森远路桥：最“迷你”IPO猜想(2)

　　根据其申报稿数据推算，如果2011年该产品销量较2010年减少一台，按照去年的价格，就将减少销售额1624万元，减少毛利1067万元，占2010年的销售额和毛利的比重分别达到12.5%和15.6%。

　　显然，过于依赖热再生机组单一产品的森远路桥，业绩稳定增长的风险明显存在。实际上，业绩不稳、毛利润连续下降，上市之前已经有所显现。

　　森远路桥的招股说明书显示，2008~2010年，公司的综合毛利率分别为58.95%、52.89%和52.48%，呈现逐年下降的态势。从三大类产品的情况看，导致2010年综合毛利率下降的主要原因是路面除雪和清洁设备业务的毛利率下滑，从上年的48.43%大幅下降到了41.45%。

　　森远路桥对此的解释是，由于除雪撒布车的底盘价格上涨，2008—2010年单位底盘成本分别为14.18万元、16.16万元和17.43万元，这导致了该产品的毛利率下降。

　　从招股书提供的数据看，无论是绝对上涨数额还是上涨幅度，除雪撒布车除底盘以外的其他部件的成本上涨都超过了底盘，森远路桥该业务毛利率下降的首要原因并非所谓的底盘价格上涨，而是对产品总体成本的失控。

　　单一产品依赖过高、成本整体失控情形下，森远路桥一再强调的核心竞争力和市场份额，对于保证其业绩显得格外重要。

　　竞争力弱势

　　绿色养护、经济高效、高科技，一直是森远路桥对外宣传的核心竞争力所在。然而。仅仅是绿色环保、高科技，显然已经无法编造出让资本市场为之沸腾的故事，经济高效，更是受到业内专家质疑。

　　“如果成本过高，养路还真不如拆掉重建。”山西证券机械行业研究员李争东说，这个产业能不能发展，关键是看国家是否支持。

　　李争东算了一笔账，热再生机组单位产品的单价达到1500万左右，如果说筑路的话，单位产品，譬如说一个压路机也就是三四十万块钱，加上其他的探路机，“你一个东西就赶上人家一套东西贵了”。

　　“目前国内负责养路的企业都是国企，他们也一般拥有承建项目的能力。”李争东说，是选择买昂贵的机组，还是重新筑路，企业自有自己的算盘。

　　之前，业内人士指出，中联重科、三一重工均未将该项目作为主营业务，也是因为其目前市场前景尚不明朗。

　　根据证监部门中小板上市指导意见，鼓励高科技、高增长企业上市，身处夕阳产业、利润率相对较低的防守型行业，高科技似乎只是森远路桥上市一个讨巧的名头。

　　李争东分析，就他所要发展的这两个项目，有一个热再生机组，他现在拥有的专利，主要是底盘技术，其实这个项目并非核心技术，同时值得关注的是，其募资建设周期长达4年，对于变化相对迅速的中国制造业而言，周期显得过长，届时是否具有技术性和市场需求，仍存疑问。

　　“森远路桥核心竞争力其实并不强。”李争东说，虽然在一些方面有独到之处，但是在讲究整体规模和实力的机械制造行业，森远路桥显然要比中联重科等大型企业逊色不少。

　　对于促进其上市的绿色环保概念，业内人士认为，节能环保应该是一个产业的大概念，目前销售数额仍然是个位数的情况下，森远路桥主打的热再生机组，至少现在无法上升到一个产业高度，真正节能环保的概念也就不好定论。

　　在市场前景未知的情况下，自身资金薄弱的森远路桥，上市募资扩容，其风险已然隐现。

　　扩容风险隐现

　　根据申报稿，由于销售额的增长，森远路桥应收账款周转率由2009年的2.31次提升至2.98次，但存货周转率却有所下降，由2009年的2.87次降低到了2.75次。并且，公司的流动比率大幅下降，由2009年4.02降到2.14，速动比率也由3.5降到1.77.

　　上述数据表明，在销售增长的同时，公司对应收款的管理较为理想，但同时，由于存货、固定资产等资产的大幅增长，资产的流动性出现明显下降。