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    太平鸟(603877)：Q4验证增长趋势 开年零售继续亮眼

    类别：公司 机构：浙商证券股份有限公司 研究员：马莉 日期：2021-03-10

    报告导读

    20Q4 收入延续增长验证趋势，21Q1 业绩值得期待。

    投资要点

    公司发布业绩快报，20Q4 收入延续增长势头公司发布20 年业绩快报，20 年公司录得收入90.57 亿(+14%)，归母净利润7.1 亿(+29%)，扣非归母净利润5.64 亿(+60%)；归母净利率7.8%(+0.9pct)，扣非归母净利率6.2%(+1.8pct)。

    单Q4，公司收入同增21%，归母净利润同增16%，扣非归母净利润同增31%。

    相较此前的业绩预告，公司收入端依旧保持了20Q2 以来20%以上的增长趋势。

    虽然20Q4 公司线上增长受平台整体增速影响相较前两个季度略微放缓，但在线下直营和加盟流水健康增长的带动下，公司整体收入增速趋势依旧得到延续。

    同时在收入健康增长的同时，公司存货得到有效控制，存货周转天数持续下降。

    21 年1+2 月太平鸟终端保持高速增长，Q1 业绩值得期待21 年的前两个月，太平鸟终端动销依旧强劲。根据淘数据，太平鸟官方旗舰店1+2 月线上零售额同比20 年增长超过40%，势头强劲。另外，我们预计公司线下同样保持着与线上相似的零售流水增速。

    同时越过20 年比较19 年，我们认为受惠于公司19 年末开始的改革以及女装业务成功的产品风格调整，公司21Q1 流水同样有望较19Q1 表现出明显增长趋势。

    同时在利润率方面，公司19Q1/20Q1 归母净利率分别为5.2%/0.6%，但随着公司收入增长以及内部管理机制的梳理，20Q3 公司归母净利率已经恢复到8.2%。

    我们预期21Q1 公司的利润率同样会相较过去两年的Q1 出现明显改善。

    组织架构调整+产品风格重塑释放红利，太平鸟逐步成为代表中国年轻人时尚的领导品牌

    20Q4 在线上增速略受外部影响的情况下，公司依旧保持20%以上的收入增速，说明公司组织架构调整带来的产品红利在线下也逐步展现。

    公司在19 年开始调整组织架构，打破线上线下部门壁垒实现数据共享，线上数据实时反馈和迅速洞察的优势迅速显现。公司能够依靠线上上新的反馈在短时间内发现爆款并进行全渠道的追单或者进行新的设计补充，全面提升产品设计的及时性与准确性。

    此外，太平鸟女装在过去2-3 年产品风格调整后，已逐步与25 岁左右的年轻消费者对齐。产品重塑的红利让太平鸟逐步成为代表中国年轻人时尚的领导品牌。

    渠道结构调整，零售效率提升，利润率有望持续提升产品力提升带来零售额提升外，太平鸟也希望依靠自身管理的精细化带来利润率的明显提升。从渠道结构看，公司加盟和线上渠道的盈利能力强于线下直营渠道，但线下直营渠道的品牌营销功能强于前两个渠道。

    因此从财务角度，公司在保证直营渠道规模同时提升直营零售额的情况下，将会逐步扩大加盟和线上渠道的销售规模占比，从结构上提升整体盈利能力。因此在收入的持续增长外，我们对公司利润率在21 年继续明显提升保持信心。

    盈利预测及估值

    我们坚定看好公司组织架构调整以及数据化改革带来的长期红利释放，认为这将会是中国服装公司发展的长期大方向，1+2 月零售额的高速增长进一步增强了公司持续改革的信心。

    我们看好公司在21 年保持高增长，同时略上调公司21 年业绩预期反映1+2 月的优秀表现，预计20~22 年归母净利润7.1/9.5/11.6 亿，对应增速29%/33%/23%，对应当前估值26.5/19.9/16.2X。在公司基本面向上趋势明确的情况下，我们认为当前估值已具备较强性价比，坚定看好，维持“买入”评级。

    风险提示：疫情反复导致终端消费不及预期；数据化改革进程低于预期

    山西汾酒(600809)：2020年圆满收官 一季度开门红可期

    类别：公司 机构：开源证券股份有限公司 研究员：张宇光 日期：2021-03-10

    改革成果显著，未来发展路径清晰，维持“买入”评级事件：公司发布2020 年度业绩快报：2020 年实现营业总收入140.0 亿元，同比同期调整后数据+17.7%；实现归母净利润31.1 亿元，同比同期调整后数据+57.8%。其中2020Q4 实现营业总收入36.2 亿元，同比同期调整后数据+31.5%；实现归母净利润6.4 亿元，同比同期调整后数据+165.7%。由于收入增长超预期，我们上调盈利预测，预计2020-2022 归母净利润分别为31.1 亿元(+0.02)、42.9亿元(+3.2)、54.7 亿元(+5.2)亿元，EPS 分别为3.56 元(+0.00)、4.92 元(+0.37)、6.27 元(+0.58)，当前股价对应PE 分别为72.4、52.4、41.1 倍，维持“买入”评级。

    疫情下公司逆势增长，结构升级与全国化顺利推进2020 年青花系列和玻汾系列提价顺畅，全国化持续推进。单四季度净利润增速远高于全年，主要原因应是四季度回款顺利，营收提速；其次由于提价效应，2020Q4净利率有较大幅度提升。未来五年公司仍处在市场拓展与结构升级的黄金成长阶段，同时提价与结构升级仍将进行，全年净利率仍有上行空间。

    2021 春节期间动销旺盛，预计一季度实现开门红可期春节期间公司产品动销顺畅，叠加同期疫情影响导致基数较低，预计2020Q1 收入端仍有较快增长。由于青花20、巴拿马20 有提价预期，春节期间此两款产品渠道回款积极性高，推动2021Q1 产品结构较同期有明显优化。我们预计公司一季度净利率也有较好表现。

    深化机制改革，不断完善市场管理制度，看好公司实现又快又好发展公司将持续深化内部机制改革，优化选、育、用的人才机制，完善考核激励制度，推进营销干部市场化、年轻化。不断完善市场管理制度，比如经销商分级制度、费用管理制度、风险防范制度、监督管理制度等。十四五期间，公司在快速发展的同时，也将更加注重发展质量，我们看好未来公司营销的健康发展。

    风险提示：宏观经济波动导致需求下滑，公司全国化进展不及预期等。