重拾旧逻辑：兴基建、稳地产是“稳增长”的主要手段

　　【报告导读】尽管扰动还会继续，但是希望正在孕育。不要因为技术上的不确定性而低估政策的决心，从“保供稳价”到“稳增长”，周期投资者也开始站在了政策的友好面，而非对立面。

　　Summary

　　摘要

　　1 本周市场：绝对收益思维主导，创业板与新能源跌幅居前

　　本周（2021.12.20-2012.12.24），市场仍然没有出现“躁动”行情，主要的宽基指数都出现了明显下跌，从风格上来看，价值占优，而此前被认为是“短期和长期都最具确定性”的新能源板块出现了明显的下跌（-6.7%）。需要注意的是海外的扰动是多方位的，全球交易型资金的融资成本与美国实际利率挂钩，因此无论“真假外资”，在美联储收紧的趋势下，上述资金大幅波动的概率都在上升。更重要的是，境内投资者对于部分确定性正在经历年初以来核心资产投资经历过的逻辑演变：从“害怕错过”变为“害怕失去”，绝对收益正在占据主导，过往的“共识”正在出现裂缝。

　　2 “稳增长”是方向，不能因为技术上的不确定性，而低估了决心

　　目前来看，兴基建、稳地产是“稳增长”的主要手段。自“730”会议以来，政策层面就一直在传达“稳增长”的信号，并且在逐步落地并产生效果：8月起政府债券发行提速；10月起以按揭贷款为主的居民中长期贷款自同比多增；12月20日，LPR一年期利率调降，有助于稳定房地产销售，开发商端的融资呵护措施也逐步出台；12月22日发改委发布明确将进一步简化投资审核管理，为财政发力奠定基础。就市场所担忧的“稳增长”资金来源而言，地方政府的掣肘可能不如想象那么大，而中央政府由于较低的杠杆率或将成为“稳增长”的主要发力者，事实上来看，提前下达的2022年专项债额度也高于往年。实际上，市场在体会过今年三季度对大宗商品的“保供稳价”的实施力度之后，就应该意识到：不能因为无法预期最终达成目的的方式（核增产能、加大开采和行政限价），而忽视政策决心的执行力。对于周期股的投资者而言，需求逻辑正在接替供给逻辑，从“保供稳价”到“稳增长”，周期投资者也开始站在了政策的友好面，而非对立面。

　　3 如果“顺周期”

　　复盘三轮复苏的过程（2005-2007年，2009-2010年，2016-2017年），金融、煤炭、有色总是涨幅居前，而建筑建材贯穿始终，钢铁作为收尾。本轮“稳增长”的逻辑与此前的不同就在于供给端出现了更多积极的变化，这将导致以煤炭、有色、钢铁、建材为代表的传统行业景气信号（价格）相对于需求的回升变得更具有弹性。我们的年度策略中《终莫之胜》中讨论了其长期盈利中枢正在上移。实际情况是，2021年的周期行情中投资者担忧其持续性，并未给予合理的估值定价。但下一阶段可能是周期行业盈利还未全面回落就要迎来预期的重新回升，估值的长期收缩将迎来修复。市场未来将重拾被遗忘已久的“顺周期”逻辑，但也应该注意新的逻辑变化。

　　4 共识裂缝中的光：价值归来

　　共识的裂口已经出现，市场的稳态结构在被打破，短期仍将继续调整，但是希望正在孕育。经济基本面将是机遇而不是风险，离开近1年的“顺周期”逻辑将再次回归，投资者可以开始布局：（1）信用重新企稳下的金融板块：房地产、银行以及基建与地产订单驱动的建筑业；（2）需求回升驱动传统周期的盈利重估：煤炭、有色（铜、铝）、建材、钢铁。主题推荐：乡村振兴（种业、农机、冷链和环保）。

　　风险提示：新冠疫情的不确定性；稳增长政策实施的力度不及预期。