政策预期回暖 资金面平稳无忧

　　伴随着节后逆回购到期高峰正式结束，本周央行延续低量逆回购的操作模式，市场资金面持续宽松，货币市场利率有所下行。

　　市场人士指出，降准后货币政策乐观预期重新抬头，而近期市场资金需求端压力不大，加之现金回流效果显现、逆回购到期冲击退潮、资本外流压力趋缓等，均对银行体系流动性形成支撑。短期来看，流动性或有小幅改善空间，但资金利率进一步下行仍待央行主动引导。中长期来看，政府工作报告中对货币政策的表述由去年的“松紧适度”变为“灵活适度”，表明资金面适度宽松意图未变，预计今年央行货币政策操作仍将以灵活对冲为主，针对流动性的变化进行预调微调，后续资金面将大概率维持平稳。

　　逆回购低量滚动操作

　　自2月底宣布降准之后，央行连续两日暂停公开市场操作，之后几日逆回购进入低量操作期。3月10日，央行公开市场开展200亿元7天期逆回购操作，中标利率维持2.25%不变；考虑到当日有400亿元逆回购到期，单日净回笼200亿元。

　　自3月8日起，春节后的逆回购到期高峰正式结束，3月剩余时间到期逆回购不到2000亿元。逆回购到期扰动消除后，近期市场流动性明显改善。

　　3月10日，资金面延续宽松态势，全天流动性保持充裕，货币市场回购利率小幅上行。昨日隔夜回购加权平均利率持稳于1.98%，7天期小涨2.04基点至2.36%，14天期持稳于2.53%，1个月加权平均利率上涨4.44BP至2.69%。昨日Shibor维持整体小幅下行走势，隔夜Shibor报1.9470%，下跌0.30基点；7天Shibor报2.28%，下跌1.2个基点；3个月Shibor报2.8040%，下跌0.30个基点，再度刷新五年多低位。

　　市场人士指出，近期央行通过对流动性收短放长，达到保持长期流动性平稳运行，同时又不至于使得短期流动性过度泛滥的目的。“短期投放过多货币会导致流动性泛滥的状况，央行对此并不乐见，因此进行锁短压长的操作意图明显，预计在价格上央行也将遵循这一原则，短期逆回购利率调整的可能性仍然不大。”中信证券分析师表示。

　　短期流动性无忧

　　央行降准后，货币政策乐观情绪重新抬头，加之现金回流效果显现、人民币汇率企稳、资本外流压力趋缓、逆回购到期冲击退潮等，银行间市场流动性持续充裕。市场

　　人士指出，结合近期资本流动迹象、财政存款变化规律来看，短期内流动性基本无忧，资金面有望稳中向好。

　　据业内人士透露，春节前，降准预期屡次落空，市场担忧受汇率、资产比较、信贷放量等约束，央行政策可能转为中性，对政策放松倾向感到谨慎，此次降准向市场传达了明确且坚定的宽松信号，政策目标重回稳增长，明确了宽松货币立场。

　　降准对冲了大额逆回购到期的冲击，且令前期相对谨慎的货币政策预期有所改观。而近期市场资金需求端压力不大，加之春节后现金回流、3月财政存款投放、资本外流放缓等因素，均对市场资金面形成支撑。

　　短期来看，市场人士认为，在央行平滑流动性波动的工具箱不断完备、利率走廊调控机制逐渐完善的大环境下，短期流动性基本无忧。预计央行将继续通过公开市场、SLO、SLF以及MLF等工具向市场投放流动性以保持资金面的宽松局面。

　　华泰证券指出，央行有足够的流动性工具来补上短期流动性缺口，未来短端利率中枢有望保持稳定。但是长期流动性仍需降准补充，在资本外流、美联储加息大周期和实体被动加杠杆下，长端利率向上概率大于向下判断不变。

　　中信建投证券进一步表示，整体而言，近期资金面可能仍然缺乏惊喜，继续维持不温不火的状态。而资金利率向下突破可能还是需要等待降息(逆回购利率下调或存贷款利率下调)的指引。

　　适度宽松格局将延续

　　综合2016年政府工作报告对货币政策的表述，以及近期央行在货币市场上的操作来看，业内人士认为，在“稳增长”压力下，资金面适度宽松意图未变，预计今年央行货币政策操作仍将以灵活对冲为主，将统筹运用各类货币政策工具针对流动性的变化进行预调微调，以保持流动性合理充裕，后续资金面将大概率维持平稳。

　　今年的政府工作报告指出，货币政策方面，稳健的货币政策要灵活适度。今年广义货币M2预期增长13%左右，提高1%，社会融资规模余额增长13%左右。

　　招商证券解读称，在“灵活适度”的要求下，未来公开市场操作将更加频繁，在此基础之上的利率走廊机制，将成为绝对货币政策取向的重要判断依据。短期来看，央行明确意图有助于稳定市场资金面，伴随着外部资金逐渐回流银行体系，资金需求或逐渐降温，资金利率大概率维持在一个比较平稳的区间内。

　　中泰证券则认为，2016年货币政策实质上是稳健偏宽松的。“2016年外汇占款继续下降可能性大，基础货币继续下行，而宽财政下赤字率提高，为应对地方债和国债发行，央行通过降准提高派生能力来补充流动性可能性较大。虽然逆回购、SLF、MLF等可以补充短期流动性，然而存量债券市场的扩大仍需长期资金来消化，因此2016年降准仍是大概率事件。”

　　国金证券则倾向于认为，货币政策在2016年的整体环境是边际收紧的。原因在于：第一，汇率约束依然存在，并且随着欧美货币政策的进一步分化，人民币贬值压力趋升。第二，货币刺激边际效率递减。第三，推进供给侧改革，并不能依赖货币刺激。

　　从流动性来看，中信证券指出，由于央行锁短压长的操作意图，未来的货币政策工具配合或以间歇性降准+短期流动性抚平的操作来维持流动性中性偏宽松。这种MLF+对冲性降准+逆回购叠加的操作方式下，流动性碎片化和周期化的特征依然明显，基于此，投资者对流动性的压力仍然不能完全掉以轻心，流动性仍然是贯穿今年全年的一个影响资本市场的核心问题。