今日最具爆发力的六大黑马（3.26）(2)

    华能国际(600011)：20年业绩同比增长191% 风光投入加大

    类别：公司 机构：天风证券股份有限公司 研究员：郭丽丽/杨阳/王茜 日期：2021-03-25

    事件：

    3 月 24 日，公司发布 2020 年年报，全年实现营业收入 1694.39 亿元，同比下降 2.39%，实现归母公司净利润 45.65 亿元，同比增长 191.51%；单Q4 实现营业收入 476.16 亿元，同比增长 2.90%；实现归母净利润-45.68 亿元，同比下滑 19.36%。

    点评：

    量与价均小幅下滑，拖累营收下滑 2.39%。2020 年收入同比下滑系公司售电量和上网电价均有小幅下滑，以及海外收入下降等因素影响：①电量方面，2020 年境内售电量为 3,798.94 亿千瓦时，较上年同期(经重述)下降 2.17%；②电价方面，境内电厂含税平均结算电价为 413.63 元/千千瓦时，较上年同期(经重述)下降 0.83%；③受新加坡市场电价下降影响，新加坡业务同比下降 15.05%；此外，在新冠疫情影响下，巴基斯坦业务营收同比下降 14.13%。

    2020 年 Q4 大额计提减值，拖累全年业绩

    2020 年公司业绩同比增长 191.51%，主要得益于燃料成本下降及财务费用率进一步下降的贡献：①2020 境内燃料成本同比减少 72.17 亿元，其中售电燃料成本减少 78.25 亿元；2020 年境内电厂售电单位燃料成本为 209.07元/千千瓦时，较上年同期下降 6.34%。②2020 年财务费用率为 5.2%，同比下滑 1 个 pct。

    公司 2020Q4 计提大额减值，拖累全年业绩。2020 年 Q4 公司完成售电量1039.79 亿千瓦时，同比增长 3.78%；经测算的 Q4 含税上网电价为 416.58元/千千瓦时，同比上涨 0.38%。在量价增长带动下，公司 Q4 营收同比增长 2.90%，但 Q4 业绩却大幅下滑 19.36%。主要原因在于，2020Q4 公司计提减值共计 60.37 亿元，占单季度营收的比例高达 12.7%，对 Q4 及全年的业绩构成拖累。

    积极响应碳中和承诺，加大对清洁能源开发的投入。2020 年，公司资本性支出 453.72 亿元，同比增长 34.63%，其中风电、光伏业务资本支出分别259.09 亿元与 32.86 亿元，同比分别增长 46.99%与 15.06%。2021 年公司资本性支出计划总额为 564.07 亿元，其中计划投入风电与光伏的资本为313.82 亿元与 99.60 亿元，仍然保持较高增速。

    盈利预测与估值：预计 2021-2023 年，公司实现归母净利润 72/83/92 亿元，同比增长 58%/16%/10%，对应 PE 为 10/9/8 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：煤炭价格大幅上升、电价下调的风险、下游需求低于预期

    桃李面包(603866)：2020年平稳过渡 期待恢复常态增长

    类别：公司 机构：开源证券股份有限公司 研究员：张宇光/方勇 日期：2021-03-25

    业绩符合预期，维持“买入”评级

    2020 年公司营收59.6亿元，同比增长5.7%；归母净利润8.8 亿元，同比增长29.2%。

    2020Q4 收入14.9 亿元，同比增4.5%，归母净利润1.97 亿元，同比增长9.2%。

    根据公司年度预算目标，预计2021-2022 年归母净利分别9.17(向下调整7.4%)、10.91 亿元(向下调整12%)，预计2023 年归母净利润13.03 亿元，预计2021-2023年EPS 为1.35、1.60、1.92 元，当前股价对应PE 分为35.1、29.5、24.7 倍，公司2021 年收入有望恢复10%以上增长，中长期逻辑清晰，维持“买入”评级。

    2020Q4 增长较为平稳

    公司2020Q4 保持2020Q3 恢复性增长的趋势，但增速并未明显加快。分区域来看，季度间增速波动也较大，其中2020Q3 增长较快的华南、西南区域2020Q4增速有所放缓，分别增10.4%、4.2%，预计主因是商超客流下降影响；华东市场增7.2%、增速基本平稳，新开经销商力度较大、逐渐贡献增量；东北基地市场增6.9%，较Q3 明显改善。华北市场增1.6%、增速基本平稳，西北下滑7.5%，期间华北与西北市场经销商调整较大，增速仍有待改善。

    2020Q4 净利率继续提升，相比2020Q3 而言提升幅度收窄2020Q4 单季净利率升0.5pct 至12.4%。其中因为会计准则调整，物流费用计入营业成本后毛利率和销售费用率口径改变，整体计算毛利率与销售费用率之差同比提升1.27pct，管理费用率继续升0.5pct。净利率提升预计主因折旧政策调整、社保减免带来的毛利率改善，以及物流配送费用率下降所致。

    中长期行业仍有较大的替代和升级空间

    总体上看公司在2020 年面临较大挑战，一方面特通渠道如大中院校因为疫情管控需要未能完全恢复，另一方面商超客流放缓增加经营上的波动。但中长期看，中央工厂+短保依然是竞争力较强的模式，尽管随着中保模式的兴起，短期行业竞争或有可能加剧，但长期上来看行业仍有较大的替代和升级空间。

    风险提示：全国化不达预期、原料价格波动风险、食品安全问题、竞争加剧。