玲珑轮胎：泰国工厂成业绩增长引擎 塞尔维亚开工再添动力 强烈推

    公司是国内轮胎行业的龙头企业，具有以下特点：1）规模：在内资轮胎企业中，公司收入规模排名第二，利润规模排名第一，盈利能力领先于其他同行；2）产品结构：公司产品以半钢子午胎为主，半钢子午胎产量占比84%，有利于公司竞争乘用车轮胎市场尤其是零售市场；3）销售结构：国内与海外营收各半，国内市场配套占6 成，海外以零售为主。

    海外提价叠加原材料成本下降，毛利率扩张趋势确立，公司盈利提速。公司17-18 年毛利率处于阶段性低位。年初米其林等海外轮胎巨头提价，叠加原材料成本小幅下降，公司上半年产品均价同比增6.66%至300 元，毛利率同比增1.4pct 至25.23%（q2 毛利率26.18%），毛利率扩张趋势确立。

    研发、品牌、销售、制造四要素构筑玲珑护城河。1）研发：研发投入领先国内同行，产品性能测试屡获佳绩，为配套和零售市场拓展打下坚实基础。2）品牌：多元化品牌组合，体育营销精准定位目标人群；3）销售：配套市场，公司从自主品牌向合资、外资品牌拓展，进入德国大众配套链，实现对一汽大众、长安福特新车型的主胎配套；零售替换市场，国内、海外零售均实现双位数增长。4）制造：“5+3”战略规划生产基地，公司半钢子午胎工厂规模大、用人成本低、原材料采购成本低，使得公司毛利率高于国内同行。

    供应端收缩，国内轮胎产量下行，公司产销量稳步增长，市占率持续提升。轮胎行业两极分化，中美贸易摩擦、国内环保稽查等事件加速轮胎行业去产能、去杠杆。18 年中国轮胎产量较13 年高点减少23%，而同期公司产量增长53%。

    公司中国工厂产量份额目前为5.68%，且逐年提升。

    全球化布局防风险，泰国工厂成业绩增长引擎，塞尔维亚开工再添动力。为规避美国贸易打压，玲珑轮胎较早在泰国建厂，泰国工厂如今成为海外收入和利润增长的引擎。塞尔维亚工厂的开工将为公司海外业务再添动力。

    盈利预测及估值：预计19/20 年的净利润将分别为15.48 亿元、19.07 亿元，对应的增速分别为31.08%、23.17%。19/20 年EPS 分别为1.29 元、1.59 元，对应当前股价分别是16 倍、13 倍PE。给与目标价25 元，对应20 年15 倍PE。首次覆盖并给与“强烈推荐”评级。

    风险提示：国内OEM 客户新车销量下滑，配套业务低于预期；中美贸易战扩大，美国对轮胎行业重启双反调查；橡胶等主要原材料成本上涨，毛利率收缩；新工厂投产时间及产能利用率不达预期。（广证恒生）