新股发行改革剑指高价发行 信披和存量发行成焦点

　　4月1日，证监会公布《关于进一步深化新股发行体制改革的指导意见》，这意味着新一轮新股发行体制改革启动。引人关注的是，指导意见从强化信息披露、调整询价范围和配售比例、加强对发行定价的监管、推行存量发行增加新上市公司流通股数量等入手，拟采取多方措施抑制新股高价发行问题。

　　强化以信息披露为中心

　　自2009年IPO重启以来，新股发行制度改革一直是人们关注的焦点。指导意见明确提出，要强化信息披露的真实性、准确性、充分性和完整性，进一步推进以信息披露为中心的发行制度建设，逐步淡化监管机构对拟上市公司盈利能力的判断。

　　对此，武汉科技大学金融证券研究所所长董登新表示，信息披露充分化是新一轮新股体制改革的最大亮点。“充分的信息披露，是淡化行政干预的前提，这也意味着把拟上市公司投资价值、盈利能力交给市场作判断，而不需要监管层代替思考和代作决定。”

　　指导意见同时规定，要改进发行条件和信息披露要求，落实发行人、各中介机构独立的主体责任，全过程、多角度提升信息披露质量，实现发行申请受理后即预先披露招股说明书，同时改进上市过程中征求相关部委意见的方式，提高效率。

　　对此，业内人士认为，弱化行政审批，强调信息披露，这也为新股发行从审核制向注册制转变作了铺垫。同时，从完善信息披露入手，健全公众公司发行股票和上市交易的基础性制度，推动各市场主体归位尽责，也有利于促使新股价格真实反映公司价值，实现一级市场和二级市场均衡协调健康发展。

　　新股询价引入个人投资者

　　针对新股询价范围过窄、询价过程不透明等问题，指导意见扩大了询价对象范围，除了目前有关办法规定的7类机构外，主承销商可以自主推荐5名至10名投资经验比较丰富的个人投资者，参与网下询价配售。

　　“在新股询价过程引入个人投资者，从某种程度上说可以形成一定的制衡力量，提升散户对新股的议价能力。”董登新认为，这一举措使占比较高的中小投资者拥有参与新股定价的机会，使得定价过程不再是机构的特权。但他同时表示，对主承销商如何选择这些个人投资者，真正做到询价透明是一个值得关注的问题。

　　增强新股询价透明度，有利于在新股发行的初始阶段推动合理定价。相比之下，指导意见推出的“网下向网上回拨机制”则较为新颖。指导意见提出，提高向网下投资者配售股份的比例，原则上不低于本次公开发行与转让股份的50%。当网下中签率高于网上中签率一定水平时，要从网下向网上回拨。

　　业内人士表示，此举意在提高机构投资者的新股持有量，让报高价的机构为自己的不审慎行为买单，以抑制“人情报价”等现象，杜绝盲目高报价。

　　北京大学金融与证券研究中心主任曹凤岐则认为，提高向网下投资者配售股份的比例，取消网下配售股份3个月的锁定期等措施，实际上是把一级市场的利益大都给了机构投资者。

　　新股定价参考行业市盈率

　　长期以来，新股定价过高以及高市盈率发行，投资者对此非议颇多。而从指导意见的相关规定来看，行业平均市盈率将成为未来新股定价的重要参照指标。

　　指导意见规定，如新股预估的发行市盈率高于同行业上市公司平均市盈率，发行人需补充说明该价格存在的风险因素，澄清超募是否合理等。招股书正式披露后，如最终确定的发行市盈率高于同行业上市公司平均市盈率25%，发行人应披露风险，并在盈利预测公告后重新询价，甚至可能重新提交发审会审核。

　　“新股定价参考行业平均市盈率，而不是以往的”一刀切“、硬性设立20倍或30倍的市盈率，充分说明我国新股发行体制改革正沿着市场化的方向迈进。”董登新说。

　　针对高市盈率发行的公司上市后“业绩变脸”，指导意见还加大了对发行人、保荐人的监管力度。比如对发行价格高于同行业上市公司平均市盈率25%的发行人，除因不可抗力外，上市后实际盈利低于盈利预测的，证监会将视情节轻重采取重点关注、监管谈话、认定为非适当人选等措施，记入诚信档案。

　　曹凤岐认为，此举不仅能够促使在新股定价阶段的参与各方充分尽责，同时也有利于新股压低发行价格，回归合理定价。

　　存量发行抑制新股“虚火”

　　上市新股流通量较小，是造成新股爆炒的一个重要原因。为有效缓解新股供应不足，指导意见首次引入了“存量发行”制度：取消现行网下配售股份3个月的锁定期，推动部分老股向网下投资者转让，增加新上市公司可流通股数量。

　　董登新认为，取消现行网下配售锁定期，实现网上认购网下配售同步上市，可以促使网下机构更有动力、更负责任地参与询价、定价，有助于抑制新股发行价格“虚火”。“以前机构的锁定期为3个月，股价的涨跌与网下机构配售无关，造成网下定价与其利益脱节。取消锁定期后，使机构在第一时间内有抛售股票机会，有助于压低询价和定价，改变以往的网下询价机制和习惯。”

　　与此同时，指导意见还规定，老股转让所得资金有一定的锁定期，在锁定期限内，如二级市场价格低于发行价，可用于在二级市场回购公司股票。

　　“引入存量发行制度后，通过对变现资金的严格控制，可较好地控制相关风险，是一种有益的尝试。”董登新认为，对上市公司控股股东和实际控制人转让老股后，设立账户资金余额转让时间和额度限制，在一种程度上可以防止恶意套现，同时也能够实质性地增加可流通的股份数量，对于规范网上询价、压低新股定价以及抑制新股炒作等，都将起到明显的效果。