隧道股份：投资类项目经验丰富 国改预期强烈

    轨交市政与PPP 推动订单快速增长。公司公告2016 年新签施工设计订单总额487.3 亿元,同比增长33.98%,其中PPP 等投资类项目带动的施工部分总金额约108 亿元。施工/设计订单分别为466.7/20.6 亿元,分别同比增长35.52%/6.65%。施工订单按照业务类型分,轨交/市政/能源/道路/房建/其他分别签订129.7/81.5/32.7/117.6/80.0/25.2 亿元,同比增长57.2%/136.6%/-4.6%/-5.4%/56.3%/42.5%。轨交、市政、房产工程是推动订单快速增长的主要领域。按地域区分,上海市内与市外业务均衡发展,增速均约为21%,占比均在45%左右;海外业务表现亮眼,新签订单54.8亿元,同比大幅增长1193%。从空间类型上看,地下/地上业务分别占比39%与61%,增速分别为30.6%/38.8%。投资类项目新签139 亿元,同比增长2816.77%,主要因2015 年仅中标一个项目基数低。

    投资类项目经验丰富,全产业链协同强势发力PPP。由于2015 年较多投资类项目需按照PPP 项目规范重新招标,全年仅签约一个4.8 亿投资类项目。2016 年全年中标3 个PPP 项目合计131 亿元,此外联合绿地集团中标南京地铁5 号线工程PPP 项目,项目投标报价为196 亿元(目前联合体正就各方占比及职责分工进行协商,暂不计入2016 年),未来模式有望成功复制,继续强势发力轨交PPP 领域。公司具备创新基因,探索基建领域投融资新模式,成功践行公司可转债、资产证券化、产业基金等金融手段,运作过多个大型BOT/BT 项目,全产业链参与PPP 项目优势明显。

    上海国改迎风口,股份划转上海国资流动平台,公司国改预期强烈。上海2016 年出台混改纲领性文件后,进展不断,如多家企业公告股权划转国资平台认购ETF,三爱富、上海电气、华鑫股份进行资产重组等,都显示上海国企改革渐入佳境,持续创新引领全国。前期上海国改案例多集中在整体上市、资产重组整合、国资流动平台等方面,今年1 月18 日出台的员工持股试点方案标志着后续员工持股/股权激励/混改等将成加速推进重点。

    公司去年10 月29 日公告控股股东将其持有的公司13%股份无偿划转给上海国资流动平台国盛集团已完成。此次股权划转,标志着公司国企改革进一步提速。参考此前上海建工案例,公司后续有望在股权激励、引入战略投资者等方面破题,在充足订单基础上加速业绩释放。

    投资建议:我们预测公司2016-2018 年归母净利润分别为16.3/20.4/23.5亿元,对应EPS 分别为0.53/0.65/0.75 元,当前股价对应PE 分别为22/17/15,考虑到公司未来PPP 业务的巨大潜力及国企改革进程提速,给予公司目标价14.3 元(对应2017 年PE22 倍),“买入”评级。

    风险提示:国企改革进度不达预期风险、PPP 项目落地不达预期风险。（中泰证券）