造车新势力2020年报点评：销量、业绩均表现亮眼 开启新战略周期

　　投资要点

　　销量方面蔚来最为强势，小鹏和理想稍弱：蔚来Q1 销量预计2 万至2.05万辆，1-2 月分别为0.72 万/0.56 万，3 月估计为0.72-0.76 万；小鹏Q1销量1.25 万，1-2 月分别为0.6 万/0.22 万，3 月估计为0.43 万；理想Q1销量1.05-1.15 万，1-2 月分别为0.54 万/0.23 万，3 月估计为0.28-0.38万。此前销量基本都能超指引，故而3 月销量有望略超预期。

　　21 年以改款新车为主，22 年会有全新车型周期：蔚来ET7 将于22Q1交付，目前订单超公司预期；小鹏铁锂版G3 和P7 分别于今年4 月和5月开始交货，21Q2 推出第3 款新车并于Q4 交付，22 年将推第4 款新车；理想22 年起保持每年2 款新车发布速度，23 年将交付首款纯电车型。且22 年的新车型基本都搭载下一代智能化平台。

　　21 年扩大渠道+产能扩张，带动销量高增长：蔚来目前121 个城市，23个NIO House 和300 个NIO Space，21 年新开20 个NIO House 和120个NIO Space；小鹏目前69 个城市160 家销售店，年底达到110 个城市300 家；理想目前47 个城市60 家零售店，年底达到100 个城市200 家零售店。产能方面，蔚来Q1 受限芯片+电池，月产能7500 辆，年中可达到1 万辆；小鹏今年正扩产至月产能1 万，22Q3 新工厂将投产。

　　Q4 整体盈利水平有所提升，蔚来、小鹏毛利率均提升明显：蔚来Q4汽车毛利率17%，环比+3pct，但是由于汇兑损益，Q4 亏损环比扩大26%至15 亿；小鹏Q4 汽车毛利率6.8%，环比+3.6pct，亏损8 亿，环比缩窄31%；理想Q4 汽车毛利率17%，环比-2.7pct，Q4 首次扭亏实现1.1亿净利润。

　　在手现金300 亿+，加大研发投入，研发团队计划翻番：20 年末，蔚来在手现金425 亿，小鹏353 亿，理想300 亿。蔚来计划21 年研发费用翻番至50 亿，超此前计划的30 亿；小鹏20 年研发投入17 亿，目标21年研发人员翻番；理想计划今年智能驾驶团队翻番至600 人，21 年研发投入30 亿，同比增2 倍，24 年研发投入提升至60 亿。

　　投资建议

　　造车新势力销量再创新高，高景气度维持，Q1 销量预期上修至45-50 万辆，同比大增250-300%，全年销量预期上修至240-250 万辆，同比80%；近期板块回调，核心标的估值跌至35-45 倍，而行业基本面持续向上，Q1 销量排产超预期，锂、六氟等加速涨价，行业供应偏紧，景气度高企，继续强烈推荐三条主线：一是特斯拉及欧洲电动车供应商(宁德时代、亿纬锂能、天赐材料、恩捷股份、容百科技、新宙邦、璞泰来、科达利、当升科技、三花智控、宏发股份、汇川技术、欣旺达)；二是供需格局扭转/改善而具备价格弹性(天赐材料、华友钴业、容百科技、当升科技，关注赣锋锂业、天齐锂业、多氟多、天际股份)；三是国内需求恢复、量利双升的国内产业链龙头(比亚迪，关注德方纳米、诺德股份、嘉元科技、天奈科技、国轩高科、孚能科技、中科电气、星源材质)。

　　风险提示：(1)疫情风险：疫情或影响车企海外扩张速度；(2)原材料价格不稳定，影响盈利水平：原材料成本在整体成本中占比较高，原材料价格波动超预期，若涨价传导至整车厂，将会影响整车厂盈利水平；(3)政策风险：补贴、牌照等政策不及预期或影响下游需求