苏泊尔：线上渠道将保持高增速

    受益SEB订单恢复,公司出口逐步改善。目前公司出口收入80%多来自SEB订单,2016年一季度SEB消化库存导致对苏泊尔的订单下滑,5月份SEB订单已经改善,此外公司从OEM走向ODM,参与SEB订单设计(成本更低更有竞争力,使得SEB在北美扭亏为盈),因此我们预计SEB订单情况好转将使苏泊尔出口恢复增长,预计全年出口可以保持3%以上增速。

    一二级市场受益于产品结构升级与新品类拓展。(1)一二级市场小家电升级换代明显,产品结构升级带来高端化产品提升,以球斧电饭煲为例,公司800元以上的电饭煲占比远远高于对手。公司电炖锅为国内第一品牌,知名度高;榨汁机等品类增长迅速。(2)从厨房小家电向环境类与生活类拓展开辟增长新空间。中国小家电保有量约在7件左右,国外小家电大约在20-30件,非厨房小家电成长空间巨大,公司从14年下半年进入生活类电器,主要推出电熨斗、挂烫机、空净化器和吸尘器四个大品类,使得苏泊尔品牌内涵更加丰富,从小厨电延伸到小家电中。公司股东SEB在国外的生活类与环境类电器有深厚的专利积累,非厨电方面全球排名第一,公司利用SEB专利技术引进产品原型,再进行改进,公司每年申请专利1000件以上,公司将通过专利保护快速切入市场,做大非厨房小家电品类规模,目前在产品与渠道中已做好充足准备,预计2-3年非厨电将做到3个亿左右,公司依靠SEB和强大的研发能力,将获得强大的竞争优势。

    三四级市场渠道下沉打开销量空间。三四级市场小家电主要处于普及阶段,市场集中度比较分散,目前美的、苏泊尔与九阳三家市场份额占比没有到50%,未来随着小家电中三大品牌向三四线进一步渗透,将挤占小品牌的市场份额,市场集中度会提高,原因在于三四级市场中商超渠道的费用较高(三四级市场现在地方超市10-15%,一二级KA费用20-30%),小品牌无力支付渠道费用,会被淘汰出局(目前很多小品牌在三四级市场渠道主要杂货店)。目前公司三四级市场增速在20%以上,小家电内销中三四线占比40%以上、炊具中三四线占比35%以上,可以预计,公司在三四线渠道下沉过程中将提升市场份额,收入保持较高增速。

    线上渠道将保持高增速。目前公司线上收入占比20%,公司线下毛利率比线上高5-10个百分点,线上费用大约为10%、线下费用15%-20%,净利润水平线上与线下差异不明显,目前公司线上增长速度约为30-50%,预期未来2-3年线上占比能超过30%。

    盈利预测与评级。我们维持公司2016年到2018年每股收益分别为1.78元、2.24元和2.76元的盈利预测,对应的动态市盈率18倍、15倍和12倍,考虑到公司少数股东权益将进一步收回,维持“增持”投资评级。（申万宏源）