政策从紧 券商资管“去通道”不易

　　全国证监期货监管工作会议结束后，有关监管层摸底券商资管的声音就在业内流传。

　　“还没摸查到我们。”上周，北京一位券商资管人士对新金融观察记者称。不过据其透露，听说此次的重点是“跨期平层类”资管产品，摸底项目包括存续规模和份额、是否有优先劣后安排、杠杆、投资标的及份额等相关情况。

　　有意思的是，中国证券投资基金业协会日前也表示要推动资管业务回归本质。

　　杠杆

　　之所以上述摸底引发关注，是因为不少业内人士担心后续可能会出台新的监管政策。

　　2012年以来，受政策松绑等多重因素影响，资管行业规模不断攀升。不过自去年开始，针对资管的监管政策却不断收紧，不只涉及基金子公司、保险、私募，还包括券商资管。

　　去年新修订的《基金管理公司子公司管理规定》及《基金管理公司特定客户资产管理子公司风险控制指标管理暂行规定》(下称《风控指标暂行规定》)对专户子公司初步构建以净资本为核心的风险控制指标体系是本次修订过程中的一个重要原则。

　　数据显示，截至去年9月底，基金管理公司共成立79家专户子公司和6家销售子公司。其中，专户子公司管理规模已突破11万亿元，存续产品超过1.7万只。而按最新政策要求，专户子公司净资本不得低于1亿元人民币；净资本不得低于各项风险资本准备之和的100%；净资本不得低于净资产的 40%；净资产不得低于负债的20%。

　　此外，为进一步提高应对风险能力，《风控指标暂行规定》规定专户子公司应当按照管理费收入(含资产支持专项计划管理费收入)的10%计提风险准备金，达到其管理的资产规模净值的 1%时，可不再计提。而该规定已于去年12月15日起实施。

　　尽管新规也有一些过渡期安排，但对基金子公司的影响不容忽视。在新政提出的净资本约束下，基金子公司过往的规模增速不但无以为继，通道价值也将大打折扣。有分析师曾测算称，预计基金子公司从事通道业务的佣金将提升至千一以上才能覆盖监管成本。

　　实际上，就在子公司新规之前，券商资管也被要求降杠杆。根据去年7月发布的《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》(下称《暂行规定》)，证券期货经营机构设立结构化资产管理计划时，股票类、混合类结构化资产管理计划的杠杆倍数不得超过1倍，固定收益类结构化资产管理计划的杠杆倍数不得超过 3倍，其他类结构化资产管理计划的杠杆倍数不得超过2倍。结构化资产管理计划的总资产占净资产的比例不得超过140%，非结构化集合资产管理计划的总资产占净资产的比例不得超过200%。

　　兜底“最近走访了几家券商，总体来说都在被动去杠杆。”一家总部位于南方的股份制银行同业金融部负责人对新金融观察记者表示。尽管券商平均通道费率比信托低不少，但据其透露，很多业务都转走信托通道了。

　　有意思的是，该人士进一步表示，“现在除了传统业务，基本上都要套通道。”在其看来，“监管政策越严厉，交易结构越复杂，通道越多。”

　　新金融观察记者注意到，对于“嵌套”交易结构的产品，保监会去年也有禁止性规定，比如《关于加强组合类保险资产管理产品业务监管的通知》就明确禁止发行具有“资金池”性质的产品，禁止发行具有“嵌套”交易结构的产品，包括产品主要投资于单只非公开市场投资品种，或产品定向投资于另类资产管理产品，或产品定向投资于同一管理人设立的产品等情形等。

　　其实，相比杠杆限制，对优先级风险兜底的禁止更受外界关注。《暂行规定》明确禁止“直接或者间接对优先级份额认购者提供保本保收益安排”“通过穿透核查结构化资产管理计划投资标的，结构化资产管理计划嵌套投资其他结构化金融产品劣后级份额”等操作。

　　不过前述同业金融部负责人则对新金融观察记者指出，目前对优先级兜底的情况还是有的，而事实上这一直是“暗兜”。

　　方向

　　自2012年开启备案制以来，券商资管发展迅猛。

　　基金业协会公布的数据显示，截至2016年12月31日，基金管理公司及其子公司、证券公司、期货公司、私募基金管理机构资产管理业务总规模约51.79万亿元。其中，证券公司资产管理业务规模17.58万亿元。

　　无论优化收入结构还是提升竞争力，主动管理类产品应是券商资管发展的主要方向。但目前来看，“去通道”过程不易。

　　从券商资管的投资者结构来看，集合资管计划以个人客户为主，定向和专项资管计划则以机构客户为主。

　　基金业协会公布的数据显示，截至去年末，在券商资管计划中，仅定向资管计划的资产规模占比就超过83%，而定向资管计划大多都是通道类业务。

　　从提升券商资管主动管理能力的角度考虑，一些业内人士认为应推进资产证券化业务。实际上，公募牌照获批和资产证券化也被外界视为未来券商资管规模的催化剂。

　　而相比信托公司，不少专家认为券商资管也有其明显优势，除了网点优势，券商还拥有从一级市场到二级市场的完整业务链条，资管业务可以通过与投行、经纪、研究等部门协作，提供一揽子投融资服务，进行个性化的服务合同设计，可极大提升客户管理能力。