大金融基本面稳健 2019年政策和市场有望迎接更多催化

　　 核心观点

　　本周观点：大金融基本面稳健，2019年政策和市场有望迎接更多催化

　　2019年政策催化有望陆续落地，市场有望边际改善，注重证券板块弹性，捕捉相对收益。银行保险基本面稳健，估值切换回落，中长期低位布局分享绝对收益。

　　子行业观点

　　证券：2018年券商板块震荡调整中有波段。展望2019年，多维度政策措施有望陆续推出，市场环境有望边际改善，密切跟踪政策及市场预期边际变化对板块的催化作用。银行：表外资管转型速度加快，银行的资本补充工作正在得到监管的支持，我们预计银行在宽信用过程中将向以量补价的模式切换。保险：保险开门红稳步推进，淡化开门红背景下，看好价值增长的持续性以及保障险销售推进力度。投资端看，保险投资收益拉长周期看较为稳健，前期股债市场波动的投资压力随着市场企稳压力释放较充分。

　　重点公司及动态

　　1)证券：关注优质券商价值投资机会，推荐中信证券、广发证券、招商证券。 2)银行：重点把握资本充裕，零售转型的标的，推荐上海银行，光大银行，平安银行。3)保险：推荐中国平安、新华保险。

　　风险提示：经济下行超预期，资产质量恶化超预期。

　　报告正文

　　行业热点

　　证券：跟踪政策及市场预期边际变化，关注优质券商投资机会

　　2018年券商板块随市场整体调整，但政策和市场环境边际改善也催化出波段性行情。展望2019年，我们预计政策方面围绕设立科创板和试点注册制、提升上市公司质量、加快对外开放、推动长期资金入市、推进衍生品等创新业务的配套政策措施仍将陆续推出；市场方面，交投活跃度、市场资金面等有望边际改善。我们预计2019年若政策及市场环境持续改善，将驱动券商业绩进一步回暖。当前估值水平和整体仓位配置较低，板块享有较高弹性可能，需密切跟踪政策及市场预期边际变化带来的催化作用。资源整合初现端倪，优质券商综合实力优势显著，盈利和抗风险能力凸显。我们预计2019年大券商(中信、国君、海通、广发、招商)PB0.9-1.2倍，PE16-19倍。关注优质券商价值投资机会，推荐中信、广发、招商。

　　1。 券商板块2018年行情：券商板块随市场整体调整，政策市场边际改善催化波段性行情2018年，券商板块随市场整体调整，但政策和市场环境边际改善也催化出波段性行情。

　　整体来看，2018年板块走势主要分为四个阶段：

　　第一阶段：1月，在政策呵护下市场向上，板块短暂上涨。央行推出“临时准备金”呵护市场资金面，带动市场整体向上。同时市场对监管趋严引发不确定担忧有所缓解，大金融板块领涨大盘。1月末券商指数较年初上涨6%，超跑上证综指2pct。

　　第二阶段：2月-10月中旬，严监管周期、弱市下业绩承压、信用风险暴露三因素影响下，板块持续下跌磨底。首先，证券行业延续2016年以来的严监管周期，规范场外期权、股票质押、资产管理等业务的政策陆续出台，IPO节奏放缓，对券商业务开展产生影响。其次，股票市场出现较大幅度下跌，市场风险偏好降低，弱市环境下行业业绩持续承压。再次，6月以来股票质押风险集聚升级，市场不断下探券商估值。10月18日券商指数触及年内低位，较2月初累计下跌38%，下降幅度超过上证综指10pct。

　　第三阶段：10 月中下旬-12 月上旬，政策及市场环境多维度改善，叠加估值低位，推动板块波动上涨。首先，化解风险和支持各业务链条发展的政策超预期出台，一方面，监管多措并举化解股票质押风险，风险要素出清提振市场情绪。另一方面，支持资本市场长期健康发展政策超预期出台，设立科创板并试点注册制、深化并购重组市场化改革、优化市场交易环境、推动长期资金入市等政策颁布，政策出现“促发展”的态度倾斜，“严监管”和“促发展”更趋平衡。其次，市场环境边际回暖，交投活跃度有所提升，增加券商业绩改善预期。截至12月7日，券商指数较10月19日累计上涨20%，超跑上证综指18pct。

　　第四阶段：12月中下旬，市场交投活跃度降低、政策预期消化，板块有所回落。12月中下旬以来，市场交投活跃度大幅回落，12月10日-28日日平均交易量2435亿元，较第三阶段(10月19日-12月7日)大幅下降28%，削弱市场对券商业绩改善预期。同时市场对监管政策预期已经充分消化。板块出现波动回落，12月末券商指数较12月10日累计下跌6%，下降幅度超过上证综指2pct。

　　展望2019年，密切跟踪政策和市场超预期改善对板块的驱动作用。2018年中央经济工作会议时隔三年重提提高直接融资比重，我们预计2019年围绕设立科创板和试点注册制、提升上市公司质量、完善交易制度、加快对外开放、推动长期资金入市、推进衍生品等创新业务的配套政策措施仍将陆续推出。同时市场环境存在进一步改善可能。结合长期经验来看，我们认为若政策和市场环境改善将带来券商业绩改善预期，驱动板块向上。政策和市场改善的节奏和力度若能引导行业经营环境出现拐点性转变，将为板块带来趋势性行情。需要密切关注政策和市场预期的边际变化。

　　2。中信证券拟收购广州证券100%股权：兼并收购夯实区域优势，有望强者恒强

　　12月24日，中信证券发布公告称拟发行股份收购广州证券股份有限公司100%股权，交易对方为广州越秀金融控股集团股份有限公司及其全资子公司广州越秀金融控股集团有限公司。

　　越秀金控剥离亏损的证券业务，集中资源有助于更好拓展优势领域。2018年10月25日，越秀金控完成对广州证券32.765%股权收购，交易完成后合计持有广州证券100%股权，收购市净率1.76倍。受监管政策、弱市环境等因素影响，2018上半年广州证券整体经营出现亏损，上半年归母净亏损2859万元，对越秀金控整体业绩形成拖累。剥离证券业务有助于公司集中资源更好拓展租赁、AMC等金融领域。

　　中信证券通过收购补充区域短板，有望强者恒强。中信历史上曾多次通过收购巩固区域优势。2002-2013年，中信证券完成对万通证券收购100%股权收购，并于2014年更名为中信证券(山东)。2005-2006年，中信证券完成对金通证券的收购，并更名为中信证券(浙江)有限责任公司。中信当前在广东区域的竞争力仍有进一步提升空间。根据中信2018年半年报，上半年公司在广东省营收占总营收比例0.7%。广州证券原属于广州国资委，截至2018上半年在华南地区拥有42家营业部，2018年上半年华南地区创造营业收入7.05亿元，占总营收比例88%。中信收购广州证券，有望利用广州证券的地区和国资委资源优势，补充区域短板。

　　交易或采用换股的方式，以减少股价波动对收购价格影响。目前交易双方已经签订意向性合作协议，双方将对交易整体方案、交易价格、发行股份数量、发行价格等具体细节进一步协商。交易或将采用换股方式，中信证券向越秀金控发行股份购买广州证券股权，越秀金控获得中信的部分股权。在当前市场整体波动性较大背景下，换股有利于减少股价波动对收购价格影响。

　　监管对交易支持态度，弱市环境下行业整合、集中度提升趋势显现，头部券商优势显著。弱市环境下，券商行业内部分化格局加剧。优质券商享有监管资源优势，且经营稳健、盈利和抗风险能力凸显。部分中小券商盈利波动较大，或面临被兼并收购命运。监管深化并购重组市场化改革，推动行业资源整合，或对并购交易持支持态度。未来或仍将有横向并购案例出现，促进行业集中度进一步上行，头部券商优势显著。

　　银行：理财子公司加速推进，资本补充迎创新

　　上周两件行业大事。一是表外资管转型速度加快。建设银行和中国银行的理财子公司获批，杭州银行和北京银行的理财整改方案获得董事会批准。今年社融增速下降主要受表外融资拖累。加快资管业务过渡，将有助于银行表外融资规模的稳定。二是银行的资本补充工作正在得到监管的支持。上周金融委开会研究银行补充资本问题，多家银行的再融资方案加快获批。本轮资本补充主要以附属资本为主，不稀释银行股权，有利于提升银行的盈利能力。资本同时也是银行资产放量的关键。我们预计银行在宽信用过程中将向以量补价的模式切换。看好资本充裕的零售型银行，推荐上海银行，光大银行，平安银行。

　　点评金融委办公室推动尽快启动永续债发行：永续债启动，资本补充渠道再拓宽

　　12月26日央行公告称金融委办公室研究多渠道支持商业银行补充资本，，第一是研究多渠道支持商业银行补充资本，第二是推动创新资本工具永续债启动发行，并推动尽快启动永续债发行。永续债创新工具启动则承继了2月28日央行关于规范银行资本补充债券问题的3号公告和3月12日五部委联合印发的《关于进一步支持商业银行资本工具创新的意见》政策精神，银行业其他一级资本补充创新工具有望加速落地。多渠道补充银行资本，有助于提升银行资产扩张空间，体现监管层加强银行信贷供给能力的政策导向。我们预计后续银行资产端刺激政策有望继续发力。

　　银行业各级资本中核心一级资本与其他一级资本偏弱，以全行业数据为例，银行业Q3末资本充足率较上年同期提升了49bp，而核心一级资本充足率与一级资本充足率仅提升了8bp、14bp，以上市银行数据为例，据上市银行三季报数据，Q3上市银行资本充足率季度环比提升84bp，而核心一级资本充足率和一级资本充足率仅提升了17bp和35bp。一级资本偏弱原因主要为一级资本补充方式较少。核心一级资本仅能通过定增、配股、可转债、盈利留存等方式，其他一级资本补充工具目前主要为优先股，而优先股仅限于上市公司或非上市公众公司发行，非上市银行发行具有限制。我们预计永续债启动有助于拓宽银行较为受限的一级资本补充渠道，从而补充银行业目前较为缺乏的一级资本。

　　保险：纾困项目持续落地，推动流动性压力缓释，低估值优选配置板块

　　保险纾困项目持续落地，推动流动性压力稳步缓解。保险开门红稳步推进，淡化开门红背景下，看好价值增长的持续性以及保障险销售推进力度。投资端看，保险投资收益拉长周期看较为稳健，前期股债市场波动的投资压力随着市场企稳压力释放较充分。整体看来，2019年保险新业务价值向上改善、内含价值稳健成长，是绝对收益或中长期底仓配置优选板块。我们以12月28日收盘价计算，估值切换后2019年平安、太保、新华、国寿的P/EV 分别为0.84、0.65、0.63和0.62，估值优势显著，对板块维持增持评级，个股上推荐中国平安、新华保险。

　　险资纾困资金已落地四个项目，缓解流动性压力持续推进

　　随着国寿资产第二项专项产品落地和阳光资产纾困专项产品首笔投资的完成，目前已有四个险资专项产品项目落地，其他的1000多亿元资金还在寻找合适的投资项目，纾困资金对于流动性压力的缓解效应正逐步显现。

　　目前市场上已有多家保险资管发起设立专项产品，其中国寿资管为最早发起，目标规模也较大。从投资上市公司角度来看，目前保险资金投向权益市场的占比仅为10%左右，与上限要求相比还有较大空间。保险资金始终坚持价值投资、稳健投资的投资理念，财务投资上精选基本面优秀、成长确定性强的标的，战略投资上考虑业务协同与产业链布局相关公司。当前时点市场估值已处历史低位，未来有望加大参与力度，积极投资优质上市公司，促进资源协同的进一步推进。

　　从化解股票质押流动性风险角度来看，当前环境下，券商确实存在部分股票达到预警线，乃至平仓线的情况。如前所说估值已处低位，外部因素预期到位，市场下行空间有限，此时保险公司参与上市公司股票质押项目中，有利于稳定市场情绪，给予上市公司与投资者较强的信心提振，未来大概率能获得较为丰厚的投资收益，符合保险资金长久期稳健资产配置的投资理念。