资金面拐点确认 A股流动性年内逐步改善

　　10月份以来，从公开市场净投放，到央票收益率下行，再到新增信贷放量，资金面好转的预期不断兑现。同时，随着货币供应量环比止跌回升，市场预期未来流动性仍有较大的改善空间，A股内部资金流动性或将在年内迎来曙光。

　　资金面拐点已确认

　　1年期央票作为市场基准利率的风向标，其走向一直备受关注。上周及本周1年期央票利率连续下降，市场普遍认为，此举即使不意味着货币政策转向全面宽松，也表明政策微调进一步确认。

　　此前，央行连续两周共计净投放资金1630亿元后，本周公开市场可能转向净回笼，因为全周560亿元到期量已被520亿元央票回笼殆尽。即使如此，银行间资金价格仍在下跌，隔夜拆借利率已经连续四天维持在3%以下的低水平，7天、14天的拆借利率也都跌回到了4%以下。四大区域的票据直贴利率已经从13%的高位回落至7%的水平。

　　分析人士认为，下半年以来央行一直在逐步放松流动性，这从回购利率均值不断下降就能够看出。近期节奏有所加快，可能是由于10月份外汇占款出现了大幅下滑，央行必须主动投放流动性以保证基础货币的正常增长。

　　10月份人民币贷款增加5868亿元，环比9月份4700亿元大幅反弹千亿元，增长部分全部来自中长期贷款和企业部门贷款，表明信贷投放更着眼于长期的经济增长，使信贷持续增长的预期强化。

　　主要从事货币和流动性研究的中信建投宏观经济分析师王洋认为，2011年以收紧为基调的政策应该说已经渐入尾声，2012年的政策将以维稳和转型为基调，这在2011年的10月开始看到了，判断流动性拐点已至。

　　流动性回升空间大

　　实际上，11月份以来，市场已经明显感觉到流动性趋于宽松，但对未来资金面改善空间还存有疑虑。然而，招商证券银行业分析师罗毅认为这种担忧有点多余。首先，10月份MI、M2较9月份环比已经明显增加，货币供应量开始触底回升；其次，四季度新增贷款额度相对较为宽松，预计11、12月份有6000亿以上规模。

　　未来公开市场到期资金量减少，也使市场有些担忧。其中，11月份到期量3250亿元，目前已回笼530亿元，而12月到期资金量仅为550亿元。罗毅表示，鉴于目前资金面较为宽松，央行可能将大部分将到期的资金量展期到后续月份，平滑各月份的资金到期量。若资金利率飙升，央行可能通过逆回购操作注入流动性，不排除其他定向宽松的货币政策的出台。

　　自11月15日到明年的2月15日，中小银行陆续有4笔表外业务计提存款准备金，金额约为4000亿元，可能占用中小银行部分资金。但是中农工建交五大行表外业务保证金计提准备金已缴纳完毕，将极大缓解银行间因准备金上缴带来的压力。而东方证券认为，面对这种情况，央行有可能适度差别化下调准备金率，调整有可能偏向中小银行，实行差别化的操作。

　　此外，年末财政存款释放也会极大改善资金面。按照年初预算，全年财政安排的支出为100220亿元，前十个月全国完成财政支出77559.6亿元，11、12月份全国财政还需要支出22660.4亿元。前10个月我国财政累计盈余1.33万亿元，去年财政盈余可能为1.4-1.5万亿元，这使得11、12月份财政支出超额增加1.5万亿左右。因此未来两个月财政存款渠道将月均投放7000多亿元的流动性。

　　政策引导资金入市

　　2011年市场低迷有两个重要的直接原因：一是偏紧货币政策导致的市场利率上升，资金流向固定收益产品；另一个则是单边市场扩容下市场时时面临的巨大融资压力。中金公司认为，股市的资金供需平衡改善需要两个必要条件：一是，政策驱动资金成本下降，从而推动居民资产重新配置，回流股票市场；二是，制度引导长期资金入市。目前看来，引导长期资金入市或是可以期待的制度性红利。

　　温州、福建等地的调研信息显示，民间资金不再大规模外借了，当前主要工作是收款，体现在律师接受民贷纠纷的案件猛增，这部分资金是否重新回流资本市场还需要观察。同时，目前房地产市场价格调整信号明显，炒房资金的出逃可以预期，而且银监会针对银行理财产品新规出台后，理财产品发行量减少。这些资金都可能成为股市资金的潜在来源。

　　宏源证券首席策略分析师郦彬认为，前瞻性的看，A股内部流动性在年内可能逐步改善。证监会要求新上会企业需完善分红政策后再上报IPO方案一方面意味着IPO审批可能放缓，A股内部资金需求压力减缓；从供给面看，完善分红政策可能吸引更多社保及险资等机构长线资金入市，增加A股资金供给。而从存量资金来看，目前基金仓位在10月从绝对高位下降至谷底后开始小幅反弹，且大部分为主动性加仓。

　　海通证券也认为，虽然资金面可持续性受考验，市场短期可能存在调整压力，但是调整之后，政策后手是市场短线回升的推力，而场外资金是市场中线的推力。庞大社会存量资金重新分配，将推动A股产生可持续的大级别反弹。