‰，我们测算佣金率下降约3.8%左右，影响较小。

　　客户交易成本主要有印花税（1‰，卖方征收）、经手费（0.0696‰，双向）、证管费（0.02‰，双向）、过户费（沪市按交易面值0.3‰双向收取，深市按成交金额0.0255‰双向收取）和券商佣金（0.5-0.6‰，双向）。