信托行业全面严监管 再催行业加快转型

　　在2001年《信托法》颁布实施前，信托业经历五次大整顿，逐步明确信托公司设立条件与业务范围，信托业与银行业、证券业业务范围划清，权属脱钩，成为具备独立资质资管主体。至《信托法》颁布实施，以信托为主业，兼具投资功能的业务模式确立。重新整顿规范后，信托迎来新发展期。

　　一、信托行业的发展史也是一部监管史

　　信托行业经历五次大整改后，逐步从银行业、证券业分离，确立独立经营地位，2001年《信托法》颁布确立信托法律制度。2007年分类监管指导整改重组后，信托公司获发新金融牌照业务进入新发展期。信托牌照功能齐全业务模式灵活，在业务创新之时也成为金融同业规避监管与套利的通道，近年监管出台多项文件规范或限制银信合作、政信业务、非标资金池、伞型信托等，但未能彻底扭转信托通道角色。

　　二、历次监管下信托规模仍保持快速增长

　　从过往多次监管施行与影响看，通过调整业务模式与调整资金投向领域，信托行业仍保持受托资管规模快速增长，有记录以来仅2015年三季度录得信托资产余额净值环比下降。原因在于：一是银行资金出表意愿强烈，通道需求不减。二是监管针对单一业务模式而缺乏全面性，资金灵活调整投向领域。在银信、政信、伞型信托监管政策出台后，银信合作余额、信托资金投向基建、证券领域规模与占比快速回落并流向其他领域。三是分业监管下缺乏统一性，金融同业之前相互嵌套套利规避监管。银信合作规模与投向受限后，通过基金子公司、券商资管计划等实现多层嵌套，隐藏资金来源与真实投向。

　　三、资管新规填补监管漏洞，行业规模料将回落

　　1、与过往监管实施相比，资管新规全面监管，以央行牵头，一行三会协调统一，对各资管主体全面从严监管，压缩套利空。2、严限银行出表与非标投资，从资金源头收紧，

　　按通道规模每年增量减半计算，信托规模未来两年预计增速-2%与-8%。3、通过限嵌套、统一杠杆倍数与风险计提、加强期限错配管理等，压缩套利空间，并在通道操作上实施

　　约束，穿透监管，削弱资金变换模式规避监管的能力。按通道业务增量减半，假设同时执行资管新规要求对管理费收入10%计提风险准备，未来两年行业营收增速为-8%与

　　+6%。4、打破刚性兑付，引入净值管理，引导资管行业回归“资管本源”。

　　四、行业展望

　　转型阵痛无可避免，未来应充分发挥牌照功能优势。监管引导方向坚定，转型阵痛难避免，争夺资产证券化市场，机遇与挑战并存。非标投资受约束下，发展资产证券化是转型方向之一。资产证券化产品可在公开平台转让，兼具风险评级机制，帮助实现识别与分类，更好地匹配投资收益与风险度，是“非标转标”下理想的业务转型模式。券商资管、基金子公司目前开展进度较快，竞争激烈。根据Wind数据统计，2016年以来合计发行资产证券化产品（含企业ABS、交易商协会ABN、银行间CLO）1170只，其中，发行机构为券商或券商资管的合计激烈竞争下信托应发挥其制度优势，1、银行间市场是信托公司的“自留地”，在银行CLO与商协会ABN产品发行信托公司具备垄断优势。且由于信托公司是银监会颁发的信托牌照，可以做到法定的破产隔离，是专业的SPV（特殊目的载体）。2、信托行业内部非标投资体量大，且投向广泛，资产端投资经验与资金端业务往来的积累有利于为后续业务转型开展提供资源优势。

　　发挥全牌照优势，发力子行业特色化业务。一方面，信托牌照至今仍是能够横跨信贷、资本市场及实业的行业，具备“全能性”的天然优势。以往信托公司主要以信贷形式提供资金，仅充当债权人角色，而在供给侧改革推进下，信托公司可以通过资产证券化、产业基金、投贷联动等多种方式参与政府合作与企业重组等重量项目中，共担收益与风险，实现更高附加价值。另一方面，信托回归资产管理与信托主业，随着在国内财富不断积累，市场各种特定理财需求进一步涌现，消费信托、慈善信托、家族信托等均是近年创新信托业务探索的热点。

　　五、投资建议

　　银行资金出表严监管，去通道去杠杆下行业受托资产规模预计始现萎缩。监管引导方向坚定，但新老划断下或仍存在通道冲量，加之货币政策稳中偏紧，融资需求偏强，虽部分资金会分流至直接融资，但金融服务实体经济导向下，预计仍需通过信托完成部分资金投向实体经济满足融资需求。但严监管下通道规模收缩，行业资产规模整体增速将较2017年显著放缓甚至始现萎缩，行业进入转型调整期，主被动结构改善，利于收入增速持稳回升。

　　从投向看，预计房地产与基建持稳，投向工商企业进一步提升。信政方面，基础产业类信托增速与固有业务投基建类增速趋势有较强相关性，宏观判断明年GDP增速平稳，政府依赖基建托底经济需求低，预计供给侧改革推进制造业带动经济回暖。因此信托有望参与一带一路建设，在PPP、产业基金方面加强信政合规合作，此外资金对工商企业的占比将会进一步提升，落实金融支持实体经济政策执行。

　　信托公司业绩与战略更显分化。从上市公司披露年报及前三季度数据披露信息看，6家信托公司各具显著发展优势，安信信托、爱建信托等主动管理能力较强，信托主业收入占比超过90%，远高于行业71%的平均水平，持续提高信托资产规模与主动管理水平为其竞争力所在。而中融信托、平安信托的受托资产规模已稳居行业前列，率先进入“综合化”转型，以“财富管理、资产管理与私募投行三大业务”为发展动力。江苏信托、陕国投等具有国有控股背景，在区域金融同业与信政合作上具备优势，并将受益于地方国改。 监管层对行业转型引导清晰明确，行业规范化构建与发展进程加速。在2016年10月中信登成立后，一体两翼的监管体系构建完成。今年9月1日起信托登记制度正式启动，有效实现信托产品发行与运营规范化，为进一步实现信托产品交易、转让提供平台。2016年12月下发的信托公司评级分类新规，对获高评级信托公司高给予相应的政策奖励，支持其业务拓展。主动化程度高、转型积极、风控得力等符合监管导向的信托公司，更易获得发展支持实现突围。

　　风险提示：风险因素包括宏观经济与行业景气度下行，如经济下行超预期、资管新规落地严厉性超预期、行业爆发严重风险事件等；公司经营受多因素影响等