华天酒店：酒店+地产+商业模式试水张家界

　　研究机构：光大证券 分析师： 李婕

　　公司拟出资7000万与控股股东子公司——银河高科技实业公司共同投资成立张家界华天城置业公司,公司持股70%,新公司将负债张家界华天城项目的建设。项目位于张家界市区中心天门山索道站旁,占地面积399亩,计划总投资20亿元,建设期2-3年,项目将分两期进行开发,其中一期占地176亩、投资10亿元,包括五星级酒店、产业中心写字楼、商品住宅、旅游产品购物一条街、酒吧休闲一条街等,是公司“酒店+地产+商业”发展模式在湖南旅游品牌城市张家界的第一次全面试水。

　　预计一期住宅贡献利润1.3亿元,酒店和商业配套年收入1亿元左右。

　　我们认为,张家界作为国内开发较早的一线旅游城市,各主要景区目前已经比较成熟,未来游客增速将呈现个位数的平稳增长水平,目前供给已经相对过剩的星级酒店未来改善空间比较有限,因此,我们进一步认为公司对5星级酒店、购物一条街和酒吧休闲一条街的投资可能更多的是作为配套项目提升写字楼和商品住宅的未来的价格以获得更高的项目回报,同时也为公司提供持续的经营收入来源。由于该项目处于张家界市中心的天门山索道旁,周边景致、商业配套、交通条件等均比较优越,因此,我们看好项目的未来前景,公司尚未对给出详细的项目开发规划,我们粗略估计5星级酒店客房数量在500间左右,成熟后平均房价和入住率分别在500元和60%左右,未来每年将贡献收入约7000万左右;预计一期商业住宅占地面积100余亩、容积率3.0计算,可售面积在20万平方米左右,按3500元/平米均价计算,销售收入约7亿元,按18%的净利润计算,净利润贡献约1.3亿元;预计写字楼、购物街和酒吧一条街的物业收入每年在2000-3000万左右。

　　大手笔投资及吃紧的资金链下未来不排除再融资可能。

　　根据此次华天城项目一期10亿元的大手笔投资和目前公司账面上2.5亿元的账面现金与近15亿元的银行贷款,我们认为,公司资金缺口非常显著,而且公司在2010年中报中也特别提及“资本市场再融资手段”、“公司资本运作能力还有待加强”等字眼,因此,未来不排除公司加大银行间接融资力度或启动资本市场再融资的可能。

　　2012年前项目难有利润贡献,但前三季酒店盈利超预期提升盈利预测。

　　按照2-3年的建设期,我们预计张家界项目短期内难以贡献利润。不过,2010年前三季度公司酒店主业复苏超出我们的预期,因此,此次我们调高公司10-12年的EPS分别至0.29、0.34和0.50元。考虑到未来公司或将凭借股东在省内的品牌优势并以华天项目为桥头堡继续进军张家界景区经营的可能和公司“酒店+地产+商业”模式下的持续扩张,我们给予公司“增持”评级,12个月目标价11.95元。

　　风险提示:华天城项目投资金额较大且房地产开发项目受国家宏观政策影响,存在一定的投资风险;公司几次收到湖南证监局责令改正通知,公司治理存在一定的风险。