分众传媒：增速放缓对公司整体净利润拖累有限

    2017年上半年,公司实现营收56.41亿,同比增长14.49%。实现归属上市公司净利润25.33亿,同比增长33.23%。实现归属上市公司股东的扣非净利润21.08亿,同比增长32.02%。公司预计2017年1-9月将实现净利润38.3亿-39.3亿,同比增长21.70%-24.88%。扣非净利润增速远高于营收增速,体现出公司对经营杠杆的良好利用,以及进一步强化的成本控制能力。

    2017年上半年,公司楼宇媒体实现营收44.27亿,同比增长14.24%,是近年来最快营收增速(2012-2016年公司楼宇媒体营收增速分别为9.4%、10.1%、12.8%、12.98%),反映出楼宇广告行业持续攀升的景气程度。受制于尚未开采映前广告业务的高价值银幕数量越来越少,以及院线行业整体低迷的大环境,公司影院媒体收入增速出现明显滑坡。2017年上半年,公司影院媒体广告实现营收10.06亿,同比增长仅为13.61%。2017年上半年,公司楼宇媒体贡献营收的78.49%,毛利的84.53%。公司影院媒体贡献营收的17.83%,毛利的15.57%。由此可见,公司影院媒体利润贡献度较低,增速放缓对公司整体净利润拖累有限。

    毛利率提升叠加三费控制能力增强,公司扣非净利率大幅增长。毛利率方面,受益于经营杠杆和规模效应,2017年上半年,公司实现毛利率70.81%,同比增长1.3%。三费控制方面,2017年上半年,公司实现销售费用率17.99%,同比下跌2.37%,实现管理费用率4.32%,同比下跌0.07%。毛利率提升叠加三费的良好控制,2017年上半年公司扣非净利率达到37.4%,同比增长5%。

    基于影院媒体收入增速的放缓,我们调低公司2017和2018年营收预期。我们预期2017和2018年公司将分别实现营收117.40亿、135.10亿,净利润53.40亿、63.20亿,对应EPS分别为0.44、0.52,对应当前股价PE分别为21、18倍。跨媒介形态间,楼宇广告业务具备不可替代的广告形态价值;楼宇媒介形态内,公司在先发优势下已建立起竞争优势突出的核心壁垒。此外,我们亦看好公司国际化及后续投资收益释放潜力,解禁压力让公司股价处于超跌位置,我们看好减持压力逐步释放下公司估值逐步回归,维持“买入”评级。（东吴证券）