科创板退市趋严将加速上市公司优胜劣汰

　　科创板的推出，将推动中国资本市场退市制度改革的进程，倒逼低质量上市公司、垃圾股票退出市场，从而对鱼龙混杂的资本市场起到净化作用。

　　2019年3月2日凌晨，证监会发布了《科创板上市公司持续监管办法(试行)》，在上市公司终止上市方面进行了大刀阔斧的制度改革和创新。

　　从退市标准来看，科创板新推出的终止上市标准主要涵盖四个方面：第一，科创公司构成欺诈发行、重大信息披露违法或其他涉及国家安全、公共安全、生态安全、生产安全和公众健康安全等领域的重大违法行为的，股票应当终止上市。这一标准和美国《萨班斯-奥克斯利法案》类似，体现了监管层对重大违法行为零容忍、严惩罚的理念。

　　第二，科创公司股票交易量、股票价格、市值、股东人数等交易指标触及终止上市标准的，股票应当终止上市。这一系列市场指标的设置是对财务指标的补充，将充分发挥市场机制对上市公司进行约束的功能。这一标准的制定也在向成熟资本市场的退市标准靠拢。

　　第三，科创公司丧失持续经营能力，财务指标触及终止上市标准的，股票应当终止上市。科创板不再适用单一的连续亏损终止上市指标，交易所应当设置能够反映公司持续经营能力的组合终止上市指标。“持续经营”是编制财务报表的基础，对财务报表的使用者进行决策有重要意义。持续经营的危机通常被定义为企业履行义务出现障碍，具体表现为流动性不足、股东权益不足、债务违约和资金不足四种形式。当前，我国证券市场把“ST”公司作为持续经营危机公司，一家上市公司被认定为“ST”公司的前提通常只包括连续亏损、净资产低于股票面值、自然灾害等导致的经营异常，这一范围具有一定局限性，也无法避免一些上市公司通过财务舞弊营造亮眼报表的现象。“持续经营能力”这一标准的提出将提高对上市公司质量判断的准确性，淘汰浑水摸鱼的低质量企业。

　　第四，科创公司信息披露或规范运作方面存在重大缺陷，严重损害投资者合法权益、严重扰乱证券市场秩序，其股票应当终止上市。信息披露质量的提高将降低公司管理当局与股东、债权人之间信息不对称的问题，这一标准串起了公司治理、股权结构和企业绩效之间的桥梁，将督促公司进行更高效的内部治理，从而加强投资者保护。

　　从退市程序来看，科创板新推出的退市流程较之前明显更为精简。制度规定，若上市企业触及终止上市标准，股票直接终止上市，不再适用暂停上市、恢复上市、重新上市程序，企业从被实施风险警示到最终退市的时间从四年缩短至两年。反观当前我国资本市场的退市程序，整体周期偏长，执行效率低下。从首次“ST戴帽”到最终退市，一般时间需跨越两至三年，最长达五年。自从我国资本市场建立以来，从沪深两市退市的上市公司数量为115家。退市原因中，连续亏损是最主要的原因，占比为48%。除去私有化、吸收合并的公司后仅有67家。其中，创业板自成立以来，只有欣泰和大华农两家公司退市。与成熟的资本市场相比，A股公司退市数量更显稀少。据统计，纳斯达克每年的上市公司退市率为8%左右，英国AIM市场(Alternative Investment Market，高增长市场)每年退市率高达12%。而A股近五年来的平均退市率仅为0.16%，远远低于成熟资本市场的水平。

　　总的来说，退市制度是一个国家金融管制的重要组成部分，也是证券市场制度建设的重要内容。一个灵活的退市制度，将有助于实现上市公司的优胜劣汰，维持资本市场的健康可持续发展，保障投资者的合法权益。我国证券市场长久以来退市制度的缺陷，和建立初期的定位有关。在上世纪90年代初期，我国证券市场的主要功能是为了解决国有企业的融资问题，因此其制度设计呈现出“重融资、轻回报”的特征，审批制和融资管制导致“壳资源”珍贵，上市公司质量参差不齐。而如今随着资本市场的市场化改革加快，上市制度从审核制向注册制转变，随之配套的退市制度也将大幅推进，从而保证市场的良好循环。当前科创板新推出的退市制度和美国资本市场的退市制度较为接近，尽管从理念的制定到细节的完善还有一段路要走，但可以预见的是，科创板的推出，将推动中国资本市场退市制度改革的进程，倒逼低质量上市公司、垃圾股票退出市场，从而对鱼龙混杂的资本市场起到净化作用，引领资本市场的发展，助力金融供给侧改革。