被忽略的细分龙头：和而泰

    今天的主角叫“和而泰”，大家对这家公司可能不太熟悉，公司市值200亿不到，然而这家公司销售的产品却是我们日常生活用品中的核心部件。今年的年报阶段我们想和大家尽量分享一些细分赛道的龙头公司，行业里的“隐形冠军”，那些超级大白马，比如海康、药明等公司的年报已经有许多人聊过，笔者就不再给大家重复这些内容了，我们会结合平时调研，和大家分享些不一样的公司。

    公司基本面

    公司2020年收入46.7亿元，同比增长28%，归母净利润3.9亿元，同比增31%。增长看着“平平”，但公司在过去10年期间，始终保持着收入平均20%的增长，归母净利润约30%的增长。这是非常不容易的。

    公司的主营业务由两部分组成，一是智能控制器，第二则是微波毫米波射频芯片的设计生产。这么看起来还是很抽象，笔者展开详细介绍一下。

    智能控制器是终端内的核心部件,是实现各种用途的计算机控制单元,扮演“神经中枢”及“大脑”的角色。一般以微控制器(MCU)芯片或数字信号处理器(DSP)芯片为核心,依据不同功能要求辅以外围电路,并置入相应软件程序,最后经过电子加工制造而成。而新一代智能控制器是公司对传统设备进行改造、进行智能化升级，使传统控制器具备互相连接的能力，实现物联网服务的加载。通过智能控制器采集数据上传，结合移动互联技术、网络通讯技术手段，可以为终端厂商开发相应设备远程监控、数据统计分析平台，实现智能化设备互联互通，为用户提供相应产品在线服务。

    公司的智能控制器主要聚焦于家用电器智能控制器、汽车电子智能控制器、电动工具智能控制器、智能家居控制器系列产品。

    财务与指标

    2020年和而泰家电智能控制器营收29.8亿,占总营收64%,是公司的传统核心产品。现在的家电已经向数字化和智能化发展,未来家电的智能控制器渗透率还有望进一步提升,且智能控制器产品技术含量增加,带来附加值的提升。

    现在许多国内外的知名终端厂商主要以品牌运作、技术研发及销售渠道为发力方向,而将智能控制器交由专业厂商生产,所以类似和而泰等国内领先的智能控制器制造商也会带来一定机遇。

    2020年公司汽车电子智能控制器营收9887万元,占营收比2.1%，占比还很低，未来有提升空间。和而泰2019年设立深圳和而泰汽车电子,拓展汽车电子智能控制器业务。目前产品主要涉及汽车散热器、冷却液加热器、加热线圈、发动机力变器、引擎风扇控制器、门控制马达等方面的智能控制器。

    2020年公司电动工具控制器营收8.1亿元,占比17.4%。公司的电动工具产品主要包括电动真空仪、打磨机、工业吸尘器、搅拌机、电动剪切机、开罐器、农用电动机械等产品的智能控制器。中国已成为全球最主要的电动工具生产国,出口量位居世界第一。和而泰目前已经成为全球电动工具第一梯队的TTI公司的供应商,电动工具产品也是作为公司四大重点发展方向之一。

    智能家居智能控制器营收4.4亿元,占比9.5%。公司智能家居类包含了新型智能控制器及智能硬件、LED应用产品、智能建筑及家居控制器。其中占比最高的是新型智能控制器及智能硬件,主要包括智能家居、智能卧室、智能净化等产品。和而泰是行业内较早进行大数据运营服务平台开发的公司,公司产品线丰富,大数据输入接口种类广泛,已具备“新型智能控制器、智能硬件+厂商服务平台”的物联网方案。

    公司实施“三高”的经营定位，即高端技术、高端客户、高端市场，是伊莱克斯、惠而浦、西门子、TTI、ARCELIK、BSH、博格华纳、海信、海尔、苏泊尔等全球著名终端厂商在智能控制器领域的全球主要合作伙伴之一。

    其他的收入组成有医疗护理类和射频芯片。

    说到射频芯片，公司在2018年收购了铖昌科技,切入微波毫米波射频模拟相控阵T/R芯片业务。这里重点介绍一下，微波毫米波射频T/R芯片组件是有源相控阵雷达的核心组件和关键技术。铖昌科技是目前国内唯一一家承担国家大型装备型号任务射频芯片供应的民营企业。主要产品包括功率放大器芯片、低噪声放大器芯片、模拟波束赋形芯片、数控移相器芯片、数控衰减器芯片以及GaN宽带大功率芯片等。主要客户分军、民两条线,军品已广泛用于国家航天航空、武器装备领域中的国土资源普查、卫星导航。

    铖昌科技对公司的业绩承诺为2018、2019、2020年分别实现归母净利润5,789万元、6,663万元及8992万元。值得一提的是，去年年底，2020年12月,公司公告拟拆分铖昌科技独立上市,分拆上市后和而泰仍控股铖昌科技,且合并报表。

    公司收入海外比重达到70%，这是因为家电、汽车电子和智能工具的客户大多是海外客户。这点在刚才介绍业务的时候已经提到了。

    公司近10年的毛利率保持缓慢的上升趋势，近5年则较为稳定。

    细分来看，传统的家用电器毛利率较低，2020年为17%；电动工具为29%；智能家居25%。

    ROE方面，公司的ROE从2011年的3%已经上升至2020年的15.5%，最近3年都在15%-16%左右。

    股权结构，控股股东刘建伟，持股16.24%，刘总拥有哈尔滨工业大学工学硕士学位,曾任哈工大航天学院教授,哈工大深圳研究生院教授,作为公司的核心技术人员,刘建伟也是资深的自动控制专家。刘建伟2000年参与创立和而泰，曾获得“2016福布斯中国最佳CEO”称号。

    行业初了解

    接下来我们聊聊公司未来有增长潜力的产品所在行业情况。

    首先，自然是新能源汽车。根据IHS预测，2023年，全球新能源汽车渗透率将超过25%，到了2027年达到50%。

    电动车的“三电”系统也替代了传统燃油车的系统，主要体现在电机代替了发动机，电控系统代替变速箱，电池代替油箱。其中核心部件是电子控制单元(ECU)，它被称为汽车电子控制系统的“大脑”。ECU是汽车电子系统中用于控制电气、电子系统的嵌入式系统,通过对传感器输入信号进行分析处理,使执行器按照控制目标进行工作。典型的电控单元包括发动机控制器(ECM)、动力总成控制器(PCM)、传动系统控制器(TCM)、制动控制器(BCM)、中央控制器(CCM)、车身控制器(BCM)等。

    ECU的市场规模预计在2030年达到1560亿美元，而且将是未来十年的控制单元主流。据麦肯锡报告，2020年ECU及域控制单元市场规模920亿美元，占汽车电子电气市场的29%，之后10年将保持约5%的增速。

    第二个板块则是即将分拆上市的铖昌科技所在领域，毫米波射频芯片。这个领域涉及到非常专业的技术，笔者翻阅了相关资料，给大家做个大概的介绍。

    微波毫米波射频T/R芯片组件是有源相控阵雷达的核心组件和关键技术,有源相控阵雷达技术是全球军事强国竞相发展的重大军工技术发展方向。在相同工作频率和雷达孔径下,相控阵雷达的更新速率、反应速度、多目标追踪力、分辨率、抗干扰能力等都远优于传统雷达。

    相控阵雷达发展经历了三个技术阶段:无源相控阵雷达→采用分立元件的固态有源相控阵雷达→采用单片微波集成电路(MMIC)的有源相控阵雷达。通过性能对比可以看到,采用MMIC的有源相控阵雷达性能优势明显,因此成为全球各强国雷达技术研究的重点。

    其中的有源相控阵收发（T/R）组件芯片是有源相控阵系统最核心的部分，直接决定了相控阵雷达的性能。而铖昌科技已经解决了模拟相控阵雷达T/R芯片高级程度、高效率、高可靠性等核心技术问题。毫米波射频集成电路未来不仅可以在国防中，还可以在5G领域都能发挥重要作用。

    5G毫米波应用也被国家纳入重点规划。工信部在2020年3月《关于推动5G加快发展的通知》中明确指出,将结合国家频率规划进度安排,组织开展毫米波设备和性能测试,为5G毫米波技术商用做好储备,适时发布部分5G毫米波频段频率使用规划。

    公司点评

    最后，我们总结一下。

    首先，过去10年，公司保持了每年营收20%左右和净利润30%左右的增长，非常不容易。未来3年，我相信公司还是能够保持这样的增速（2021年1月,公司公告了股票激励计划,业绩考核要求为,以2020年净利润为基数,2021年净利润增长率不低于35%,2022年净利润增长率不低于70%,2023年净利润增长率不低于120%。），股权激励的考核已经彰显了公司对未来业绩能持续增长的信心。

    其次，从业务上看，公司主营产品，控制器，做到了行业领先。家电类的和电动工具的控制器是比较传统的产品，不过，和而泰和其他做控制器的企业不一样。因为公司不是做的通用市场，而是和客户做定制性的开发。

    通用产品的价格高高低低的。而定制产品就是成本加成，产品的销售单价是在每个项目开发的时候跟客户单谈的，而且一旦客户下单之后，随着公司的经营规模和管理水平的不断提升，在内部挖潜的潜力就比较大了。

    比如说一个产品，原来刚投产的时候是用某一个方案，投产稳定了以后公司可以不断的优化，优化以后的结果是成本或者方案的竞争力会有比较大的增强。同时一个产品量产以后，公司在内部不断的优化工艺，优化生产制成管理，也能够在制成这边能腾出比较多的空间。这样的结果，就是公司传统产品的毛利率和净利润率可以保持稳定，甚至慢慢提升。

    新产品方面，公司的汽车电子，拿到手的订单超过了50亿，未来可能还有一些比较大的潜在的机会和项目。汽车电子是我除了电池之外，另外一个非常关注的细分领域。道理也比较简单，未来电子在汽车里占的份量越来越高。

    在传统燃油车里面，25%的成本是汽车电子，而在新能源车里，超过80%的成本都是在电子产品里，我想更极端的讲，未来汽车都几乎是软件产品了。汽车整车从电控这个角度看，过去是基于总线架构来做的整个电子的分布，现在正向转向从散的控制到集的控制，或者说是集散结合的控制，包括主控制器、域控制器这样一个体系架构，原来传统做汽车电子的，它的技术体系、产品体系、框架体系都在发生根本的变革，给和而泰这样的公司有了很大的机遇。

    我想，我们国家在整个全球汽车产业链中间的位置越来越关键，越来越重要，给和而泰这样的公司在行业拓展提供了周边比较好的环境。我相信，未来汽车电子最大的公司一定是中国企业。

    另外，说个题外话，我也很看好华为，华为的实力一定会超过博世的。华为新发布的自动驾驶系统相信大家也都看到了。

    最后，公司一季度业绩预告也是非常喜人，归母净利润在9800万-1.1亿元，同比增60%-80%。

    市场动态

    最近几周，连续被爆出有白马股暴跌、盘中闪崩等现象，比如宋城演艺、恒瑞医药、中免等等，我认为首先的确有业绩方面的因素（比如顺丰），但也反应了市场的心态极其脆弱，不管三七二十一，先卖出再说。另外，现在市场上量化交易越来越多，量化不看基本面的，所以追涨杀跌是他们的风格。

    市场先生是喜怒无常的，交易对手有时候也经常无理取闹。我想还是那句话，离好公司近一点，离市场远一点；思考多一些，交易少一点；给公司一点时间，给自己一点信心！回到公司本身的价值上来，把交易留给市场！