下半年怎么投？买方机构观点分享!

    摘要：

    1、短期视角下，尽管经济底何时看到仍存分歧，嘉宾普遍认为市场下行空间有限。增量资金不足的环境下，向上的延续性存疑，认为 A 股维持振荡的观点居多。出行链、消费、游戏等短期业绩反转预期强的行业受到的关注度较多。

    2、中长期视角下，认为 A 股以结构性牛市为主的观点居多，多聚焦在 AI、出海等方向上；也有观点认为多重因素反转叠加下，A 股可能出现较大的整体性行情。

    3、也有嘉宾关注光伏设备、医疗设备、互联网、原油等方向。

    卖方嘉宾分享：

    导致经济弱现实的多重因素有望看到反转，强政策刺激非经济复苏的必要条件经济弱的现实，是多重因素共振的结果，大体上可以从：地产、出口、库存周期、价格、半导体周期几个相对独立的因素来看。往下半年看，其中四个因素，都有希望能看到拐点（PPI 的拐点可能 7 月已经看到），唯独地产还比较艰难。我们的判断是，哪怕没有部分市场人士所期待的强政策刺激出台，经济也能复苏。

    内资看多没方向，港资情绪回暖，外资对国内进步认识不足过去一段时间与各买方客户的交流反馈来看，国内机构对于国内制造业的优势没有分歧，也普遍觉得市场下跌空间有限，只是对于后续布局的方向比较有分歧，可以概括为：看多但没方向。

    香港的机构情绪转变比较明显，5 月的时候特别低迷，7 月大会后已经有所改观，政策端已经表达出了呵护市场、逆周期调节的声音，打消了此前的顾虑。现在香港市场机构分为两种，一种愿意再多关注一下中国资产，毕竟美股已经涨多了，性价比在下降，也有一种观点是反弹就是卖出的机会。

    北美那边的机构，对于国内企业的竞争力提升，认知还比较有限，存在比较大的认知差，过往他们投资中国主要的逻辑是国内市场大，所以布局吃药喝酒居多。

    北向资金的真实性？量化交易的占比？

    大家以往倾向于按照交易席位去区分北向资金，大行认定是配置盘，小券商认定是交易盘。如果按照这种标准去看，7 月底以来的那波净流入，7 分是交易盘，3 分是配置盘。还有一种是根据交易股票的市值来分，买卖大票的认为是配置盘，买卖小票的认为是交易盘。

    不管是哪种认定方式，从大方向上来说，和21 之前还是有很大的区别，配置资金还没有回归的迹象。量化资金对成交额的贡献也比较难界定，因为也存在不少披着指数基金马甲的量化，但粗略去估算，可能至少占了 20%。

    大盘 vs 小盘、价值 vs 成长的风格判断？

    按照过往的经验，在经济底的左侧，市场底的右侧，价值往往跑赢成长，而一旦过渡到经济底的右侧，成长又会跑赢价值。今年行情的特殊性在于 AI 引领的新产业周期出现，所以哪怕在经济底的左侧，成长股也有所表现，而价值股的 PB 修复逻辑，目前看已经演绎得七七八八了。

    大小盘风格背后的主导因素，比较明确的偏长线的经济机构变化，延续性会比较强，往往是 3-5 年级别。21 年之后，新的经济机构变化出现，小盘强于大盘会延续较长时间。只是阶段性如果小盘 vs 大盘的表现、换手率比较极端，可能会迎来短期的反转（比如 7 月中旬的情况）。

    往明年去看，如果美联储开始降息，北向开始回归，基金发行转暖，是不是意味着大盘风格回归呢？其实也不那么绝对，因为随着经济转暖，最终大家还是会去寻找成长，20 年那波之所以茅台为首的大盘涨得好，也是因为当时从成长性的角度，大家认为大盘会强于小盘。所以后续可能会看到北向也好，机构也好，他们的视野会放宽，配置的思路也会相比 21 年前有变化。

    买方嘉宾分享：

    嘉宾一：看多 A 股，布局思路上看好游戏板块

    经济仍在底部，但政策周期处在向上过程中，所以指数下跌空间有限，预计未来随着政策预期的兑现，振荡上行的可能性比较大。库存周期的角度，目前仍然处在历史 30%+分位数的位置，不算特别低的位置，所以判断库存周期见底仍需时日，叠加外需偏弱，地产基建整体也难有起色，所以半年到一年维度，经济复苏整体动能应该还是会偏弱，所以不是很看好顺周期的板块。

    市场风格上可能还是偏题材博弈风格，游戏是一个既有催化、整体估值不贵、业绩还在向好的板块。游戏版号今年正常发放后，新游收入会逐渐确认，未来半年到一年会是一个不断业绩释放的周期，而估值角度，整个板块目前 23 年 22 倍、24 年 15-20 倍的水平也不算贵。

    再加上后续可能还会有 AI 相关题材的催化（GPT5 发布、亚运会电竞等），有一定的拔估值的可能性。选择游戏的另一个原因是，泛 AI 题材中真正能投的比较少，游戏已经经历了比较大的回撤，相比而言安全边际高。

    嘉宾二：震荡市，难有延续性。看好娱乐、旅行相关业绩反转确定性高板块。

    今年行情存量、减量博弈色彩浓重，预期强而现实弱。以往占主导的价值投资风格，因为公募发行弱，北向偏交易盘，没有主流资金引导而被游资风格取代。判断 7 月份是政策底，Q3 会有一波上行，接下来是寻找市场底的过程，很多经济数据没有大家所讲得那么差。

    但经济如果后续好转一些，可能在向上的过程中，就会有资金兑现，所以很难形成延续性的行情，整体看还是处于震荡市，没有哪个板块或行业会持续性上涨。配置的角度看，之前券商已经有了比较急的涨幅，短期也许难再有表现。

    地产是弹性最强的，虽然现实特别弱，但政策预期强。追求确定性的角度，游戏、旅游、景点、酒店这些板块，业绩反转确定性高。进入 Q4 后，可能会有价值向成长的切换，会再关注一下 AI 相关赛道是否有机会，找找海外的映射。

    嘉宾三：短期难以介入，长期看好医疗设备。

    今年整体市场运行脱离基本面，以交易层面为主，很多短期的涨跌看不懂，也没法参与。如果把 15 年之后的市场行情当成一个整体去看，其实都是结构性行情为主，齐涨共跌的时间特别少，板块走完主升浪之后，就基本不会有后续行情，业绩兑现的过程也不断下跌，包括今年资金绕开机构重仓股，背后都有交易层面的因素。短期看不到市场重新从交易逻辑回归到基本面逻辑的契机，所以没法去参与，以观察为主，等待后续正常化。

    但中长期并不悲观，经济层面相信后续会有更多政策出台，从近期的一系列的事件看，政府有长远的目标和想法，包括反腐等都是有利于长期的行为，资本市场都急切地希望看到扩张性政策出台，但政策能有效的前提是把原有的一些漏洞补上。对国内的企业也不悲观，微观层面上没有像自媒体所渲染的那样躺平，看到了很多企业竞争力在提升。

    从这个角度出发，长期非常看好医疗设备：去年底就有医疗新基建、贴息贷款的预期而没有兑现，结合近期的医疗反腐，我们认为随着漏洞被堵上，后续会加大力度去做这块的投资。这两年新上的一批设备类公司，都有不错的全球竞争力，和以往都在国内卷的公司不同，已经能走出去，卖到国外普遍比国内毛利率要高 10%。

    近期因为市场情绪回调刚好能找到更好的价格，长期看是非常好的机会，比如联影、迈瑞这些。如果比较担心短期情绪会继续拖累这些公司，比较纠结什么时候是介入的好时点，可以等待一些行业标志性事件发生，之后的交易也不会一蹴而就，会有反复，那个时候可能是更好的布局时点。

    嘉宾四：顺周期与成长都有机会，看好 AI 的长期机会。

    顺周期因为有政策预期在，哪怕政策落地节奏慢一些（政策决策传导本身需要时间），也有机会，虽然现在整体市场情绪不是很好，但感觉更像是在为后续积蓄能量，让子弹飞一会儿，顺周期和成长互相并不是矛盾的，整体市场情绪起来后，可能会像去年 4 月底的时候一样，周期、成长都有不错的表现，那么从弹性的角度而言，成长优于周期，所以会更多聚焦成长赛道的机会。

    最近 AI 板块的回调，就是大模型在祛魅的过程，但判断产业趋势不会中断。现在市场上能看得清的长线机会并不多，AI 是其中一个，没有道理去放弃这个明确的主线。美国对中国科技领域的压制已经非常明确，希望锁死中国的 AI 科技树，未来 AI 肯定也是国家扶持的重点。

    嘉宾五：中美利差反转叠加政策预期下，对后续 A 股非常乐观。

    DCF 模型下的资产定价，大家现在都比较关注分子端，其实分母端同样重要。中美利差始终是决定中国资产的一个重要因素，可以说如果没有北上资金干扰的话，A 股的行情相比现在会好很多，国内的无风险利率其实已经非常低了。所以反过来看，等美联储加息周期结束后，现在的拖累因素，就会变成助力因素，届时愿意进入 A 股的资金会多很多，等市场有了一定的热度后，还有大量的居民储蓄、理财资金可能会进入 A 股。

    哪怕是分子端，也不都是负面的。地产是大家现在非常关注的拖累项，从长周期的角度而言，二十年的景气周期彻底结束了，但短周期而言，从 18 亿平米的销售面积一下子跌到 12 亿以下又太急，所以政策扶持的预期很强烈。

    美国赤字货币化，发型了海量的货币，法币超发不可能不付出代价，后续国内经济企稳后人民币的升值空间也非常大，搞不好会到 6 以下，这些都没有被市场充分定价。政策周期向上，如果叠加上联储的降息周期，人民币升值，届时可能 A 股会有非常波澜壮阔的一波行情。

    现在处在一个蓄势阶段，蓄势时间越久，到时候迸发的力量可能就越大，布局的结构反而不是那么重要，重要的是熬过现在相对混乱的时间，对后续 A 股会经历一波牛市非常有信心。

    嘉宾六：企稳过程可能比想象得更漫长，但下行空间不大，维持低位振荡。关注消费的利润改善、AI 的成长性。

    经济基本面的角度，虽然 7 月 PPI 下降速度减缓，但国内的地产端拖累比较大、欧美的制造业整体还处在一个去库阶段，未来外需的压力仍然比较大，而国内的高端制造短期内还面临一定的产能过剩压力，所以判断经济企稳的过程可能会比想象得更漫长。

    从资金面的角度，无风险利率虽低，但宏观松微观紧，资金没有流入股市，短期内收入信心问题还有待解决。包括美联储的降息预期，其实去年开始就一直有美国硬着陆降息的预期在，但美国的韧性很足，核心通胀也比较顽固，虽然加息可能停止，但降息的时点也可能比现在大家预估得要晚。叠加上国内基金发行整体偏弱的局面，短期内还看不到增量资金。

    好消息是从绝对估值的角度，ERP 指标处于相对低位，所以整体向下的空间也不会特别大，A 股可能会维持低位振荡的格局。经济自然恢复下，顺周期里的消费哪怕弹性未必很高，可能会有阶段性机会，因为相比金融地产这些行业而言，下游消费的利润改善整体还是不错的。另一个值得关注的是代表新的产业周期的 AI，一个看点是能否叠加半导体周期反转的预期，另一个看点是国内应用端的表现。

    嘉宾七：A 股暂不具备全面牛市基础，看好光伏设备的长期机会。

    A 股虽然经历了调整，但整体市值依然有 90 万亿，新发行的公司很多，质量上参差不齐，想要走出全面牛市的可能性比较小。比较欣赏真正有企业家精神的公司，以让公众投资人取得长期回报为导向去经营企业。现在新能源和锂电领域的一些公司实控人以包销定增的方式，来表达对企业的信心，就非常不错。

    比较看光伏设备的长期机会，一个是长期双碳背景下行业的需求始终是存在的，另一个是未来还能向半导体设备领域去切，半导体设备也是国内被卡脖子比较厉害的环节，一旦取得突破后市场空间比较大。

    嘉宾八：短期偏谨慎，关注低估值的互联网及原油等资源品机会，长期关注 AI、出海。

    市场对于政策的预期比较强烈，但在美国加息环境下，需要留一些工具有备无患，所以判断政策端以稳为主。国内库存的底部的确可能在 Q4 见到，但从库存见底到往上加库存，还需要企业信心的修复，这个过程可能会比较漫长，包括居民端的信心，在地产财富效应逆转后，修复起来也需要时日，所以短期还是比较谨慎。

    往未来几年去看，AI、国内企业出海，应该还是比较结构性的机会。国内的互联网，还是一个不错的商业模式，现在的估值比较便宜，阿里也在 15-16 倍，前几年互相内卷到极致的势头也有所趋缓，政策端也在逐步改善。

    还有一个大家讨论较少的领域是原油等一次性能源品。在美国这轮如此迅猛的加息周期下，原油的价格都没有大幅度下降，等国内 PPI 向上的时候，大宗会有机会。中美都在投资自己的朋友圈，很多国家都将迎来初级工业化阶段，需要资源品，在供给受限的情况下，原油会比较有机会。