策略周报：本轮“高切低”结束了吗？

　　2022 开年以来，除“开门不红”之外，市场的一个重要特征就是高低估值的切换。从节奏与逻辑来看，本轮高低估值切换与2021Q3 存在一定的可比性，相比于2021Q3，本轮价值股行情持续性如何？高切低是否接近尾声？

　　去年Q3 估值切换与当前存在一定的可比性。2021 年以来，共出现过两轮估值“高切低”：第一次是2021 年Q1，春节后市场大幅回调，下跌过程中低估值相对占优；第二次则是2021 年Q3，“730”政治局会议后，跨周期调节预期发酵，而成长赛道交易过热，低估值自8 月-9 月中旬持续跑赢。从节奏与逻辑来看，2021 年Q3 行情与当前似乎更具可比性。2021 年8 月至11 月，A 股经历了一轮完整的高低估值切换周期，其中，8 月初至9 月中旬低估值价值占优，而进入四季度后，高估值成长赛道再度成为市场主线。本轮高低估值切换持续1 月有余，与去年Q3 行情存在一定的可比性。

　　2021Q3 的“高切低”是如何演绎的？第一阶段，2021 年8 月初至9 月中旬，主赛道情绪降温、低估值价值股占优。2021 年730 政治局会议确立了偏宽松的总基调，政策转向之际稳增长预期升温，同时机构抱团的锂光芯等热门赛道资金拥挤度过高，相关的高估值板块进入阶段性调整，行情重心显著偏向低估值价值股。第二阶段，进入四季度后，市场风格逆转，高低估值再度切换。彼时主赛道核心资产依旧维持高景气度，随着10 月双碳顶层设计的出台，政策利好下新能源带领成长股重拾涨势。另一方面，四季度经济基本面加速恶化，房产税的推出进一步引发了对地产的悲观预期，市场陷入滞胀担忧之中，此消彼长之际，成长赛道再度成为市场主线。

　　如何看待本轮低估值行情的持续性？若简单类比2021Q3，高估值→低估值的切换可能已经接近尾声，但相较于去年Q3，我们认为当前市场面临的环境变量存在较大的差别。1)相较730 政治局会议，年末中央经济工作会议的定调无疑更具决定性意义，这意味着稳增长不再仅是预期，而是实实在在即将落地，且政策基调从跨周期到逆周期，力度将显著提升；2)尽管2021Q3 释放稳信用预期，但2021 下半年信用周期都处于收缩状态，而当前信用条件指数已经企稳，后续有望延续回升；3)美联储强化缩表预期，全球流动性收紧已是大势所趋，外围利率环境对于成长股估值的压力增大。

　　本轮价值崛起可能只是开始，伴随成长赛道估值消化，春节后有望开启一波共振行情。稳增长政策全面发力下，信用条件已经迎来真正意义上企稳，未来政策端有进一步宽松的必要。短期内房企流动性风险犹存，叠加2021年高基数影响，可能会对稳增长板块造成阶段性扰动；但从基本面趋势来看，当前是稳增长政策全面发力的初始阶段，信用条件已经出现真正意义上的企稳，价值崛起或许只是开始。伴随成长赛道估值消化，春节后有望开启一波共振行情，而稳增长依旧是未来1 个季度最大的贝塔主线。

　　策略建议与行业推荐：(一)信用条件已经迎来真正意义上企稳，M1-PPI底部拐点已确认，后期大概率继续向上修复，中期内继续看好价值股行情，稳增长方向推荐优质银行与国企开发商、建筑/建材；(二)新基建发力方向，首推：风光储、电力运营、通信；(三)上游成本反转的汽车零部件、家电，受益于估值低位及概念催化的传媒。

　　风险提示：1、疫情发展失控；2、经济大幅衰退；3、政策超预期变化。