2022年反守为攻 结构性机会多

　　1月11日，证券时报时报会客厅对话重阳投资董事长兼首席经济学家王庆。重阳投资成立于2001年12月，是国内非常知名的老牌私募，旗下基金业绩优秀。王庆于2013年4月加入重阳投资，历往曾担任国际货币基金组织经济学家、摩根史丹利大中华区首席经济学家。

　　王庆认为，2022年是结构性行情，看好两类股的投资机会：一是调整充分的龙头公司，这类股票主要集中在金融、周期制造、消费、医药、互联网等领域；二是未被市场充分挖掘的成长股，除制造业外，消费、服务等其他领域的成长型公司同样值得关注。

　　反守为攻结构牛

　　证券时报记者：展望2022年，您判断宏观经济整体会是什么情况？现在普遍认为当下经济压力较大，2022年企业盈利将有所下降，您如何看？

　　王庆：2022年，我们年度策略的主题是《反守为攻结构牛》，而2021年是《攻守兼备》，也就是说，我们对今年市场看法更加积极。

　　按照经济运行的规律性，底部确认分别是：估值底-政策底-市场底-信用底-经济底。去年底的中央经济工作会议，已经明确释放政策转向的信号，所以现在可以确定的是，当前政策底已经出现了。而在政策底出来之前，估值底也已经出现。现在需要判断的是，市场底在哪里？我们倾向于认为，当下就是市场的底部区域。鉴于政策底的出现，预判最迟在今年一季度末，就会出现信用周期的拐点。之后大概在年中会出现经济、上市公司业绩的拐点，也就是信用底、经济底会相继明朗。这样判断下来，我们整体认为今年比去年市场要好做一点。

　　我们认为，今年经济会前低后高，政策前松后会不会紧，要看下半年经济复苏的态势，这样的经济形势和政策背景，有利于资本市场表现。但不认为2022年会有系统性牛市，因为系统性行情需要具备至少两个条件：一是经济不能太差，要稳健；二是对未来市场化改革开放方向有比较大的期许，目前这两个条件不具备，所以总体还是结构性的行情。

　　证券时报记者：结构性行情应如何把握？

　　王庆：投资者需要理解结构性行情背后的逻辑和规律。首先，我们认为，经济全年运行前低后高，区间在5%~5.5%，上市公司业绩增速在5%~10%区间，但上半年和下半年表现会不一样，行业之间的利润分配也会不一样，去年利润分配是更有利于上游行业，今年则更有利于中下游上市公司的业绩表现。

　　其次，需要理解A股风格极致分化后的再平衡。过去几年市场有非常明显的分化特点。第一个是周期股和防御股之间的相对表现，周期股跟经济景气关联度较高，弹性较大，比如钢铁、有色、建材、化工等；防御股是跟经济景气关系不大，比较稳定，比如必选消费、医药等。经济繁荣的时候有利于周期股，经济比较低迷的时候有利于防御股。

　　第二个是价值股和成长股之间的分化，资金环境比较宽松的时候有利于成长股，反之有利于价值股。

　　所以，综合下来，影响股票市场最重要是两个周期：经济周期和流动性周期。目前市场流动性依然偏紧，景气收缩，不利于高景气高估值赛道的表现，利于“价值+防御”类股票，即低估值的“老蓝筹”股，如银行、地产、能源等。

　　未来3个月内，流动性可能会得到改善，届时会有利于“防御+成长”股的表现，也就是所谓“新蓝筹”，经济转型之后新经济的主线，如消费、医药、科技互联网，他们跟经济景气有关系，但不那么明显，他们也有成长性，但成长性不会特别高。

　　偏好两类投资机会

　　证券时报记者：具体而言，2022年您偏好哪类投资机会？

　　王庆：去年一段时间市场对高景气赛道非常追捧，估值容忍度很高，我们认为，即使好行业好公司也要理性看待，再好的行业太高的估值也只是风险而不是机会，高景气赛道的高景气通常也不会持续，所以不要太激进。

　　2022年比2021年机会要多一些，但还是结构行情，我们偏好两类投资机会：一类是调整充分的龙头公司。受到经济下行预期和行业监管政策的影响，2021年白马股普遍跌幅较大，很多公司估值处于近年来甚至历史低位。在宏观政策转向稳增长的背景下，盈利预期、监管环境、流动性条件均对白马股有利。这些股票主要集中在金融、周期制造、消费、医药、互联网等领域。由于这类公司多为指数权重股，他们的上涨可能带来市场指数性的机会。

　　另一类是未被市场充分挖掘的成长股。成长是股票市场永恒的主题，在经济下行的背景下成长更加稀缺。很多符合“专精特新”特征的成长股在2021年表现强劲。在我们看来，中国制造业转型升级、进口替代是一个长期过程，仍然有大量潜在的成长型公司未被挖掘。除制造业外，消费、服务等其他领域的成长型公司同样值得关注，因为下行的市场环境往往更能检验公司的质地和增长潜力。

　　具体关注四类股：一是估值回到合理区间的优质白马股；二是短期受到事件性压制，A股市场稀缺的优质互联网龙头公司；三是估值来到历史低位，永续行业里的优质公司，如金融、周期制造；四是具备进口替代能力的先进制造业细分行业的龙头公司。

　　证券时报记者：海外市场如美联储加息预期，是否会给我们带来影响？

　　王庆：首先，我们判断美国不会开启长期加息周期，预计美国通胀2022年下半年就会明显缓解，限制了货币政策的收紧幅度和持续时间。其次，不能用惯性思维看待海外市场影响，以前中美经济周期、货币政策周期容易同频共振，但现在二者已经不怎么同步了，甚至出现了典型的异步，这可能会是一个常态。所以，美国加息对A股影响相对有限，会通过汇率市场的波动来缓解。但对港股市场会更为突出，因为港币和美元挂勾，如果是投资港股，需要注意规避那些高估值、靠宽松流动性支撑估值的标的。

　　证券时报记者：美股、港股、A股这三个市场，今年整体来看的话，谁更有机会？

　　王庆：我们认为A股、港股的机会更大，两者都是结构性机会，相对而言，A股的结构性机会更多。