不求“三底合一” 或求“三底轮现”

　　下跌-抵抗-再下跌，9月以来的A股几乎一直在延续着这样的运行规律，虽然不时有积极信号释放，但股指似乎“久病难愈”。市场怎么了？2300点还“贵”吗？哪里才是“底”？面对投资者的一串问号，本系列试图从望、闻、问、切四个角度一探究竟。

　　估值底一陷再陷政策底一盼再盼市场底一等再等

　　当通胀高峰过去、紧缩周期行至尾声之际，或许当前能做的只有等待，等待通胀回落趋势正式确立，等待政策底探明进而令微调预期确立，等待经济底部逐步明朗……

　　都说“事不过三”，74点、45点及65点的结局却惊人一致，三度“望穿秋水”之后，大盘延续了反弹“一日游”的噩梦，每每反弹之后再现新低。10月12日，在政策微调信号隐现的背景下，71点单日反弹应运而生，尽管反弹一度打破了“一日游”的魔咒，但最终也还是以“近郊游”的形式终结，大盘无奈之下继续创出新低。时隔一周，在发改委宣称未来两个月CPI可能破5及10月汇丰PMI初值重返景气线的利好刺激下，53点单日反弹顺势而出。究竟此次反弹能否摆脱“一日游”及“近郊游”的命运？一系列微弱的利好信号又会否形成“燎原之火”，答案恐怕还得从当前市场所处的政策、经济周期来找。

　　无可否认，今年熊途漫漫的关键原因就在于紧缩政策的持续，这其中通胀的屡创新高，对“紧缩”执行的力度起到了推波助澜的作用。现在，整整一年过去，按照2004-2005年4个季度的紧缩周期及2007-2008年长达7个季度的紧缩周期来看，此轮紧缩政策还未到立刻退场的时候；但从本轮紧缩政策所产生的效果来看，此轮“紧缩”征程应已行至尾声。

　　首先，通胀回落态势正式确立，9月CPI为6.1%，发改委昨日宣称未来两个月CPI可能会破5，在此情形下，年初管理层制定的通胀调控目标已然达到；再加上10月以来国内农产品价格出现显著回落，房地产价格也进入下降通道，且海外大宗商品价格更集体出现断崖式的下跌，从这个角度而言，紧缩政策继续从紧的必要性已极小。

　　其次，从前期国务院出台的扶持小微企业的九大财金政策，到财政部允许地方政府试点自行发债，都或多或少地释放了政策局部微调的信号，目前市场只是在等待政策微调预期的正式确立。而预期的完全明朗，还需政策层面出现更为明确的信号，如下调中小银行的存准率、下调利率等。因此，也许现在最可取的方式就是等待。

　　耐心等待，主要基于股指已进入底部区域的判断。从政策底隐现、微调预期将逐步确立的角度来看，股指继续大幅下行的空间已极为有限，但从经济运行的情况来看，下行趋势已确立，“业绩杀”还未正式上演，因而未来不排除股指继续探底创新低的可能。10月汇丰PMI初值重返景气线，显示经济运行态势良好，但季节性的反弹不会改变本轮经济下行的趋势。目前经济底还未探明，不排除四季度上市公司业绩出现快速下滑的局面。事实上，通胀下行阶段企业盈利也确实会跟随下滑，这其中一些对盈利水平更加敏感的板块，如消费、医药、电子科技等，这些板块中估值水平较高的个股未来股价下行压力或超预期。

　　需要指出的是，股市筑底的三部曲为“估值底-政策底-市场底”，目前估值底或已先行筑就，政策底已隐现，尽管经济底的出现可能还需一个季度到半年左右的时间，但市场底通常领先经济底一个季度左右的时间。换言之，如果明年一季度经济见底，则市场底的诞生可能就在今年四季度的某个时间。恰巧，如今政策层面的积极信号正陆续显现，政策底正在筑就中，或许“黎明”就在不远处。